中信：资金利率整体下行 期债小幅做多

　　来源： CITICS债券研究

　　投资要点

　　IRS：互换利率波动将有所增大。策略方面，上周无逆回购到期，央行亦未进行逆回购操作，但从央行周一等额续作到期的MLF来看，显示了当前的利率水平仍处于央行的合意区间。本周流动性环境仍较宽松，各期限资金利率日均水平较上周回落，周四资金利率达到最低点，隔夜加权降至1.99%以下，但受周四央行窗口指导传闻影响，周五资金利率小幅上行，隔夜回购加权利率升至2.07%，7天回购加权利率上升至2.52%。上周，互换利率也随着资金利率整体小幅下行，截至周五，一年期repo互换收在2.79%， 5年期repo互换收在3.19%，均较前周下行了1个bp左右。展望本周，公开市场到期量较小，但是税期叠加数据集中发布，互换利率也将出现一定程度的波动。

　　国债期货：小幅做多，关注突破。交易策略上，虽然上周五略有回调，但总体来看市场仍然沿着自9月下旬开启的上行区间继续运行，无论是从日线还是30分钟线等来看，市场延续震荡上行态势。流动性保持宽松和经济下行压力之下，在震荡格局中仍然有做多空间。短期来看，10年国债期货主力合约价格逐渐接近8月初的高点，预计继续突破96.2的阻力较强，因此建议投资者在当前位置先小幅做多，一旦突破确认，再继续追多。

　　国开债：长端收益率又到重要位置，短端品种仍可参与。策略方面，上周我们建议投资者短期内短端仍然是值得投资的品种，上周国开债短端也是在各个期限中下行幅度最大。对于利率债而言，地方债发行节奏放缓，因此对国开债和国债配置需求有所增加，这也是导致近期国开债收益率下行的一个原因。与国债期货类似，10年国开债收益率也在震荡下行之后回到了接近8月初4.05%的位置，因此我们认为国开债收益率也到达了一个比较关键的位置，对于交易型投资者这个位置建议仅小幅参与，对于配置型投资者则可以继续配置。对于短端而言，我们认为仍然有继续参与的空间，三季度央行货币政策报告多次提到对民企的支持，强调中长期流动性供应、保持流动性合理充裕，而且8月份流动性边际收紧也有较强稳汇率的诉求，因此在流动性总体保持合理充裕的环境下，建议投资者继续参与短端。

　　正文

　　IRS：互换利率涨跌互现

　　公开市场：净投放为0

　　公开市场操作方面，上周（11月5日-11月9日）央行逆回购投放为0，逆回购到期0亿。上周央行公开市场操作共计净投放（含国库现金）为0。

　　资金利率：资金利率整体下行

　　上周进入11月第二周，无国库现金定存到期，央行公开市场净投放为0亿。上周无逆回购到期，央行亦未进行逆回购操作，但从央行周一等额续作到期的MLF来看，显示了当前的利率水平仍处于央行的合意区间。本周流动性环境仍较宽松，各期限资金利率日均水平较上周回落，周四资金利率达到最低点，隔夜加权降至1.99%以下，但受周四央行窗口指导传闻影响，周五资金利率小幅上行。其中，隔夜资金利率较前一周末下行42bp至2.07%，7天的资金利率较前一周末下行10bp至2.51%；14天的资金利率较前一周末下行11bp至2.51%，1个月较前一周末上行4bp至2.67%，3个月资金利率较前一周末上行15bp至3.54%。

　　互换曲线： 各期限利率涨跌互现

　　上周Repo互换整体下行，3M Shibor涨跌互现。具体而言，Repo互换方面，各期限品种利率全面下行，其中6M期限品种利率较前周保持不变在2.74%附近，9M期限品种利率较前周下行1个bp至2.77%附近，1Y期限品种利率较前周下行1个bp至2.79%附近，5Y期限品种利率较前周下行4个bp至3.19%附近。3M Shibor互换方面，各期限品种涨跌互现，6M期限品种较前周上行1个bp至3.15%附近，9M期限品种利率上行1个bp至3.27%附近，1Y期限品种利率上行2个bp至3.36%附近，5Y期限品种利率较前周保持不变在3.76%附近。

　　从互换曲线的陡峭度来看，Repo曲线形态、3M互换曲线均较前一周略呈平坦化。具体而言，Repo互换方面，1×5Y利差较前周下行3个bp至40个bp附近，1×2Y利差较前周保持不变在9个bp附近，9M×1Y利差较前周下行1个bp至2个bp附近，6×9M利差较前周保持不变在3个bp附近；3M Shibor互换方面，1×5Y利差较前周下行2个bp至40个bp附近，1×2Y利差较前周下行1个bp至14个bp附近，9M×1Y利差较前周上行1个bp至9个bp附近，6×9M利差较前周上行1个bp至12个bp附近。

　　策略推荐：互换利率波动将有所增大

　　策略方面，上周无逆回购到期，央行亦未进行逆回购操作，但从央行周一等额续作到期的MLF来看，显示了当前的利率水平仍处于央行的合意区间。本周流动性环境仍较宽松，各期限资金利率日均水平较上周回落，周四资金利率达到最低点，隔夜加权降至1.99%以下，但受周四央行窗口指导传闻影响，周五资金利率小幅上行，隔夜回购加权利率升至2.07%，7天回购加权利率上升至2.52%。上周，互换利率也随着资金利率整体小幅下行，截至周五，一年期repo互换收在2.79%， 5年期repo互换收在3.19%，均较前周下行了1个bp左右。展望本周，公开市场到期量较小，但是税期叠加数据集中发布，互换利率也将出现一定程度的波动。

　　国债期货：上行后下跌

　　国债期货主力表现：期货合约价格上行后下跌

　　国债期货下行。上周5年期国债期货主力合约TF1812全周跌0.076%，收盘报98.13元；10年国债期货主力合约T1812全周跌0.06%，收盘报95.49元；5年期债合约TF1812持仓减少1433手，总持减至17470手，成交金额285.69亿元，较前一周增加81.34亿元，日均成交57.13亿元，较前一周增加16.26亿元；10年期债合约T1812持仓增加4082手，总持增至67887手，成交金额1815.98亿元，较前一周增加291.08亿元，日均成交363.19亿元，较前一周增加58.39亿元。

　　上周国债期货市场进入上行通道。十年期国债期货主力合约T1812周跌0.06%，五年期国债期货主力合约TF1812周跌0.07%。其中，周二10年期国债期货主力合约T1812跌0.05%，5年期国债期货主力合约TF1812跌0.01%；周三10年期国债期货主力合约T1812涨0.08%，5年期国债期货主力合约TF1812涨0.02%；周四10年期国债期货主力合约T1812涨0.15%，5年期国债期货主力合约TF1812涨0.04%；周五10年期国债期货主力合约T181跌0.46%，5年期国债期货主力合约TF1812跌0.27%。

　　基差变化：IRR策略尚需等待

　　基差=现券价格-期货价格×转换因子

　　基差交易者时刻关注期货市场和现货市场间的价差变化，积极寻找低买高卖的套利机会。做多基差，即投资者认为基差会上涨，现券价格的上涨（下跌）幅度会高于（低于）期货价格乘以转换因子的幅度，则买入现券，卖出期货，待基差如期上涨后分别平仓；做空基差，即投资者认为基差会下跌，现券价格的上涨（下跌）幅度会低于（高于）期货价格乘以转换因子的幅度，则卖出现券，买入期货，待基差如期下跌后分别平仓。交易时一般只需关注IRR指标，IRR越大，则正套锁定的盈利越高。今年以来IRR策略表现不佳，机会较少。

　　从活跃券的IRR来看，基于五年与十年国债期货所对应的IRR仍然缺乏机会，180019和180011对应的十年国债期货对应的IRR分别为2.2892和1.3452，180016所对应的五年国债期货IRR则为1.2524%。正套机会仍需继续等待。

　　策略推荐：小幅做多，关注突破

　　交易策略上，虽然上周五略有回调，但总体来看市场仍然沿着自9月下旬开启的上行区间继续运行，无论是从日线还是30分钟线等来看，市场延续震荡上行态势。流动性保持宽松和经济下行压力之下，在震荡格局中仍然有做多空间。短期来看，10年国债期货主力合约价格逐渐接近8月初的高点，预计继续突破96.2的阻力较强，因此建议投资者在当前位置先小幅做多，一旦突破确认，再继续追多。

　　国开债：收益率整体下行

　　国开债方面：收益率整体下行

　　全周来看，国开债收益率整体下行。其中1年下行9个bp，3年下行8个bp，5年收益率下行6个bp，7年收益率下行5个bp，10年下行5个bp。利差方面，各期限利差涨跌不一，全周来看，1年收益率上行4个bp，3年收益率上行2个bp，5年收益率下行1个bp，7年收益率上行2个bp，10年收益率上行2个bp。短期信用利差整体上行。国开-AAA中票利差方面，具体来看，1年期利差上行9个bp，3年期利差上行7个bp，5年期利差上行1个bp，7年期利差上行1个bp，10年期利差上行1个bp。国开-AA中票的利差走势和国开-AAA中票利差大体相同，1年期利差上行1个bp，3年期利差上行3个bp，5年期利差上行0个bp，7年期利差上行1个bp，10年期利差上行1个bp。

　　策略推荐：长端收益率又到重要位置，短端品种仍可参与

　　策略方面，上周我们建议投资者短期内短端仍然是值得投资的品种，上周国开债短端也是在各个期限中下行幅度最大。对于利率债而言，地方债发行节奏放缓，因此对国开债和国债配置需求有所增加，这也是导致近期国开债收益率下行的一个原因。与国债期货类似，10年国开债收益率也在震荡下行之后回到了接近8月初4.05%的位置，因此我们认为国开债收益率也到达了一个比较关键的位置，对于交易型投资者这个位置建议仅小幅参与，对于配置型投资者则可以继续配置。对于短端而言，我们认为仍然有继续参与的空间，三季度央行货币政策报告多次提到对民企的支持，强调中长期流动性供应、保持流动性合理充裕，而且8月份流动性边际收紧也有较强稳汇率的诉求，因此在流动性总体保持合理充裕的环境下，建议投资者继续参与短端。

　　注：本文有删减

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责任编辑：牛鹏飞