搜狐财报尚可 维持持有评级和50美元目标价

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　　文/新浪财经意见领袖(微信公众号kopleader)专栏作家 郭琪[微博]

　　较长期而言，搜狗搜索可能成为搜狐股价的强力驱动因素。门户的复兴和强劲的网络游戏业务将给搜狐提供缓冲。以目前约43美元的股价计，当前搜狐股票的估值是合理的。维持对搜狐股票的中性评级及50美元目标价不变。后者的设定使用的是分类加总法。

　　对搜狐门户和视频业务仍持谨慎看法

　　移动搜索业务令人振奋

　　概要：搜狐发布的2015年二季度财报显示，营收和每股利润都超出市场平均预期。但是，不计来自网页游戏的营收贡献(该业务未计入搜狐最初的业绩预期，同时将在三季度被剥离)，搜狐二季度的营收是低于市场预期的。搜狐发布的相对疲软的2015年三季度财测主要与游戏业务的不确定性，以及移动门户的创新举措还处于初级阶段有关。虽然我们近期内看不到门户和网络视频业务任何正面的驱动因素，但我们认为搜狗在今年末或明年初IPO是一件可能性很高的事情。我们现在对搜狐的股票持观望立场，但相信搜狗潜在的IPO在未来可能帮助搜狐释放价值。我们维持对搜狐股票的持有评级，及50美元的目标价不变。

　　搜狗搜索的增长势头得到延续，特别是移动端。与腾讯的合作伙伴关系推动了移动搜索流量强劲增长(同比增长率为110%)，而移动搜索在搜索营收总额中占据了26%的份额(明显超过上年同期的12%)。2015年第二季，搜狗的非美国通用会计准则(non-GAAP)运营利润为2900万美元，明显超过2015年一季度的1600万美元，较上年同期更是增长约两倍。我们认为搜狗在今年末或明年初IPO是可能性很高的事情。我们估计，如果金融市场保持有利环境，搜狗保持强劲盈利能力，与腾讯保持战略合作关系，搜狗有望成功IPO，从而给搜狐的股东带来更多价值。

　　我们对搜狐视频持谨慎看法。虽然搜狐视频仍是这一市场上的重要玩家之一，但我们对搜狐视频仍持消极立场，主要理由是主要竞争对手积极加大对内容投资，以及对手在移动端的实力强大和丰厚的财政资源。2015年二季度，搜狐视频的营收略超过预期范围的下限，管理层将视频业务的疲软归咎于(1) 宏观环境不景气；(2) 二季度针对一流内容的收购下降；(3) 政府对美剧的政策出现变化 。

　　门户的重振仍处于初级阶段。搜狐媒体门户的二季度营收为5200万美元，同比增4%。考虑到这一领域(移动媒体内容)竞争加剧，我们预计随着搜狐转型为一家移动媒体公司，公司可能面临持续加大的挑战。房地产频道：搜狐焦点网的营收强劲，二季度营收为2700万美元。

　　游戏业务2015下半年的不确定性增长，这主要与移动游戏的可预见性较低有关。我们对畅游的悲观看法正在持续增长，原因是在今年上半年推出天龙八部3D之后，畅游推出的两款移动游戏的表现均不及预期。虽然畅游将在2015下半年再推出两款移动游戏，但我们估计其表现的可预见性较低，原因是移动游戏存在生命周期短的天然缺陷，以及畅游在移动游戏领域的经验有限。

　　财测调整：我们决定，将搜狐2015年三季度的营收预期下调7%，从5.279亿美元降至4.912亿美元，将非美国通用会计准则(Non-GAAP)每股亏损预期从56美分降至60美分。与此同时，鉴于电影业务潜在的财务状况增长，我们将2015年第四季Non-GAAP每股亏损预期缩减23美分，从29美分降至6美分。

　　评级和目标股价：较长期而言，我们相信搜狗搜索可能成为搜狐股价的正面推动因素。此外，门户的复兴和强劲的网络游戏业务将给搜狐股价提供缓冲。以目前约43.12美元的股价计，我们认为当前搜狐股票的估价是合理的。我们维持对搜狐股票的中性评级，及50美元目标价不变。我们设定50美元目标价使用的是分类加总法，其依据是如下的假定和估算方法。

　　* 演示广告(不包括视频)：我们对此的估值为2.4亿美元，依据是基于我们2016年2.35亿美元营收预期给出1倍的市销率。

　　* 演示广告(视频类)：我们的估值为4.2亿美元，基于我们2016年3.50亿美元营收预期给出1.2倍的市销率。

　　* 搜狗搜索：我们对其估值为19.5亿美元，依据是基于我们2016年7.79亿美元营收预期给出2.5倍市销率。

　　* 畅游游戏：我们对其估值为9亿美元，基于我们2016年7.60亿美元营收预期给出1.2倍的市销率。考虑到搜狐持有畅游约67%的所有权，畅游游戏为搜狐1股股票贡献的价值约为16美元。

　　* 净现金：基于搜狐持有的净现金(但不计来自畅游的现金)，现金为搜狐1股股票贡献的价值约为17美元。

　　对控股公司的估值打30%折扣后，我们分类加总为搜狐股票计算出的目标值为50美元。(立悟/编译)

　　(本文作者介绍：美国顶峰研究公司分析师。)

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