文/新浪财经专栏作家 张谦
BRK在1965年至今的熊市中超过了标准普尔指数平均25%，这种情况可能在5年牛市之后会重现。投BRK和卖空BIK的相对价值投资比在后期牛市做纯粹定向投注的波动更小。
2014年全球风险会影响美国股市。对于犹豫是否进入波动性大而且没有趋势的股票市场投资者而言，相对价值投资更安全。凭借雄厚的财力(美国五大市值之一)，分散式管理结构，长期增长的原则，和低于市场的BETA(0.7相对标普过去的10年)，BRK可以在市场低迷时做缺乏资金公司的“最佳买方”。
对于不熟悉该BRK的投资者，它的1/3盈利来自保险业，2/3盈利来自美国市场。通过对BRK的行业、财务、管理和价位的了解，一个谨慎的投资者可以考虑在2014买进BRK 并且做空BIK。BIK 比最普遍的新兴市场ETF (EEM)更适合对冲，因为他与美股相关性更高，而且比EEM 更容易受到结构性改革的冲击。
从宏观环境看，2014年全球风险会影响美国股市。BRK 的$1300亿股票绝大部分来自于美股。
在美国，量化宽松政策正在失去对提升就业和工资的影响。自2009年，就业和人口的比例一直停留在59%左右。从贝弗里奇曲线的移动显示，让失业率下降所需的工作机会数量上涨了。 由个人消费支出价格指数预计的2014通货膨胀大约在 1.5% 到 1.6% ,低于美联储的2%目标。
根据美联储主席耶伦在最新的联邦公开市场委员会新闻发布会上的表示，缩减量化宽松有可能在2014秋季完成。联邦资金利率可能会最早在2015年初提升，导致更高抵押贷款利率并阻碍正在恢复中的房屋市场反弹。BIK会因美元上涨而下降，因为它也包含新兴市场的货币风险。
在欧洲，低通货膨胀率不利于欧盟债务国减低杠杆。欧洲央行[微博]的直接货币交易合法化继续在德国辩论，比如最近在德国宪法法院提出的申诉。欧盟批准了处置基金来帮助形成银行联盟，但是欠缺了跨国借贷的条款。虽然债权国在欧洲共同货币上受益，他们还是很勉强救助债务国。
俄罗斯因吞并克里米亚而引起的经济制裁以及金砖四国的沉默回应显示经济极化可以导致地缘政治极化。在持有国际收支经常项目顺差和巨额的国内债务情况下，中国和日本都以不断升级的领土争端来转移社会结构转型的焦虑。
随着超过200%政府债务与GDP的比率，日本仍然在等待更高的消费税(从5%到8%)对安倍经济学的影响 。中国正试图解散公司债务泡沫(占GDP150+%)背后的政府担保，包括定期回购利率暴涨，史无前例的企业债务违约，及人民币一度稳定升值的突然逆转。作为中东最大的石油出口国，中国如果减缓7.5%的增长目标，中东的社会动荡可能会再次上升。摩根斯坦利预计中国GDP 的增长每下降1%，世界GDP增长就会下降0.6%。
发达市场自2008年实行的量化宽松政策已引发流动性过剩并延迟了新兴市场从投资出口经济转向消费经济。自从美国开始实施缩减量化宽松，资本外流和货币贬值导致了政策加息，尤其是在持有国际收支经常项目赤字的新兴国家。在经济低迷时期紧缩货币和财务政策对新兴市场投资者特别不合时宜，并可能拖延金砖四国的改革努力。银行业，即BIK的最大组成部分，也是最容易因金砖四国不良贷款而产生动荡。
财产/意外险和再保险行业普遍青睐利率上升和乐观的经济环境，因为它不但减轻负债和吸引更多的保险买家。他们大部分的资产－持有至到期债券，遭受信贷风险影响，而不是加息风险。
虽然2014年的经济前景和利率环境并不明确，GEICO具有低行业风险。GEICO顺利的度过了2008年低迷，因为它负债久期短，汽车保险业损失有限，因直销带来的开销低。BRK的再保险业享有一个庞大的负成本保险浮存金，可以投保其他保险公司的尾部风险，如自然灾害或与石棉引起的健康危害。由于其较高的资产和衍生品头寸，BRK目前正在被美国财政部的FSOC金融稳定监督委员会 考虑为系统性重要金融机构。
另一方面，今年夏天FSB国际金融稳定委员可能会指定一些再保险公司为系统性重要金融机构。尽管如此，BRK的资本比率(类似于银行的一级资本比率，除了分母是维持风险资产的流动资金)足够高(490%，2013年)，而其资产与资本比例为较低，因为它偏爱盈利再投资而不是分红。
BRK股票对债券投资的比例约为15比1，跟再保险同行的1比6比例形成鲜明的对比。然而，这被看作是BRK的竞争优势，因为它可以在熊市时施展其高现金持有量，包括总公司。而BRK 9.7的运营收益与利息费用比例比 “AA” 评级的平均比例12倍略低，但如果排除自资子公司后会高一倍。
BRK两个主要的自资子公司，BNSF铁路和中美能源，都具备抗经济衰退的性质。 BRK过去三年每年平均产生200亿美元的营运现金流量，并持有2013年行业里偏低的综合成本率91.2% (保险赔偿与损失的和除与保险费)。
BRK在2004年和2008年间卖了对美国，英国，欧盟，和日本股票指数看跌的期权。只要这些市场不会从目前的水平大幅下降，BRK应从中受益。BRK也向州市和企业的债券卖了CDS保险。尽管这些合同的波动会反映在BRK的GAAP净收入，BRK不必为现有的衍生品头寸提交抵押品，除非它收到“BBB” 或以下的评级。
巴菲特现年83岁，而且愿意继续在未来十年经营这家公司。他的长期伙伴，Charles Munger,90岁可能会早点退休。董事会已选定CEO 的接班人，而目前的2个CIO 已经在2013年分别管理的70亿中超过巴菲特的业绩。
要注意的是，每个CIO 20%以投资表现为标准的薪酬是和另一个人的投资表现绑定的，从而创造一个协作的精神。大部分子公司的CEO不但拥有自由领导权，还同时享受了BRK的长期战略和财政支持。此外，霍华德，沃伦·巴菲特的儿子，可能成为非执行主席，以保持BRK的保守文化。
BRK五年的信用违约交换价差接近其他公司，而它的一年拖后市盈率大约是20。它的价格与账面价值比例大致为1.4。这个比例如低于1.2，BRK已承诺会回购股票。标普似乎严重高估，因为其拖后市盈率为19.7, 比历史平均水平的15.5高27%，而它的Shiller市盈率为25.6,比历史平均水平的16.5高55%。BIK的拖后市盈率的10看似便宜，但相对标准普尔五年的1.2 Beta比EEM的1.1高，使其成为BRK 更好的对冲。
对于未来，精明商业模式是在经济衰退时做大量股票投资，并维持高市值以满足监管要求。如果NAIC(或FSOC／FSB )告诉它需从总投资组合中大肆削减对股市的百分比，尤其是在熊市中，BRK将显示出对监管风险的脆弱性，BRK目前的信贷评级大多稳定在AA。
正如标准普尔在去年五月把BRK由AA +降至AA时指出，BRK保险子公司的80%分红能力都来自于一个内布拉斯加州的保险监管机构。不过，通过宣传其保险市场份额的增长限额和在写给股东的信中表示2014年会有更多的收购，巴菲特正在帮BRK避免监管风险。为了规避随之而来的市场风险，谨慎的BRK投资者可以做空新兴市场。
美国公司在新兴市场获得了近四分之一的利润。这个比例可能会大有波动，如果新兴市场国家的在经济转型中放缓显著。更糟糕的是，他们可能因政治动荡或地区冲突而停止经济模式转型的步伐。
(本文作者介绍：亚洲金融协会董事、月刊主编。华尔街对冲基金和保险业从业8年。)
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