陈欣：格力电器的控制权角力

　　文/新浪财经意见领袖（微信公众号kopleader）专栏作家 陈欣（上海交大上海高级金融学院会计学教授、博士生导师）

　　董明珠在过去数年中一直面临丧失格力电器控制权的风险，经历了与大股东格力集团以及其他相关方面复杂而艰巨的博弈。 “不分红” 、员工分房加薪以及银隆等事件均充分反映了格力电器的控制权角力。董明珠成功连任后，公司将面临管理层主导的稳定治理架构。加强对管理层的股权激励，将引导格力电器更有效率地利用其巨额现金储备，促使公司的股价充分体现其内在价值。

　　65岁的董明珠已达正常的退休年龄。她在此次格力电器董事会换届选举中能否顺利连任一直是市场关心的焦点。然而，相比2017年万科面临控制权争夺时董事会超期服役的4个月，格力电器第十届董事会已超期服役达7个月之久。期间格力电器的“不分红”和银隆等事件更是跌宕起伏，导致格力电器的股价在公司业绩大幅增长的同时却表现欠佳。市场一直期待此次换届选举能尽早落地，以消除格力电器管理层面临变更的不确定性。

　　2019年的新年首日，格力电器宣布了第十一届董事会候选人的名单，董明珠作为大股东格力集团推荐的非独立董事人选之一名列其中。从近期格力电器股价的走势来看，市场对此信息反应积极，较大程度上判断董明珠将顺利连任。2019年1月16日在珠海召开了2019年第一次临时股东大会，股东大会的所有议案均获得通过。董明珠顺利高票当选董事，线上投票中支持她的赞成票超98%，线下投票中赞成票为134%。不出意料，董明珠将连任格力电器董事长的职务，继续带领格力电器前行。

　　董明珠在过去数年中一直面临丧失格力电器控制权的风险，经历了与大股东格力集团以及其他相关方面复杂而艰巨的博弈。此次董明珠连任的成功来之不易！

　　告别银隆负面影响

　　2016年8月，格力电器公告拟以130亿元格收购珠海银隆100%股权，同时以15.57元的价格定向增发募集97亿元配套资金。公司还打算同时成立约23.8亿元规模的员工持股计划参与融资，其中董明珠意向出资约9.4亿元。如增发能顺利完成，董明珠仅通过员工持股计划就将占近1%的股权，与其他高管及员工合并持股将达到3%，有望单独提名一名董事。

　　然而，中小投资者对低价定增带来的股权稀释以及珠海银隆的前景提出了激烈质疑，未能理解董明珠当时正面临控制权危机，急需通过该方案增加股权以巩固其对格力电器的控制权。

　　由于2016年10月收购银隆的方案被股东大会否决，董明珠决定以个人资金投入，并通过举债先后获取了银隆17.46%的股份。从当时的态势来看，董明珠如此决断的进行巨额投资或许是为其丧失格力电器控制权后的职业生涯做好准备。

　　珠海银隆在董明珠等新股东增资后大肆扩张的同时，也积累了高额负债。由于国家新能源补贴政策的变化，导致银隆回款不足，现金流面临断裂的风险，出现了存在供应商欠款、骗补嫌疑、关联交易等负面消息。2018年银隆的IPO辅导也被终止。在此背景下，银隆的前任管理层与董明珠在2018年11月将其内部矛盾公开化，最终相互起诉，对簿公堂。银隆原总裁孙国华称，董明珠最初投资银隆的10亿元资金，其中7.5亿元来自格力电器的经销商，剩余2.5亿元借自魏银仓。而董明珠一方则通过银隆公布原董事长魏银仓、原总裁孙国华涉嫌侵占公司超10亿元利益。

　　事态演变至今，董明珠几已完胜。银隆大股东、原董事长魏银仓于2018年12月从香港前往美国，原总经理孙国华已被公安部门限制出境。此外，有媒体报道，北京市西城区人民法院于2018年11月7日裁定对董明珠及拓金资本名下价值约1436万元的财产采取了保全措施。 为避免影响董明珠新一届董事候选人的资格，其相关方努力消除了裁定和相关纠纷的负面法律影响。据格力电器公告，董明珠名下财产未被采取实际的保全措施，也未受到任何查封或冻结；董明珠未收到任何相关诉讼的法律文书；报道所指裁定已于2018年12月29日被法院裁定解除；裁定所涉纠纷未被法院立案。

　　不分红意在博弈

　　2018年4月，格力电器在连续分红十年后，提出2017年度不分红的利润分配预案，引发股价大跌。董明珠的解释是准备投资500亿元造芯片。

　　此后，格力电器在2018年中报中提出了10派6元的分红预案，分红总额约为36亿元，低于市场的预期，再度引发股价下跌。此次分红迟迟未能兑现，公司直至2019年第一次临时股东大会董事会选举时才提交了分配预案。而但公司至今也未进行与其现金储备和盈利能力相匹配的大额资本支出。这暗示董明珠不分红的实质是将分红作为与格力集团等股东进行博弈的工具。

　　可以预计，董明珠成功连任后将恢复开展常态分红的政策。作为大股东的格力集团和机构投资者也都期望能从上市公司收到稳定的现金回报。格力电器2018年全年的利润预期可达260亿元，如以70%的分红率计算，全年分红金额将超过180亿元，对应每股分红3元。截至2018年三季度末，格力电器的货币资金为1043亿元，应收票据为502亿元，还有上百亿元的理财产品，意味着公司可动用的类现金超过1600亿元。这些内部沉淀的巨额资金为股东创造的回报较低，进行现金分红或股票回购无疑将大幅增加股东价值。

　　分房加薪获支持

　　2016年10月，格力电器定增并购珠海银隆方案未能通过股东大会，董明珠的格力集团领导职务又被免去，董明珠亟需获得员工的支持以巩固其对格力电器的控制力。于是有了11月格力电器的加薪，凡是入职满3个月的员工将在现有工资的基础上每月增发1000元。

　　2018年2月底，董明珠面临三个月后任满换届的压力，格力电器又宣布全员加薪计划，按照人均每月加薪1000元的总额度，根据绩效、岗位给员工加薪。

　　在此次临时股东大会前的2019年1月8日，格力电器第三次发布了全员涨薪的通知，总增加薪酬在10亿元以内。按照2017年领取薪酬员工总人数85222名来测算，人均每月加薪1000元左右。

　　此外，董明珠承诺给员工“一人一套房”。 2018年8月，格力电器投资20亿元开工建设了人才公寓。据报道，该人才公寓按照中高档商品房小区的标准进行设计，占地面积约8万平方米，规划总建筑面积约28万平方米，有11栋高层住宅，预计将于2021年2月份建成，住宅精装交楼，届时员工可拎包入住。

　　“董派”主导董事会构成

　　在第十一届董事会当选的九名董事中，大股东格力集团推荐了董明珠、黄辉、望靖东、张伟四名非独立董事人选；第二大股东河北京海担保投资有限公司推荐了张军督、郭书战两人；独立董事为刘姝威、邢子文、王晓华。

　　执行总裁黄辉及副总裁、财务负责人、董事会秘书望靖东均为现任格力电器管理层，而代表格力集团的常务副总裁张伟也曾任格力电器总裁助理。张军督、郭书战两人是上一届格力电器的董事和监事，分别为通诚格力和京海投资的董事长，代表格力经销商的利益，也是坚定的“董派”。三名独立董事都为新任，且刘姝威更是在朋友圈表示与董明珠是闺蜜关系。

　　与2018年初格力电器的董事会结构对比，大股东提名的非独立董事数目由三名增加为四名，格力电器管理层原有的董事由两名增加为三名，代表格力经销商的董事由一名增加至两名。机构投资者同样未能在董事会中获得席位。从以上分析可以看出此届董事会的“董派”印记更为凸显，董明珠在董事会层面的控制力得到了加强。

　　修改章程加强党委话语权

　　长期以来，尽管格力集团存在党委，但作为上市公司的格力电器并未单独设立党组织。在2016年10月董明珠被免去格力集团的领导职务后，珠海市委于2017年8月在格力电器首次设立了党组织，委派时任科技和工业信息化局副局长、党组成员的李绪鹏任珠海格力集团党委副书记、格力电器党委书记。

　　2019年第一次临时股东大会中《关于修订公司章程的议案》的主要内容是增加党委相关条款，强调“充分发挥中国共产党珠海格力电器股份有限公司委员会的政治核心作用”， 并新增加党建工作一章，其中对党组织的机构设置，公司党委职权和公司纪委职权进行了具体规定。

　　这说明在股权和董事会难以制约董明珠的情况下，珠海市方面修改章程的目的是希望通过加强党组织的制度约束来增加在格力电器的话语权。

　　管理层主导的稳定治理架构

　　2018年三季度末，大股东格力集团持有18.22%的格力电器股份，仅为前十大股东持股的40%，控制力较弱。而代表核心渠道商的京海投资持有8.91%的股份，是第二大股东。主要为机构投资者持股的香港陆股通则占7.86%的股份比例。前海人寿经过逐步减持后持股仅为1.92%。证金公司、汇金公司、社保基金和人寿保险四家机构投资者共持股约7%。因此，尽管董明珠个人持股仅有0.74%，但如果能得到机构投资者的帮助，在第二大股东京海投资的支持下完全能够抗衡格力集团。

　　根据格力电器《公司章程》，单独或者合并持有公司3%以上股份的股东，有权提名董事、股东代表监事候选人。格力集团持有18.22%可支撑6名董事的提名，但此次也仅提出4名非独立董事候选人。京海投资将其持股限制在9%以下，提出两名非独立董事候选人，证金公司将其持股恰好限制在2.99%，也表明他们并无意愿打破目前的治理结构。因此，以董明珠为代表的管理层在公司治理结构中的主导作用将持续相当一段时间。

　　地方支持是关键

　　据媒体报道，一位格力高管曾表示 “上一届政府领导觉得格力不好管，一直想掌控格力，他们认为格力这家企业谁做都能做好。” 这意味着珠海市一直存在替换董明珠的想法。2012年5月朱江洪卸任格力集团及格力电器董事长职务时，珠海市属意由董明珠接任格力集团董事长，但又委派原国资委副主任周少强担任格力集团党委书记、总裁，并提名其担任格力电器董事。有观点认为，如周少强接任格力电器董事长，将架空董明珠。然而，周少强在2012年5月的董事选举中未获得中小股东的支持，仅获得了36.6%的票数而落选。2013年1月，周少强被曝出在豪华会所公款消费12瓶红酒，因而被免去了格力集团的领导职务。珠海市国资委从此被迫接受董明珠继续主导格力电器，同时担任格力电器董事长、总裁和格力集团董事长、总裁四个职务。

　　2016年10月，珠海市国资委以上市公司和所属集团的董事长不能兼任为由，免去了董明珠的格力集团董事长、总裁、法人代表职务。这无疑对董明珠来说是个危险信号，引发她进行了一系列后续应对措施。

　　然而，2018年以来事态发生了变化。新任珠海市市委书记郭永航就任后不久就提出各级党委政府要全力以赴支持格力发展，做到“有叫必到、有求必应、有需必供”；在5月格力电器的“梦想盛宴”活动中，他还表示“希望年轻的董明珠带领年轻的格力，继续创造辉煌”。此外，2018年10月22日下午总书记在广东考察期间来到珠海格力电器，提出把创新发展主动权牢牢掌握在自己手中的要求。这为董明珠的连任概率加上了重重的一分。

　　多元化战略促并购

　　2014年之后，格力电器将其定位转变为“多元化的集团性企业”，目前公司的产业规划包括空调，生活电器，高端装备，通信设备这四大板块，计划重点布局智能装备、智能家电、集成电路等领域。

　　在格力电器2017年的制造业主营业务收入中，空调占比93.4%，仍处于绝对主导地位。董明珠此前在手机和银隆的投资失误，也使投资者对格力电器的多元化战略信心不足。

　　近期，董明珠在不同场合提出格力电器在2023年营业收入要达到6000亿元的目标。以2018年的2000亿营收为基数，这意味着格力在未来五年中需要保持约25%的营收增速。董明珠在日前股东大会中表示有信心实现10%的长期增长，其中的差额或可通过并购实现。

　　2018年格力电器增持海立股份股票至总股本的10%，又投资30亿元参与闻泰科技收购安世集团项目，积极布局 5G 产业。

　　这或许是格力电器将加大利用资本市场进行并购活动的信号。在2019年的资本寒冬中，格力电器上千亿元的资金将面临大量物美价廉的项目等待挑选。

　　股权激励有待加强

　　现任格力电器核心管理层共持有约6100万股，占比仅为1%，且公司并无任何股权激励计划。管理层明显缺乏推高股价的热情，释放利润的意愿不足。长期以来，格力电器采用相对保守的会计判断确认较多费用，导致公司的实际盈利能力和净资产被低估。

　　截至2018年6月末，格力电器计提的预提费用高达731.3亿元，而同期归母股东权益也才783.2亿元。公司的巨额预提费用主要为以空调实物形式对渠道商进行返利而计提的销售返利，在资产负债表中以其他流动负债的形式体现。2013年和2014年格力电器的销售返利增加额分别达到144.8亿元和178.3亿元。2015年之后公司开始弱化该科目，销售返利增加额逐年下降为2017年的12.5亿元，2018年6月末公司销售返利的余额仍有592.0亿元。

　　格力电器会计判断相对保守的另一例是，公司自2018年1月起将房屋、建筑物的折旧年限由20-30年一律调整为20年，电子设备的折旧年限由2-5年调整为2-3年，运输设备的折旧年限由3-6年调整为3-4年。这样，2018年格力全年增加折旧费用约6.43亿元，减少净利润约5.46亿元。

　　因此，可采用股票期权引导管理层释放利润并实施股票回购，也可考虑利用员工持股计划绑定管理层及员工利益，促使公司加大分红力度。这些措施将引导格力电器更有效率地利用其巨额现金储备，促使公司的股价充分体现其内在价值。

　　(本文作者介绍：上海交通大学上海高级金融学院教授。主要研究会计与资本市场，公司财务，证券投资策略。)