文/新浪财经专栏作家 赵雪
欧央行明日是否宣布欧洲版QE备受关注。目前呼声最高的几种备选方案仍缺乏足够的理论依据和实证经验，且存在诸多技术层面的问题。从长期来看，结构性改革比欧央行是否推出QE更为重要。
欧洲QE与否其实无关紧要明日欧央行[微博]是否推出欧洲版QE牵动全球投资者的心。
作为全球第二大的经济体，欧元区经济增长乏力、通缩风险显著、内部尚存在希腊等定时炸弹，不仅拖累了世界经济的全面复苏，也成为全球资本市场最主要的不确定因素之一。在这一背景下，不少人将目光投向了欧央行，特别是期盼其推行类似美国和日本的QE计划。一方面抑制通缩风险，另一方面进一步加强货币宽松的力度，从而刺激区内的总需求回升。从多种资产类别价格的近期走势来看，不少投资者已经押注欧央行将在1月22日正式宣布该计划。
然而，目前市场对QE能否奏效的看法。对该计划前景持悲观看法的阵营，主要的理由有以下几项。
其一，QE缺乏足够的理论依据。美国在危机后采取了三轮QE，目的和传导机制各不相同。美国第一轮QE主要是为了降低通缩风险，通过向金融系统注入流动性来推升通胀。但奏效的前提是美国存在统一的金融市场，而非欧元区现在正面临的严重金融分割(Financial Fragmentation)现象。美国后两轮QE则通过降低长期借贷利率，刺激居民消费和企业投资。然而，目前欧元区主要成员国的长期利率已经处于或接近历史最低点，即使推出QE，进一步下降的空间不大。
其二，QE缺乏各成员国财政政策的配合。美国和日本在实施QE时，同时推出了大规模的财政刺激。而受制于数年前的欧债危机，欧元区国家多数正在进行财政紧缩，期望尽快改善主权债务的信用问题。在货币放松加码的同时，财政维持偏紧，很有可能使欧洲版QE的效果大打折扣。
其三，QE可能带来道德风险。欧洲经济陷入今日的困境，首先应当归罪于诸多结构性问题，只有通过改革才能解决。然而，欧元区2011年的银行业改革、2012年的政府机构改革力度和效果均不及预期。进一步的货币宽松可能会使这些问题隐藏的更深，从而再次错失逼迫各成员国深化改革举措的时机。
即使是相对看好QE的阵营，其内部还存在较多技术上的分歧，主要集中在该项目的结构、规模和时机。
QE结构(包括购买标的和方式等)的重要性远远高于后两项。多位欧央行高官赞成购买各成员国的主权债。但德国等坚决反对购买希腊等周边国家风险较高的国债，因此由各国各自购买自己国家的政府债券似乎阻力更小。
但这种做法存在两个问题。首先，私人部门缺乏动机来配合。例如德国国债的持有者很难因为QE而转向增持西班牙或者意大利的国债。而私人投资者的参与正是QE能否成功的关键之一。第二，这种方式可能会导致各国国债息差分化，与欧央行多年以来追求一个声音的努力背道而驰。
关于QE的规模，市场广泛共识在5000亿至一万亿欧元之间。但即使是按照后一个数字来推算，QE购买国债数量相对于GDP的比重仍远远低于美国和英国。即使在美国，现在对QE是否有效仍有争论，因此，欧洲规模更小的QE项目能否生效还存在较大的疑问。
是不是一定需要在1月份推出QE？一些赞成该项目的官员仍有不同意见。尽管整体CPI跌入负数区间，但欧元区核心通胀近期已经企稳，且长期通胀预期还处于2%左右，与欧央行的通胀目标一致。即使在通缩最严重的西班牙，也有不少迹象显示消费回升较快，CPI有望触底反弹。国际油价的低迷，也将在今明两年为欧元区经济增添新的动力。从这个角度而言，更晚推出QE似乎也不无道理。
QE的最终效果如何，只有时间能够回答。但很多人可能没有意识到，这是一场欧元区输不起的战斗。从欧央行的政策选项来看，QE几乎是最后的救命稻草。如果该项目未能奏效，不仅欧央行会丢掉来之不易的信誉，并且可能导致各成员国的分歧更加持久和深刻。
例如德国民众将对救助其他国家持更加谨慎的态度，而希腊等周边国家的分离主义情绪也可能会升温。这种情况会严重威胁欧元区作为一个整体的存在，而该区域的经济也将面临长期的困境。因此，将QE称为欧央行的天王山并不为过。
由上述分析可见，欧元区QE能否见效面临相当高的不确定性。但从更长期来看，欧元区经济能否重返快车道，还是取决于各成员国结构性改革的进展有多快。可喜的是，近期在这方面出现不少正面迹象。例如作为欧元区核心国家之一的法国，已经于不声不响在结构性改革方面取得了诸多进展。正是因为这一点，尽管笔者对QE存在较多疑问，但对欧元区经济复苏并不悲观。
回到明日的欧央行政策会议。正如美联储前主席伯南克多次谈及，货币政策并非万能药。就此而言，倘若QE问世，能怎样？而即便QE未出，又如何？
(本文作者介绍：加拿大卡尔顿大学经济学博士，现任加拿大某大型退休基金全球资产配置投资经理，原中金公司驻纽约经济学家。)
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