2019年宏观经济政策的两大抓手：基建+畅通金融循环

　　文/新浪财经意见领袖（微信公众号kopleader）专栏作家 冯煦明

　　深化金融改革和畅通金融循环是2019年和未来一段时期结构性改革的重要突破口，当下的重点抓手有二：一是理顺基础设施建设的融资机制，二是有序剥离处置不良债务，主动去杠杆。

　　展望2019年的宏观经济形势与宏观政策，既要关注传统领域经济周期的“小气候”，也要注重经济结构转型调整升级的“大气候”。当前中国经济最典型的特征是“结构变化”，而非“经济周期”；最能恰当刻画中国宏观经济形势的词是“分化”，而非简单的“好”或“坏”。

　　面对“小气候”和“大气候”的变化，着眼于短期的逆周期宏观调控政策与着眼于中长期的结构性改革如何恰当配合，是确保2019年宏观经济平稳健康、结构优化的关键。一方面，“小气候”变化对逆周期宏观调控政策提出了新要求，积极的财政政策要加力提效，稳健的货币政策要松紧适度。其中，基础设施建设是2019年逆周期宏观调控的关键抓手，也是逆周期宏观调控与补短板结构性改革的发力结合点。另一方面，要坚定地落实深化结构性改革，把握、顺应、促进经济结构转型调整升级的“大气候”变化。深化金融改革和畅通金融循环是2019年和未来一段时期结构性改革的重要突破口，当下的重点抓手有二：一是理顺基础设施建设的融资机制，二是有序剥离处置不良债务，主动去杠杆。

　　一、2019年中国宏观经济的“小气候”与“大气候”

　　宏观经济分析要兼顾“小气候”与“大气候”。具体到中国经济当前而言，传统领域的周期性波动是“小气候”，经济结构的转型调整升级是“大气候”。基础设施建设、房地产、普通制造业产品、钢铁煤炭化工等传统领域的周期性波动短期内仍然是主导经济增速和通货膨胀等传统总量指标的主要因素，而先进制造业、现代服务业、信息技术革命等领域的经济结构转型调整升级则是中长期内决定中国经济走向的关键。

　　1．传统领域主导“小气候”：稳中趋缓

　　从“小气候”来看，受基建增速下滑、消费疲软等一系列因素的影响，中国经济增速自2018年年中开始出现放缓迹象，实际GDP同比增速由第一季度的6.8%逐季下降至6.7%和6.5%，标志着始于2016年第三季度的宏观经济小周期迎来下行拐点。这一变动与美国、欧洲、日本等主要经济体的小周期律动大体一致，根据IMF的预测，2019年美国经济增速将由今年的2.9%下滑至2.5%，欧元区和日本经济增速分别有今年的2.0%和1.1%下滑至1.9%和0.9%。事实上，石油等大宗商品价格2018年10月份以来的大幅下跌已经预示了经济下行周期的到来。

　　外部经济形势的变化意味着2019年外需不容乐观，出口大概率将成为今年中国经济增速的拖累；在这种情况下，激发国内微观主体的活力，做大做强国内市场就变的更加重要和紧迫。好消息是，随着上游原材料价格的下降以及财政金融政策的调整，2019年下游中小民营企业的经营环境和盈利能力或将有所改善。

　　总体判断，从经济增长和通货膨胀等传统总量指标来看，2019年中国经济将承受一定的下行压力，工业领域可能再度出现结构性通缩，但宏观经济总体稳定的态势不变。

　　2．结构变化主导“大气候”：转型分化

　　相比于“小气候”，“大气候”更为关键。从“大气候”来看，中国经济正在经历非常剧烈的结构转型。传统领域作为“存量”依然重要，而先进制造业、现代服务业、信息技术产业作为规模日益壮大的“增量”，则是中国经济未来真正的希望所在。在某种意义上，经济结构转型的“大气候”也是造成上述传统领域相对收缩“小气候”的原因之一。

　　在经济结构剧烈转型的“大气候”之下，传统宏观经济分析框架的有效性在弱化，GDP、CPI等传统总量经济指标的指示意义在降低。在新经济业态层出不穷、专业化分工不断细化、服务业占比不断扩大的情况下，如果仍然简单地固守于诞生于工业经济时代的旧的国民经济核算体系与分析框架，无异于缘木求鱼。

　　我们必须与时俱进地改进宏观经济跟踪监测的指标体系和分析方法，其中最基本的一个原则就是：在关注总量分析的同时，更加注重结构分析。围绕这一原则，我们进行了大量的实地调研和分析研究，结论可以简单的概括为三句话：

　　第一，经济结构转型调整升级正在切切实实地进行，无处不在。尽管2008年以来从总量指标来看，宏观经济先后经历了三轮小周期，宏观经济形势有好有坏，但过去十年中国经济最典型的特征是“结构变化”，而非“经济周期”。

　　第二，在经济结构总体上转型调整升级的过程中，行业景气度和企业经营状况呈现出明显的分化格局。一方面，新技术、新商业形态、新的生产组织方式层出不穷，新企业和新的就业机会大量涌现；但另一方面，部分传统行业出现了相对收缩，传统行业的微观企业竞争环境加剧，非头部企业盈利能力恶化，就业机会相对减少。简言之，当前最能恰当刻画中国宏观经济形势的词是“分化”，而非简单的“好”或“坏”。

　　第三，在经济分化格局下，微观主体面临的际遇各有不同，相关政策制定应当注重两头兼顾。在行业和企业快速分化的格局下，成千上万的个人因其教育背景、人力资源禀赋、所处地域等因素的差异，在劳动力市场上的竞争力和收入水平也出现了明显分化。我们在研究中得出两点明确判断：其一，从总量上来看，我国经济目前基本实现了充分就业，就业问题至少在短期内不是宏观经济政策的掣肘。其二，潜在的结构性失业问题应当引起政府高度重视，一是传统制造业出口部门的结构性失业，二是人工智能和机器人技术替代率高的行业。与此同时，过重依赖于传统行业的部分中小城镇也出现了收缩，人口等要素向大中城市流动的态势更加明显，这一点也值得引起高度重视。相关政策制定应当“两头兼顾”——既要及时调整，顺势而为；也要未雨绸缪，做好社会政策托底保障工作。

　　二、“小气候”变化对逆周期宏观调控提出了新要求

　　宏观调控政策与结构性改革各有分工，需要密切配合，相机搭配。一般而言，宏观调控着眼于短期，结构性改革着眼于中长期；宏观调控政策的目的在于逆周期调节，确保宏观经济总体运行基本平稳；结构性改革的目的在于为国民经济循环舒经活血，激发微观主体活力，促进经济结构转型调整升级。

　　根据任务分工的不同，结构性改革讲求定力，要敢于突破阻力、一以贯之；而宏观调控政策讲求灵活适度，要根据经济周期的律动而相机调整：在经济上行周期，实行从紧的宏观调控政策，结构性改革的空间也较为充足；在经济下行周期，需要实行积极的财政政策和稳健偏宽松的货币政策对冲经济下行风险，为结构性改革争取时间和空间。目前舆论中存在一种错误观念，简单地将财政货币紧缩等同于结构性改革，粗暴地认为积极的财政政策就是“放水”，就是走回头路。这种观念是错误的，应当澄清。

　　着眼于短期的逆周期宏观调控政策与着眼于中长期的结构性改革如何恰当配合，是确保2019年宏观经济平稳健康运行的关键。为此，需要以动态视角全面统筹分析过去十年来的宏观经济政策。

　　2008年11月，在全球金融危机突如其来的阴霾之下，我国政府出台了后来被称为“四万亿”的一揽子刺激计划。在“四万亿”计划的作用下，中国成为最早从危机中实现复苏的主要经济体；不过也引发了一定副作用，2010年之后中国经济出现了过热苗头。为了应对经济过热，前期刺激政策随即被收紧。从2012年开始，中国经济陷入了长达四年半的结构性通缩。与此同时，影子银行系统快速扩张，宏观杠杆率持续攀升。2013年和2014年，中央先后做出了中国经济正处于“三期叠加”和“新常态”的论断，并在2014年底的中央经济工作会议上系统性地论述了经济新常态的九大特征。

　　面对钢铁煤炭等重点工业领域产能过剩、宏观杠杆率持续攀升、三四线城市房地产库存积压、大量企业经营困难的局面，中央于2015年12月果断推出“三去一降一补”供给侧结构性改革，并充分利用2016年下半年开启的经济复苏小周期的宝贵窗口期，大刀阔斧地强力推行去产能、去库存和去杠杆。经过将近三年的时间，钢铁、煤炭等重点行业过剩产能去化工作取得了显著进展，三四线城市房地产库存明显去化，宏观杠杆率总体趋稳。尽管部分政策在落实过程中引发了一定副作用，但整体来看“三去”工作进展顺利，基本完成了2015年底中央经济工作会议提出的政策目标。与“三去”相比，降成本与补短板仍存在较大空间，应当成为接下来供给侧结构性改革的重点。从客观效果而言，2016年下半年到2018年，财政货币政策为了配合去杠杆，总体上是收缩性的。

　　展望2019年，随着国内外宏观经济形势的变化，对逆周期宏观调控提出了新要求。随着经济下行小周期的到来，财政货币等宏观调控政策应当相机而动，及时适度调整，发挥逆周期调节作用，对冲总需求下行，确保宏观经济运行总体平稳。中央经济工作会议已经对此做出了部署，将2019年财政货币政策定调为“积极的财政政策要加力提效”和“稳健的货币政策要松紧适度”。

　　其中，基建是2019年逆周期宏观调控的关键抓手。造成2018年年中以来经济增速放缓的最主要因素之一是基础设施建设投资增速的下滑。原因有二：一是受去杠杆和处置地方政府隐性债务的影响，基建融资来源不足；二是部分地方政府官员发展经济的动力不足，不作为，积极性未被充分调动。这两点原因已经得到中央的高度关注，并采取相关措施：一方面，明确扩大2019年地方专项债发行规模，并提前下拨预算资金，提高财政资金使用效率。另一方面，近期中央多次强调要“激励干部担当作为，鼓励创造性贯彻落实”，既要有负面激励，也要有正面激励。不论从大众的切身感知来看，还是从统计数据的跨国比较来看，我国很多领域都还存在基础设施短板，有较大的建设和改进空间。在经济周期下行阶段，扩大基建既是逆周期调控之举，同时也是结构性改革“补短板”之举，是一个发力结合点。

　　除了扩大基建之外，2019年还将实施更大规模的降税降费，预计社保费率和增值税率将显著下调，大幅降低企业税费成本。另外，随着2018年“资管新规”及若干配套细则相继出台，2019年也将成为中国金融体系重塑新秩序的元年，稳健中性的货币政策与金融体制改革相配合，改善中小民营企业的融资环境，系统提升金融服务实体经济的效率。

　　三、以畅通金融循环为突破口，深化结构性改革助力高质量发展

　　现代经济是一个主体多元、结构复杂、相互交织的动态循环系统。循环畅通是国民经济健康运行的前提保证。经济结构转型调整升级是当前中国经济的“大气候”，是实现中国经济由高速增长向高质量发展跨越的必经之路。在大气候变化的背景之下，国民经济循环处于深刻调整之中，容易出现堵塞不畅。结构性改革的宗旨就是要突破藩篱、矫正激励，畅通国民经济循环，优化人员、技术、资金等要素资源的配置效率，顺应和助力经济结构调整，推动高质量发展，进而不断化解人民日益增长的美好生活需要和不平衡不充分发展之间的矛盾。

　　过去几年时间我国的国民经济循环出现了一定程度的堵塞，突出体现在金融体系循环的堵塞上。资金空转、脱实向虚的现象多发频发，金融服务实体经济的效率有所降低。金融循环不顺畅也直接影响到货币政策传导，使其难以有效发挥作用。

　　邓小平同志曾经精辟地指出，金融是现代经济的核心，“金融搞好了，一着棋活，全盘皆活[1]”。2019年和未来一段时期，结构性改革的一个重要突破口就是畅通金融循环。通过畅通金融循环这“一着活棋”，来激活和畅通国民经济循环，促进经济结构转型调整升级过程中的资源有效配置。

　　具体而言，畅通金融循环在当下有如下两大具体抓手：

　　其一，理顺基础设施建设的融资机制。

　　作为一个发展中国家，我国在交通、电信、电力、市政设施等领域长期面临巨大的基础设施建设需求。由于多数基础设施具有投资规模大、回收期长、正外部性等特点，因而难以简单地依靠市场机制实现供需平衡。政府与市场积极配合，主动、高效地参与基础设施建设，是改革开放四十年来中国经济成功的典型经验之一；但也客观上造成了地方政府性债务不断积累、杠杆率持续攀升等问题，不仅集聚了金融风险，而且系统性地降低了金融效率。

　　当前，应当尽快理顺基础设施建设的融资机制，将基建融资从常规金融体系中单独剥离出来。建议结合基础设施项目建设运行的特点，成立专门的“基础设施投资基金”和“基础设施投资银行”，同时规范地方政府融资机制，扩大标准化的政府债券发行规模，降低基建融资对普通商业银行贷款的依赖。

　　其二，有序剥离处置不良债务，主动去杠杆。

　　过去十年我国宏观杠杆率持续攀升、金融效率下降的一大原因在于存量债务缺乏市场出清机制。大量僵尸企业的呆坏账得不到核销，不断地借新还旧，债滚债，无畏地消耗金融资源，一方面导致金融体系和中国经济负重前行，另一方面阻碍了要素资源向新经济领域流动，拖累了经济结构转型升级。

　　当前，唯有主动、精准、有序地剥离处置存量不良债务，方能从根本上提高金融效率，助力中国经济轻装上阵。具体而言，一是要及时建立完善银行呆坏账处置机制，激励商业银行主动核销不良债务、主动去杠杆。二是对于负债主体，要推动法治化的破产清算程序，理顺企业退出机制。建议梳理若干典型案例，推动僵尸企业法治化破产清算，提高《破产法》在实践中的指导意义和可操作性。

　　除了畅通金融循环之外，如下三方面结构性改革对于增强微观经济主体活力、提振信心、促进经济结构转型调整升级也至关重要，是2019年及未来一段时期经济体制改革的工作重点：一是加快国资国企改革，畅通国有经济与民营经济“双循环”。二是推进财税体制改革，优化中央地方财税关系，健全地方税体系，规范政府举债融资机制。三是转变政府职能，创造公平竞争的制度环境，进一步处理好政府与市场的关系。

　　[1] 详见邓小平《视察上海时的谈话》，载于《邓小平文选》第三卷，人民出版社1993年，第366页。

　　(本文作者介绍：清华大学金融学博士，现供职于中国社会科学院财经战略研究院，并担任清华大学中国与世界经济研究中心研究员，曾任哈佛大学经济系访问学者、中国金融四十人论坛（CF40）青年研究员。)