欧洲削减QE规模难达市场预期

　　文/新浪财经意见领袖（微信公众号kopleader）专栏作家   黄志龙

　　整体来看，虽然欧洲央行QE规模减半，但宽松货币政策的整体取向依然不改，市场预期的欧美货币政策同步收紧并没有来临。

欧洲削减QE规模难达市场预期

　　10月26日，全球瞩目的欧洲央行议息会议结束。此次会议最受市场关注的无疑是欧洲央行首次削减QE规模，启动货币政策正常化的第一步。这意味着欧洲央行将跟随美联储，进入货币政策收紧的通道中。那么，欧洲央行削减QE规模，会否对人民币汇率造成压力呢？本文将做简要分析。

　　欧洲央行削减QE规模或难达市场预期

　　此次欧洲央行议息决议的核心内容有四点：一是维持三大基准利率不变，再融资利率、隔夜贷款利率和隔夜存款利率继续保持在0.0%、0.25%和-0.4%。同时，在QE结束前，三大利率将保持不变；二是2018年1月到9月底，每月购债（QE）300亿欧元，而当前购债计划为每月600亿欧元，持续到今年12月底，购债规模减半。但是，一旦未来经济形势恶化，QE规模将可能增加，期限还将延长；三是到期债券的收益将持续进行再投，为市场提供流动性和保证货币政策稳定性；四是再融资和长期再融资操作，维持当前固定利率招标方式。

　　整体来看，虽然欧洲央行QE规模减半，但宽松货币政策的整体取向依然不改，市场预期的欧美货币政策同步收紧并没有来临。在美联储加息、缩表有条不紊的紧缩性货币政策节奏下，欧元对美元汇率也应声下跌，美元指数也突破了94点，尽管欧洲央行行长对市场进行了安抚，但欧元10月27日仍延续了下跌态势（参见下图）。

　　欧洲央行QE的前世今生及政策效果

　　虽然欧洲央行的决议没有达到市场预期，但购债规模减半，这意味着欧洲央行货币政策常规化的启动。在此，有必要简要回顾一下欧洲央行QE政策的历史进程。

　　国际金融危机后，欧洲央行的量化宽松政策分为两个阶段：第一阶段为2009-2014年，主要政策手段为旨在提供流动性的非常规长期再融资操作（LTRO），以及资产担保债券购买计划（CBPP1 和CBPP2）。这种宽松政策一定程度上缓和了欧洲主权债务危机问题，但并没有从根本上解决通货紧缩的难题。

　　为此，欧洲央行不得不启动更为激进的第二阶段的宽松政策，核心政策有：负利率政策（将存款便利工具利率由0降至-0.40%）；目标长期再融资操作（TLTRO），重新激活私人部门的融资能力；资产购买计划，每月购买600亿-800 亿欧元的各类债券资产。

　　截止2017年9月末，欧洲央行持有资产购买计划头寸合计为2.1万亿欧元，各项资产购买计划的头寸占比分别为：资产支持证券占1.1%、资产担保债券占10.9%、企业部门债券占5.41%和公共部门债券占比82.5%。

　　在史无前例的宽松货币政策支持下，欧元区经济慢慢走出通缩和衰退的阴影：核心通胀率保持在1%以上；整体经济稳步回升，今年一、二季度GDP同步增速分别为2.6%和1.7%；失业率也回落到9.1%（参见下图）。但是，欧元区经济复苏仍然是极为缓慢的，欧洲央行行长德拉吉也承认“美国复苏情况远超于欧洲”。

　　由此可见，负利率和QE政策避免了欧元区的解体，也带领欧元区经济走出衰退和通缩的泥潭，但欧元区经济增长的前景，仍然面临一系列结构性难题和突发事件的挑战。

　　欧洲央行削减QE，人民币汇率将怎么走？

　　从长期来看，欧洲央行货币政策正常化反映了欧元区经济的强劲态势，这将从基本面上支撑欧元的升值，同时，货币政策收紧，无风险收益率抬升，也会进一步引导欧元走强。

　　然而，短期内欧元的走势受国际形势特别是美联储政策走势的影响更大。此次欧洲央行削减QE，走出货币政策正常化第一步，欧元却出现了明显下挫，其原因可能有两方面：一方面，削减QE规模的鹰派力度不及预期，德拉吉在新闻发布会的发言，显示欧洲央行鸽派仍然将占主导地位，短期内欧洲央行将难以跟随美联储迎来缩表、加息的政策步伐；另一方面原因可能被市场忽略了，在欧洲央行议息会议结束的同时，美国众议院共和党议员透露，特朗普总统将不会选择让耶伦连任美联储主席，更加鹰派的泰勒和鲍威尔将是最有力的竞争者。在此背景下，美联储加息、缩表的节奏将可能加快，欧美货币政策的分化可能再度扩大。

　　在此大的国际环境下，如果人民币当前的汇率形成机制保持不变，人民币汇率仍将保持对一篮子货币汇率的相对稳定，短期内对某一货币的双边汇率将可能呈现以下走势：人民币对美元汇率将呈现双向波动态势，对欧元的汇率将稳中趋强。

　　作者为苏宁金融研究院宏观经济研究中心主任、高级研究员

　　(本文作者介绍：苏宁金融研究院宏观经济研究中心中心主任、高级研究员。)