中金王汉锋：中国经济正迈向新周期的起点

　　文/新浪财经意见领袖（微信公众号kopleader）专栏作家 王汉锋、林英奇

　　我们综合分析之后认为，当前市场环境与2003年有些类似，并再次重申尽管路径可能依然曲折，中国有望在2010-2015年长周期调整后正在迈向新周期的起点。

中金王汉锋：中国经济正迈向新周期的起点

　　我们曾指出“2016年有望确认中国增长的中期底部”，对应地“中国资产”将逐步重估。2016年下半年中国增长超预期、2017年年初保持强势，但仍有不少投资者担心中国本次复苏的强度和持续性。我们综合分析之后认为，当前市场环境与2003年有些类似，并再次重申尽管路径可能依然曲折，中国有望在2010-2015年长周期调整后正在迈向新周期的起点：

　　图表1： 我们认为当前市场环境与2003年有些类似，尽管路径可能依然曲折，中国有望在2010-2015年长周期调整后正在迈向新周期的起点

　　（1） 经济在之前都经历长周期持续调整：2010年-2015年中国经历的产能过剩、外需走弱、增速下滑、物价低迷、金融体系承压、持续的保增长措施等状况与1997-2001年间的情况类似，经济在两个阶段都经历了持续的低迷和调整。

　　（2） 通缩结束，通胀开始回升，企业盈利开始改善。上游原材料价格开始见底回升，通缩基本结束，通胀逐步回升，对应地上中游行业盈利带动整体盈利显著复苏。另外，企业的资本开支增长、全社会投资回报率等指标都出现了几年未见的改善迹象。

　　（3） 货币政策开始转向。与此同时，此前为稳定增长而采取的相对宽松的货币政策在逐步退出。

　　（4） 外围市场呈现协同复苏。近期全球主要经济体的数据表明主要经济体呈现了一定同步复苏的态势，与2002年之后的全球主要经济体呈现的走势也类似，宽松货币政策也有先后退出的迹象。

　　（5） 释放中长期增长潜力的改革措施逐步出台，但市场一致评价偏悲观。回顾来看，1997年之后中国住房制度的改革、加入WTO等措施奠定了中国2001年之后经济长周期增长的基础。而当前针对继续推进城镇化、激发市场活力的改革措施也已经在陆续出台和落实，只不过其效果还尚待体现和确认。

　　当前A/H两地市场表现也与当时的周期呈现一定的类似性：H股因为估值低、更注重盈利复苏已经开启上涨，而A股则因为估值相对高、受国内流动性收缩压制而走势暂时相对犹豫。值得注意的是，相比2003年中国经济体量已经显著增大、潜在增速已经有所下降、局部房价高企、外需潜力也有所下降，我们并不预期在潜在新周期中国增速重新回到2003年之后的水平，但即便如此已经好于“中国增速将继续持续下降”、“中国面临诸多难以逾越的挑战”等预期，已经足以支持“中国资产”开始逐步重估（参见海外中资股年度展望《2017：中国重估继续》）。

　　当前复苏进度判断：货币收紧尚未对复苏进度造成明显影响

　　我们认为，市场当前焦点依然是增长复苏的力度和持续性，港股仍将强于A股，但A股走势也不宜过分悲观。从2003年的周期来看，周期性板块从开始跑赢市场至第一次出现较明显的调整持续了约一年半的时间，轮动的顺序则从最上游逐步到中游，最终到大消费等板块，周期板块出现调整的原因是政策紧缩。从当前各板块的估值、盈利预期、宏观政策形势等综合来看，我们认为“再通胀”主题虽然已经持续一段时间但仍未结束。行业和个股选择仍建议以景气程度改善及改革预期两条主线为主，我们相对看好部分原材料、工业、金融及部分消费相关板块，详细个股选择请参考中金策略A股及港股的模拟组合*。主要风险：1）经济走向过热的风险；2）金融去杠杆、强化监管导致的不确定性；2）美国货币政策收紧及欧洲政治风险。

　　图表2： 宏观背景：2010年-2015年中国经历的产能过剩、外需走弱、增速下滑、物价低迷、金融体系承压、持续的保增长措施等状况与1997-2001年间的情况类似，经济在两个阶段都经历了持续的低迷和调整；2002-2003年通缩结束，通胀开始回升，企业盈利开始改善，与2016年的情况类似

　　(本文作者介绍：在中金和高盛等金融机构从事市场和经济研究。)