A股估值修复非一日之功

　　文/新浪财经意见领袖（微信公众号kopleader）机构专栏 均衡博弈

　　A股市场已经人心涣散、哀鸿遍野，信心的恢复尚需时日，估值的修复也绝非三根大阳线就可以改变的。但是对于春节前的反弹行情和下半年的市场估值回升、中枢上移，我们是相对看好的，当然这一切要取决于我们的监管层是真帮忙还是帮倒忙。

　　过去七年全球超宽流动性推高的不仅是新兴市场国家的债务规模，还包括资产价格。对中国而言，房地产价格2009年以来的飙升尤其让人印象深刻，展望2016年，化解房地产库存已经成为年度经济工作的五大任务之一，种种迹象表明，中国式房地产价格见顶已经不再是危言耸听。

　　同样，2015年股市过山车在政府强力救市的保驾护航下以不温不火的状态驶入2016，但是开年以来两次熔断、三次暴跌、股指最低下探2867，几乎触及了股灾时的最低点。A股市场已经人心涣散、哀鸿遍野，信心的恢复尚需时日，估值的修复也绝非三根大阳线就可以改变的。但是对于春节前的反弹行情和下半年的市场估值回升、中枢上移，我们是相对看好的，当然这一切要取决于我们的监管层是真帮忙还是帮倒忙。

　　房地产库存量持续扩大加压房地产价格回调风险。四万亿计划直接推动了2009年房地产价格的强势回归，带动房地产投资的新一轮热潮，商品房待售面积从2010年的1.92亿平米增加到2015年的6.96亿平米，同期住宅待售面积从1.06亿平米增长到4.41亿平米，即使不考虑各种政策限制，如此大规模的库存依靠农民工兄弟恐怕难以消化。

　　从房地产价格走势来看，过去一年半以来，除一线城市外，二三线城市房价调整已经开始，虽然这一趋势随着房地产贷款等政策松绑有所趋缓，但是考虑到未来政策空间以及供需关系，仍有进一步下调的巨大空间。

　　从一线城市房地产市场面粉比面包贵的价格倒挂我们看到的是悬崖边上的夕阳。与二三线城市相比，北京上海等一线城市的房价依旧保持了缓慢上涨的态势，但是风险的累积在过去两年内逐步升级。相比二三线城市，一线城市房地产的流动性更强，投资保值的功能更强，投资品属性超越消费品使房价抗压能力更强；在地产市场风险加大的情况下，地产企业的资金配置向大城市集中的趋势更加明显。

　　在房市低迷的情况下，过去一年来我们却看到北京土地拍卖价格频频创新高，甚至出现地价超过在售商品房价格的情况，按照旧逻辑这预示着新一轮房价的上涨，但是目前的宏观形势下，我们更倾向于房地产企业尤其是上市公司维持业绩报表的一种战略性选择而非市场性考量。一旦一线房价失守，对于这些企业将是毁灭性的打击。房地产买地卖房的简单粗暴方式正在走向末路，除了响应中央号召，推动购租并举、发展住房租赁市场之外，资产证券化之路虽然艰难，但值得尝试。

　　股市作为资产池的地位日益凸显，但结构性泡沫的存在意味风险与机遇共存。人民币国际化的大背景下，A股的使命是做实、做大股权资产池，为人民币的回流和回归提供足量资产支撑。IPO的重启和注册制的推进，一方面服务于国内经济改革；另一方面主要着眼于为人民币国际化设计背书资产，以人民币计价的方式卖给全球，构筑资本输出和回流的循环机制。中国股市与国际接轨已经启程，人民币加入SDR的情况下，A股纳入MSCI只是时间早晚的问题，A股价值体系与国际资本市场对接也是一次价格重塑的过程。

　　自2013年初伊始的中小创牛市行情已持续近3年，神创板接近百倍的市盈率冠绝全球。在人民币逐步国际化的当下，国内资产需要在全球同类市场中进行比价，中小创股价已过度透支。

　　从全球股市的资产池比价中看，沪深300的低估值，及随着供给侧改革，国内由产能出清实现的寡头集中，以沪深300为代表的龙头将获得国内经济和国际资本市场估值的两方面支撑，成为A股真正的风向标。随着汇率的贬值，对于A股未来的投资逻辑和风格而言，也将面临一次深刻的转变。未来一年中国股市16年间的第四次风格转换开启，进入市场定价的冠军时代。

　　(本文作者介绍：均衡博弈公共研究旨在为社会提供战略与宏观、产业与市场、大宗与地缘等领域的原创性研究成果，在商业研究和政府研究之外提供“第三种声音”。)

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