8月实体经济数据仍不乐观

　　文/新浪财经意见领袖(微信公众号kopleader)专栏作家 汪涛

　　我们估计即将公布的8月实体经济增速较7月略有改观，但主要得益于去年同期基数较低，而内在环比增长势头可能依然乏力。股市成交量萎缩、市场持续剧烈波动，金融业对GDP增速的拉动正在回落。三季度GDP增速破7的概率较高。

8月实体经济仍将步履蹒跚

　　宏观经济当前面临的风险偏下行

　　过去一个月决策层不断加码稳增长政策、着力加强对基建项目支持力度，并维持宽松的货币条件。虽然我们认为决策层会竭尽所能将增长稳住，但鉴于政策落地慢于预期、其他下行压力接踵而至，短期经济增长确实面临下行压力。我们目前对于三季度6.9%、全年6.8%的GDP增速预测所面临的风险偏下行。

　　实体经济步履蹒跚

　　我们估计即将公布的8月宏观数据将显示实体经济活动同比增速较7月略有改观，但主要得益于去年同期基数较低，而内在环比增长势头可能依然乏力。与此同时，股市持续动荡、交易量持续萎缩拖累了金融业对GDP等速的拉动，但其对实体经济更大范围的影响仍有待观察。具体而言：

　　低基数抵消停产拖累和环比势头乏力，帮助8月工业生产同比增速小幅回升。据发改委披露，8月发电量在低基数的推动下同比反弹3%，6大发电集团煤耗也相应地同比好转。汽车厂商据报道也在8月陆续复产。但8月份统计局PMI下滑至49.7、创3年新低，财新PMI也下滑至47.3、创6年新低，其中新订单、生产量、原材料库存等主要指标均全面滑坡。虽然阅兵前工厂停工可能带来了一定的拖累(如全国钢厂高炉开工率明显下降)，但工业活动内在环比增长势头确实乏善可陈。总体来看，我们估计8月工业生产同比增速在低基数的推动下从6%回升至6.3%，但环比增长势头依然乏力。

　　固定资产投资增速可能有所企稳。高频数据显示8月30个大中城市房地产销售增速已有所放缓，这既是前期积压需求集中释放后的结果，同时也反映股市大跌、汇率波动可能在一定程度上打击了市场情绪。库存高企、市场前景堪忧可能再次拖累新开工面积同比下跌10%以上，并进而抑制施工面积和房地产投资增速。与此同时，基建投资可能在低基数和政策支持的推动下从上月的低谷有所好转。整体来看，我们估计8月固定资产投资同比增速企稳在11%左右。

　　进出口继续深陷下跌。8月欧美企业信心均较疲弱，且统计局和财新PMI中新出口订单均跌至2年多的新低(分别为47.7和46)。鉴于外需羸弱，且出口商在人民币汇率前景不明朗的情况下可能倾向于低报出口，我们估计8月出口同比可能再跌7%。另一方面，考虑到内需疲弱、国际大宗商品价格再度大跌，进口同比跌幅可能扩大至10%。8月外贸顺差可能扩大至510亿美元。

　　8月CPI估计反弹至1.9%，但PPI继续下行。受猪肉价格环比大涨9%、鸡蛋价格环比反弹9%、蔬菜价格也环比增长5%的推动，8月食品价格继续回升。食品价格环比强劲增长可能推动8月CPI同比增速从7月的1.6%进一步回升至1.9%。另一方面，虽然全球大宗商品价格继续下跌，但金属、能源等国内原材料价格已出现环比企稳迹象。不过，去年相对高的基数可能拖累8月PPI同比跌幅进一步扩大至5.6%。

　　8月整体信贷增速可能继续回升。8月新增人民币贷款数据可能继续受证金公司股市维稳的干扰。将此剔除之后，受政策推动的基建投资可能给信贷需求带来一定支撑，而央行[微博]的流动性支持、贷存比要求取消则可以从供给端支持信贷投放。与此同时，虽然地方政府债券发行有所放缓，但8月公司信用债发行规模继续扩张。总的来看，我们估计8月新增人民币贷款1万亿，剔除非银行金融机构贷款后为8500亿、同比多增1500亿。新增社会融资规模可能达1.1万亿。因此，调整了地方政府债券发行后，我们估算整体信贷同比增速可能从上月的13%回升至14%，而信贷扩张度(季调后3个月移动平均的新增信贷占GDP比重)可能攀升至35%左右。

　　宏观经济当前面临的风险偏下行

　　过去一个月决策层不断加码政策支持实体经济，包括：国务院会议扩大了小微企业税收优惠范围；银监会发改委联合发文要求银行加大对重大工程信贷支持；发改委进一步精简重大水利建设项目审批程序；财政部决定提前下达2016年重大项目建设投资计划等。另一方面，财政部正式将今年地方政府置换额度提高至3.2万亿，这可以降低地方政府每年利息支出约1500亿元。更重要的是，央行再次“双降”，通过降低实际利率、抵御资本外流来维持宽松的货币信贷条件。再加上央行持续通过外汇市场干预维持汇率稳定，近期金融市场趋于稳定。

　　鉴于国际经济金融形势异常波动，国务院在近期召开的专题会上重申了宽松的宏观政策基调，并着重强调金融稳定，要求以更精准的定向调控、相机调控对冲经济下行压力。公共投资和大众创业仍然别列为增强经济发展动力的两大引擎，并要求通过设立专项基金、置换地方存量债务、发行企业债券、调整固定资产投资项目资本金比例等方式来扩大有效投资。同时，李克强总理重申“人民币汇率没有持续贬值的基础，可以保持在合理均衡水平上基本稳定”，但要求加强和完善风险管理、守住不发生区域性系统性风险底线，推进金融体制改革、保持流动性合理充裕，增强服务实体经济的能力，以及培育公开透明、长期稳定健康发展的资本市场。

　　虽然政策不断加码，但当前宏观经济面临着下行压力。首先，政策效力令人担忧。发改委和银监会的联合下文恰恰从侧面揭示了基建融资依然面临着瓶颈，新的投融资机制仍待理顺、基建项目仍待落地。此外，其他领域的下行压力不断积累，如出口乏力、房地产销售重回颓势、国际金融市场动荡等。虽然我们认为决策层将近期所能将GDP增速维持在6.5-7%，但鉴于政策落地慢于预期、而其他方面的下行压力堆积，短期内经济增长面临着下行压力。鉴于此，我们认为三季度GDP同比增速破7的概率较高，且我们对于三季度GDP增长6.9%、全年增长6.8%的预测所面临的风险偏下行。

　　(本文作者介绍：瑞银证券中国首席经济学家。)

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