前海人寿两年内进不了万科董事会

　　文/新浪财经专栏机构 乐居 作者 张盈(乐居深度报道记者)

　　除非有硬闯蛮干等特殊情况，至少在2017年3月之前，前海人寿的人员挤不进万科董事会。在董事会没有席位也就远离万科权力中心，这宗投资只能算作财务投资。前海人寿控制不了万科，万科管理层处之泰然，来的都是客，走的时候最好顺顺当当走。

郁亮的盾牌暗器与前海人寿的巨人软肋

　　7月以来，前海人寿和一致行动人钜盛华斥资超过150亿买入万科11亿股，合计持股10%，形成“双鬼拍门”之势。

　　一时间流言纷扰：万科没有实际控制人，市场上街货一大堆，前海人寿系如果再买入5%，就坐稳万科第一大股东，问鼎董事会，万科管理层的命运将系于他人之手。

　　然后就开始支招：抓紧回购股票，花掉一部分现金资产；分拆新业务上市，实施毒丸计划，降低万科母体资产的含金量，借此打消野蛮人的猥亵。

　　乐居深度查阅公司章程与财报资料后发觉，这几乎都是馊主意，防御建言也多流于臆测。回购股票增厚每股收益和权益回报率，万科会出落得更加光彩照人；剥离新业务上市仓促间不可为，剥也要剥出个好价钱，不然万科股东不答应，剥离资产的溢价还是回到万科体内。

　　乐居深度调用自身在房地产业、保险业和资本市场的知识储备，用看图说话的方式对前海人寿闯门而入这件事做一个解读。结论可以先放在这里：

　　前海人寿控制不了万科，作为金融企业它身上套的紧箍咒更多；万科管理层处之泰然，来的都是客，走的时候最好顺顺当当走，前海人寿不慎把自己搁进去会连累盈安合伙和其他股东。

　　前海人寿两年内进不了万科董事会

　　乐居深度跟万科董事会秘书谭华杰对此有一个电话交流。谭大师(谭在万科内部的绰号)在电话上冷清而沉稳：“董事会任职年限到2017年，(更换董事)现在不行。”

　　图1是万科新一届董事会任职年限，这意味着除非有硬闯蛮干等特殊情况，至少在2017年3月之前，前海人寿的人员挤不进万科董事会。在董事会没有席位也就远离万科权力中心，这宗投资只能算作财务投资。

图1 ：万科新一届董事会任职年限

　　前海人寿不能控制万科

　　1994年君万之争最终靠王石[微博]的人情攻势化解。20年后，资本市场并购法规的完善构筑起万科抵御恶意收购的坚实盾牌。

　　2014年万科B股转香港H股挂牌后，万科对公司章程做了最新一次修订，它活用公司法等规则，在里面埋了暗雷。要控制万科并改组董事会，最现实的做法是购买30%以上的股份。

图2：万科公司章程中对控股股东的认定

　　乐居深度向谭华杰确认，如果前海人寿增持万科股权至30%以上，万科从没有实际控制人变成前海人寿控制，将触发全面要约收购。这意味着万科其他股东跟随出售万科股票，收购成本将异常沉重。

　　即遍前海人寿情愿不惜血本，眼下它也没有这个实力。保监会作为前海人寿的顶头上司，为防止投资过于集中产生流动性风险，对保险公司投资股票总额和单只股票的投资上限都划了红线，这在后面细说。

　　华润当万科第一大股东好多年，在万科7内部董事中占去3席。这体现出万科对实力央企的尊重，也出于华润能给万科提供资金等方面的支持。但也仅限于此，万科一直都是管理层当家，华润没有实际的决策权和控制权。

　　前海人寿当不了万科的实际控制人，也无权组阁。即使它进一步增持万科股权，盖过华润成为第一大股东，它也将是华润的角色重演。可以肯定的是，它获得的董事会席位会比3个更少。控制不了万科，就只能做财务投资人。

　　前海人寿钱来得贵，有投资压力

　　“你也看到了，万能险是个问题。”有保险业资深人士告诉乐居深度。

　　截图3的数据来自保监会网站，2015年上半年前海人寿原保险保费收入只有66亿，保户投资款新增交费267亿，这个数字大大超过寿险业龙头老大中国人寿的106亿。

图3：2015年1-6月寿险公司保费收入情况表(节选)

　　“保户投资款新增交费”可以被认为是一家公司万能险的交费规模。有保险业内人士认为万能险是披着银行理财外衣的保险产品，在银行、网络渠道销售的万能险，能通过风险测试、计入保费收入的部分可以忽略不计。

　　成立于2012年的前海人寿强敌环伺，与人寿、平安等大型险企比拼代理人、卖含金量高的保障型产品不切实际。为了马上有钱，它选择了新锐保险公司的通用做法，售卖类储蓄存款的万能险产品，赚取巨额现金流。

图4：前海人寿2014年经营性现金流

　　图4显示前海人寿2014年经营性现金流高达近300亿，但代价昂贵。万科目前派息率约3.4%，已经是A股上等水平。

　　如果不考虑股价价差收益，万科派息是否能涵盖前海人寿的资金成本。乐居深度可以很笃定地说，养不住。

　　前海人寿万能险约定年最低回报率2.5%(目前一年期定存基准利率为2%)，接近全部销售来自银行代销，2014年代销佣金费率约3%。再加上产品里的保险责任支出、公司整体运营成本，前海人寿的资金成本往双位数逼近了。

　　投资协议存款、债券和信托等固定收益类产品肯定是入不敷出，只好冀望在股票市场获得更大的收益。2014年资本市场火热，前海人寿也仅有1.3亿净利润。钱来得快，来得贵，前海人寿面临巨大的投资压力。万科估值低，市值大，波动小，股息高，正好符合它的胃口。

　　乐居深度咨询了一位持有万科的基金经理，他的看法是这样的：“万科多了一个实力股东是好事。但前海人寿以万能险为主，资金昂贵，如果股市大跌出现偿付困难不得已斩仓，会形成极大的砸盘力量，毕竟它拿了那么多的货。”

　　谭华杰对乐居深度表示：“我理解你的担心。”由于万科管理团队持股平台盈安合伙加了很高的杠杆，万科管理层显而易见最不愿看到万科股价向下大幅波动。

　　如果没有7月股灾救市，前海人寿不能举牌万科

　　图5罗列了前海人寿2015年前7个月买卖万科的情况。看到了什么？在7月之前，前海人寿一直在万科上进进出出做短差，2月份甚至还割肉卖出。截至2015年7月10日，它已持股万科5%，直至7月24日期间，它又增持至6.56亿股，占比5.93%。粗略计算，这部分支出超过90亿元。

图5：前海人寿举牌万科前6个月买卖万科股票情况

　　7月初杠杆资金踩踏酿成股灾。为配合救市，保监会对保险公司投资蓝筹股做出松绑，将投资单一蓝筹股票的比例上限由总资产的5%调整到10%。前海人寿2014年底总资产560亿，考虑到2015年上半年的业务扩张，900亿上下也不多是它目前的资产规模了。

　　前海人寿的额度用完后，一致行动人钜盛华又买入万科4.5亿股，斥资近70亿。经过2014年增资后，钜盛华注册资本高达101亿元，但由于分期出资实缴资本并没有那么多，因此钜盛华的后续子弹也不充裕。

　　前海人寿和钜盛华声称未来12个月内，不排除进一步增持万科。但这目前有点像障眼法，二者都需要休养生息，前海人寿扩张资产规模，钜盛华股东出资继续到位，才会有后续子弹。

　　前海人寿、钜盛华、盈安合伙和前述基金经理代表的股份都站在一条船上，就是万科管理层用更优良的业绩，更顺畅的沟通，股价上涨兑现万科的内在价值。

　　前述基金经理也不认为前海人寿有控制万科的意愿和能力：“虽然前海人寿和钜盛华有举牌深振业、中炬高新等其他公司的先例，但只是因为发现了这些公司有隐蔽资产价值，大股东不愿意放弃控制地位，它去挑逗大股东增持，营造筹码争夺的激烈场面，从而在股价上涨中金蝉脱壳。”

　　该人士续称，“做金融和做公司的是两类人，做金融的分析数据、点点鼠标就要去赚钱了，而企业一摊子事却要人管起来。做金融的受不了这些现实的事，他也管不好。”

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