古前进 田辉：复权全流通方案修订版(2)

　　第五篇 如何运用“复权思想方案”的思路解决问题？

　　一个方案能否实施顺利关键的细节是不能忽视的。

　　首先国家应当明确的表明解决股权分置的必要性和紧迫性，明确表明进行解决股权分置问题的整体思路和方法。

　　如果采用复权的思路进行全流通，应当分以下几步完成

　　1)明确全流通工作的政策制定主体是国务院。市场参与主体是社会各级法人及中小散户。证监会是市场规则执行的监督者。任何一个参与主体必须执行规则而不能凌驾于规则之上、甚至企图再制定一个有利于自己的规则。简单的例子，国务院是运动规则的制定者，社会所有股东是运动中的运动员，证监会是裁判。

　　2)国务院按照复权思想方案制定相应政策。

　　明确通过两个过程完成最终的全流通

　　明确“完整股权”的概念。告诉市场解决股权分置，实现股权平等的途径是首先对市场中的所有流通股和非流通股进行向完整股的转变，最终消灭单纯的A股和法人股。告诉市场未来的全流通是完整股权的全流通。单独的流通股和非流通股必须须进行相应的转换。限定时间完成转换工作。完成“不完整的股权”向“完整股权”的过渡。为了配合这一过渡，在维持A股市场正常交易的同时，单独开辟一个非流通股的交易平台或者在目前A股市场上增加非流通股的交易功能。 由国务院制定交易规则，利用自然平衡的原理，充分利用市场的调节作用，限时让所有股东通过市场交易完成两种性质股票向“完整股权”的转变，该买的买，该卖的卖，最终每个股东帐户内流通股和非流通股的比例是一致的，既都转换成“完整股权”。在市场交易过程中，避免过多行政干预，充分应用市场的作用。在非流通股交易定价过程中。净资产仅仅起一个指导作用。具体的定价交给市场完成。可以高于净资产也可以低于净资产

　　3)引入技术手段保证“非流通股”定价的合理性

　　非流通股因为非常集中，在进行交易时，价格的形成将会比较容易被操纵，所以必须引入必要的技术手段来解决。最好的办法就是将询价制和流通股东表决制度结合起来，首先由大股东确定需要售出的非流通股的数量。然后向机构询价，询价结果提交流通股东进行表决，如果半数通过就可以按询价结果定向按比例向流通股东配售。如果不能被通过则说明不合理，需要再次询价。

　　4) 设置大股东股权锁定期

　　按照道理，在所有股权转换成完整股的形式以后应当就具备了全流通的条件，但是考虑到我国证券市场中，以前未流通股的数量太庞大，在实施全流通以后会导致社会总流通资产的急剧增加，给证券市场的冲击将是无法预料的，也许会是一个灾难性的后果。所以在复权全流通方案中必须设置一个大股东的股权锁定期。设立锁定期的做法在国际上是通行的做法。在10-20年的锁定期内，大股东的股权将不能一次性的投放市场，必须按比例逐年投放。比如每年5%或10%。在锁定期内社会流通股本是逐渐增加的，最后完成真正的全流通。

　　4)复权全流通的实例说明：

　　假设一个上市公司总股本是S股其中非流通股M股也有流通股N股，其中流通股和非流通股的比例是K=M/N(K是流通股的含权系数，不同的上市公司具有不同的K值)。那整个公司恢复成完整股的情况就是共有N股完整股。其中

　　1股完整股=1股流通股+K股非流通股

　　在市场全流通没有开始实施时，每个股东帐户中的股票要不全都是流通股要不全都是非流通股。都不具备完整股权的特征。

　　在规定过渡期结束后，通过在两个市场中的交易，最后所有股东帐户内的非流通股和流通股的比例应当都是K。

　　举个具体例子：

　　有一个上市公司的总股本是10000万。其中非流通股本是8000万，流通股本是2000万。那全流通方案中非流通股股数和流通股股数的比值是4。也就是说该公司的流通股的含权系数K是4。

　　对这样一家上市公司而言，大股东在过渡期期内根据自己未来需要对公司的控制程度，来确定一个最后希望控股比例。进而确定需要在A股市场买入A股的数量和卖出非流通股的数量。然后对外公告。

　　公告之后，必须委托机构对非流通股进行询价，询价结果再经流通股股东表决是否合理。经过表决通过的非流通股价格将作为对流通股东按比例配售的依据。每一个股东都可以在遵守市场规则的前提下，在两个市场中买入和卖出一定数量流通股和非流通股，具体的数量由自己来决定，具体的价格在市场交易中形成。在过渡期结束之后，每个股东帐户中非流通股和流通股的比例都应当是4。

　　在“复权过渡期”内，通过交易最终形成一个比较合理的市场价格。这个价格既包括流通股的价格也包括非流通股的价格。这个价格是市场各参与主体通过市场机制形成的。所以具有公正的特点。

　　最后的结果将是所有的市场参与者都得到同样结构的股票-----都是完整股。彻底将非流通股淘汰出历史的舞台。股权分置问题也就获得了圆满解决。

　　4)方案的优点：这种方案的好处是充分发挥了市场的调节作用，作到流通股东和非流通股东的利益平衡。也避免了对证券市场和宏观经济可能造成的冲击。而且这种方案不需要特别的时机，在任何时间和任意股票都可以实行。既可全盘实施。也可逐一试点。实施起来不需要考虑政策因素仅仅需要做一些技术方面的准备工作而已。所以我说是目前一种比较可行也是比较公平的方案。

　　第六篇 复权全流通的实际案例

　　让我们举一个现实中的例子来实盘演练一下复权全流通的整个操作模型。

　　张江高科(资讯 行情 论坛)技园区管理股份有限公司

　　总 股 本： 1215669000股 每股净资产： 2.04元

　　流通股本 ： 431470806股 非流通股本： 784198194股

　　流通股的含权系数K=1.8175 (K=非流通股数量/流通股数量)

　　1完整股=1流通股+1.8175非流通股

　　换算成完整股股权

　　总股本数量 ： 431470806股完整股

　　每完整股的净资产： 5.7477元

　　现在对于非流通股股东来说他拥有过多的非流通股，需要在A股市场上完成

　　对A股的增持。他还需要在非流通股市场上卖出相应的非流通股。这样才能达到最终帐户内两种股票比例合乎规定的要求。

　　我们假设公司最大的非流通股股东张江高科技园区管理有限公司根据自己的实际情况和希望对未来公司的控制，计划减持50%的非流通股。(未来控股50%)

　　张江高科技园区原始持有 784198194股非流通股

　　根据计划需要售出 392099097股非流通股

　　还剩余 392099097股非流通股

　　需要从流通股市场补充买入 215735403 股流通股

　　张江高科技公司作为大股东向社会公告：未来对公司的控股比例是50%

　　需要在过渡期内卖出 392099097 股 非流通股

　　需要在A股市场买入 215735403 股 A股

　　对于非流通股的交易价格需要进行询价和接受流通股东的类别表决

　　假设最终的询价结果是 2.20元(略高于同期净资产2.04元)

　　询价结果出来之后，张江大股东在A股市场收购215735403股A股

　　因为收购原因和含权原因造成A股的上扬，平均价格假设是8元

　　然后，再向市场中的A股所有者按照1：1.8175比例配售非流通股

　　配售价格为2.20元/股。

　　最终的结果是所有帐户内的股票都转变成完整股的形式，股权实现了平等。但是在流通形式上还有区别，原法人股股东的完整股依然不能立即流通。

　　流通股股东拥有的1完整股成本是

　　1完整股价格=1流通A股价格+1.8175非流通股配售价格

　　= 8元+1.8175*2.20元

　　=12元

　　最后张江的股本状况是如下：

　　完整股总股本数量 ： 431470806股完整股

　　每完整股的净资产 ： 5.7477元

　　每完整股收益 ： 0.40元

　　流通完整股均价 ： 12元

　　静态市赢率 ： 30倍

　　流通完整股本比例 ： 50%

　　未流通完整股本比例：50%

　　根据约定未流通完整股(原法人股股东拥有)须经过10年的锁定期，每年实现5%的解冻投入流通，10年过后所有股本完成全流通。

　　在这个过程中，法人股东获益很大(法人股的交易价格比净资产有溢价)

　　流通股股东得到补偿(A股目前的价格是6元，因为含权和回购价格变成8元，得到了补偿)

　　国家更是最大的受益者，首先国有资产得到了保证，而且可以通过市场的表现动态的评估国有资产的经营情况。整个股票的市赢率下降到与国际接轨的水平。

　　过度期完成之后市场中所有张江高科股东帐户内的非流通股和流通股的比例都是一致的。

　　这样就消灭了单纯的流通股股东也消灭了单纯的非流通股股东。最后宣布流通股和非流通股全部退出历史舞台。所有股份以完整股的形式出现。原流通股东的完整股继续流通，原法人股的股份进入10年流通锁定期，每年可以解冻其中的10%。10年锁定期过后，张江高科技的所有股本实现全流通。

　　第七篇 复权全流通中可能出现的技术性问题的探讨

　　1)非流通股的转让价格

　　非流通股的转让价格是根公司的质地以及公司减持比例有关系的。

　　相信通过询价和流通股股东的类别表决，会形成一个跟其实际价值相符的交易价格。比如有的公司净资产的收益率比较高，非流通股股东就会存在惜售心理

　　会提高未来的控股比例。反过来为了维持公司的计划，其必须在A股市场更多的买入A股。导致A股股价的更大幅度上扬。如果公司的前景不容乐观非流通股的减持比例就会加大，导致供求关系的不平衡。导致询价价格的下降。至于具体的价格市场会用市场的办法给出来的。

　　2)流通股的转让价格

　　流通股的转让价格会因为含权的因素不同程度的提高。相当于变相给予流通股股东以补偿。

　　3)可能出现的非流通股消极交易的可能及其对策

　　事实上流通股的股权比较分散，筹码的流动性可以不用考虑。只要价格合适。

　　但是非流通股因为高度集中会产生消极交易的可能。所以在方案实施过程中

　　除了国家做好相应的动员工作外，必须通过行政甚至法律的手段保证大股东执行，如果做不到这一点就可能导致有的公司因为非流通股的天然垄断而导致价格形成的不真实甚至整个方案的流产。国家作为大部分上市公司的最大股东应当有责任，也有能力做到这一点，国家最近推出的《非流通股场内交易细则》可以看作是对全流通的准备工作。但是这一细则的推出没有明确A股含权的事实。所以造成了市场的混乱。

　　4)含B股的市场全流通应当进行专门的研究。避免引起不必要的法律问题。

　　5)对上市公司减持非流通股的比例应当设置上限，一方面避免有的不法股东将上公司掏空以后，借助进行改革的机会，实施逃脱的计划，也避免市场因承受能力不足造成新的动荡。

　　6) 复权思路解决股权分置问题过程中，避免现金分红等大股东利用最后机会突击分钱的行为。

　　7)因为复权思想解决股权分置过程中产生股权在市场中的流动，相应的产生资金的流动，国家应当建立相应的模型，预测可能对市场照成的冲击，针对可能出现的技术问题。在规则制定时就加以限制。确保整个工作稳妥流畅的进行。

　　第八篇 后记

　　本文就股权分置问题和全流通问题的紧迫性和必要性，以及全流通工作中的主要矛盾及工作中的失误进行了探讨。重点设计了一种《复权全流通》的方案，并对其的基本原理和实施办法进行了详细的论述，并对该方案中实现全流通的两个必要过程进行了论述。复权全流通方案仅仅是众多方案中的一种，在思想方法上有很大的突破，避免了很多方案中对“如何补偿”以及“净资产”的纠缠。所以本办法具有很强的操作性。

　　毕竟全流通是一个非常复杂的问题，《复权全流通方案》在文字表述过程中出于严谨的需要，可能有些烦琐，希望读者能够认真的研究和领会。在文章中有考虑不到的地方，希望读者多提宝贵的意见和建议。尤其希望有经济学研究工作者能建立一个复权全流通相应的数学模型，大概模拟非流通股的价格形成和流通股的价格波动。为政府的正确决策提供依据。

　　在文章的最后，我呼吁政府在制定相应政策时，必须站在全局高度通盘考虑。

　　目前不是考虑要不要全流通的问题，而是考虑如何实施全流通的问题。无论以何种方式实现全流通，都必须将迫在眉睫的股权分置问题先行解决，然后再用很长一段时间来实现真正意义上的全流通。政府需要拿出大智慧和大勇气，勇于承担历史的责任，制定完善的法律制度。市场各参与主体的也应积极配合，稳步推进，切实落实。尽量多采用市场的力量避免对市场的过度影响。

　　相信中国证券市场中的两大问题“股权分置”和“不完全流通”，在中央政府的正确决断下一定能够得到完全的解决。为中国证券市场的健康发展扫请障碍。

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