双向博弈释放风险

　　银河证券王百炼

　　单一交易模式的弊病

　　所谓双向交易模式，即允许股票现货交易的同时，通过卖空股票实现获利的交易方式。从理论上看，单向交易模式可以进行多空转换，但笔者看来，这种多空转换却存在机会的不平等。

　　例如，一只股票低价位运行，任何资金都有机会低位介入。也就是说，对于全体投资者而言，低位介入的机会是完全平等的。不过，当股价运行到高位，如果看空，投资者可以选择抛出股票。但在此阶段，看空的机会却是不平等的。因为只有那些拥有股票的投资者才能够“看空”，而那些不拥有股票的投资者却无法“看空”。事实上，持币者也同样存在机会风险，即无法实现获利的风险。

　　股市一旦实行双向交易，投资者获利方式会发生改变。由以往的低买高卖，转而变为低买高卖和高卖低买相结合，其结果往往是惊人的。如此一来，股票市场上的博弈行为也就相应复杂，投资更会趋于理性，价格波动也会趋于合理。

　　在单向获利的情况下，如果大资金抢先在低位介入某只股票，基本上可以确立它对于这只股票股价的操纵权。在理性预期以及没有任何合谋的情况下，他必然会成为唯一的庄家。相对于其他中小投资者，资金处于绝对优势地位的庄家，完全可将股票拉高至一个近乎不合理的价位后派发获利，这就使得风险不断累积，最后集中释放，造成巨大的破坏力。但在双向获利的情况下，这种“先入为主”的优势荡然无存。大资金之间的博弈将会令股价的运行充满变数，同时令风险不断得到释放。

　　融资融券有望解决难题

　　对于中国股市，股票指数期货的推出，就是为了改变单一的交易模式，以双向交易方式进行套利和回避风险的集中释放。当股指期货推出后，投资者必然会出现利用股指期货套期保值和利用期货、现货价差实现套利。正因如此，也可实现股票的价格发现、预测，保持股市平稳运行。不过，如果仅有期指做空、而无个股做空，同样无法实现全面的套期保值和跨市套利交易，甚至有可能加剧股指的震幅，推出股指期货的目的也就难以实现。

　　目前看来，虽然我国证券市场股指期货的推出近在咫尺，但具体到个股，对所有投资者实行双向交易机制，则可能在相当长时间内无法实现。不过，中国证监会2006年6月30日发布的《证券公司融资融券业务试点管理办法》若正式实施后，将意味着投资者可以通过做空获得投资收益。

　　中国证监会允许创新类券商进行“证券融资融券交易”（又称“证券信用交易”），包括券商对投资者的融资、融券和金融机构对券商的融资、融券四种，有望解决投资者进行双向交易的难题。简而言之，融资是借钱买证券；而融券是借证券来卖，然后以证券归还，即卖空。

　　比如说甲投资者经过充分研究，发现C股（根据《办法》可以融券的品种）的价值高估，在未来3个月内有望回归内在价值。那么，甲投资者可以与创新类券商签署融券协议，向此券商借取C股股票若干且抛售。如果在未来3个月内，C股股价果真大跌。那么，甲投资者就可以在大跌后的股价位置，买同样数量的C股归还券商。扣除相关费用之后，C股的股票价格差就是投资收益。反之，如果C股股价不跌反弹，即为亏损。

　　当然，实行全开放的双向交易方式，也会出现一些不利的情况。例如，一旦股市出现系统性风险，整体抛空的风险会大大增加。允许做空，会使得投机力量更加强大，股价波动频繁，其中的风险无法估量。因此，管理层在推出股指期货、证券融资融券交易或个股双向交易机制时会相当慎重。

　　资料链接

　　“融资融券”又称“证券信用交易”，是指投资者向证券公司提供担保物，借入资金买入上市证券或借入上市证券并卖出的行为。包括券商对投资者的融资、融券和金融机构对券商的融资、融券。

　　融资是借钱买证券，证券公司借款给客户购买证券，客户到期偿还本息，客户向证券公司融资买进证券称为“买空”；融券是借证券来卖，然后以证券归还。证券公司出借证券给客户出售，客户到期返还相同种类和数量的证券并支付利息，客户向证券公司融券卖出称为“卖空”。

　　目前国际上流行的融资融券模式基本有四种：证券融资公司模式、投资者直接授信模式、证券公司授信的模式以及登记结算公司授信的模式。（文 雨 整理）