城商行围城(9)

　　资本市场高估期换股并购

　　作为上市公司，换股并购成为地区性银行扩张的一个重要途径，从1988年上市之初的不到10美元股价，到今天80多美元的股价，20年间Suntrust的股价上涨了1200%，显著超过同期S&P 500%的涨幅，良好的股票市场表现为银行提供了换股并购的基础。

　　2002年时公司股价涨至60美元以上时，2003年1月，Suntrust与Lighthouse Financial Services签订了并购协议。该银行是南卡罗莱那州Hilton Head岛上最大的抵押贷款银行，通过并购Suntrust获取了5.67亿美元的贷款和4.21亿美元的存款，而在1.3亿美元的并购总价中约7500万美元是以股票支付的，其余以现金支付。

　　2004年，Suntrust的股价再创新高，攀上70美元，公司决定趁机收购另一家知名的地区性商业银行NCF。该银行是一家孟非斯商业银行，在北卡罗莱那、南卡罗莱那、佐治亚、田纳西、密西西比、阿堪萨斯、佛吉尼亚、西佛吉尼亚地区设有400多家分支机构，拥有146亿美元的贷款、158亿美元的存款及68亿美元的现金和待出售

　　收购总价74亿美元，为此Suntust增发了7640万股新股给NCF的股东(相当于新公司21%的股权)，

　　换股并购虽然对当期每股收益有所稀释(稀释后每股收益从5.19美元下降到4.94美元)，但却在下期使销售收入增长了23%，使净利润增长了26%。结果，每股收益非但没有下降，还大幅上升至5.47元/股。

　　而MI银行对换股并购的使用就更加充分。自1990年上市以来，公司的股价已经涨了800%，是同期S&P500的两倍多，尤其是最近几年，对高科技电子交易和金融数据公司的并购更使公司股价一路上涨。

　　2004年时MI股价站上40美元，以此为基础，公司进行了大量的换股并购：2005年，MI旗下Metavante共进行了6次并购，其中只有一次是纯现金并购，其余5次均采取“股票+现金”方式支付，股票支付总额达到2.4亿美元，相当于这一年并购总额的71.6%。

　　2006年在全球资产牛市情况下，MI公司的股票成为受欢迎的并购工具，一些公司甚至开始主动要求以期权替代股票和现金支付。在这一年进行的5次并购中，除规模较小的两笔并购是以纯现金方式收购的，其余三笔都是以“股票+现金”或“股票+现金+期权”的方式来支付对价的。

　　其中，对圣路易斯地区商业银行Trustcorp的并购总价达到1.82亿美元，为此，MI增发了307万股总值1.35亿元的股票，并授予了Trustcorp股东41万股总值1340万美元的期权，余款3370万美元以现金支付；而对堪萨斯地区商业银行Golden Banc的并购，更是以股票支付了总价款7.16亿美元中的6亿美元。2006年以股票或期权方式支付的并购价款合计达到7.75亿美元，占当年并购总支出的77.4%。

　　目前公司已公布的2007年计划完成的4笔并购中，规模在1亿美元以下的两笔均以现金支付，而并购总价为1.05亿美元的North Star，将有35%的对价以股票方式支付；并购总价为2.17亿美元的United Heritage则全部以股票支付。

　　实际上，在2001-2006年的6年时间里，除股价较低的2003年和增发后现金相对充裕的2004年外，MI每年都会定向增发2亿美元以上的股票用于并购，6年间已累积定向增发股票近15亿美元。

　　当然，为了防止股权的过度稀释，两家银行也都在收益较好的年份不断地相机回购股权：MI银行在2001年回购了478万股股票、2002年517万股、2003年600万股、2004年231万股、2005年2.5万股、2006年106万股；而Suntrust银行更是将回购股票当成一项重要的红利政策，自2001年以来，除2004年以外每年都拿出数亿美元来回购股票，2006年更是拿出11亿美元回购了1310万股股票。

　　这些回购的库存股票不仅为日后的进一步换股奠定了基础，同时也是向股东发的一次变相红利，更重要的是它可以在公司被资本市场低估时期适度提高股价，以便增强银行股权在未来换股并购中的价值含量。