高盛：中行的价格是这样定出来的

　　——专访高盛(亚洲)中国股票资本部门主管兼执行董事廉洁

　　本报记者 李亚 发自香港

　　廉洁是中国银行(3988.HK)香港上市承销团的主要成员之一，他参加了中行上市的全过程，包括上市申请、国际路演、定价等环节。《第一财经日报》在高盛所在的香港长江集团 中心68楼专访了这位投资银行家。

　　定价的技术与艺术

　　《第一财经日报》：中行2.95港元定价是怎样得来的？

　　廉洁：中行的招股定价是一个技术和艺术的问题，从以往的经验来看，如果新股上市有15%~20%的涨幅，说明这个股票的定价比较成功。现在回头去看，中行2.95港元的定价是相当合理的。

　　在正式路演开始前，承销团先进行了一次预路演。高盛研究部门两名非常有经验的同事以及高盛在全球的销售人员分头前往亚洲、欧洲和美国与机构投资者交流和收集相关数据。从反馈上来看，国际投资者对中国银行还是有相当了解，普遍期望中行招股能按照1.9倍到1.95倍的2006年预测市净率定价，这与我们的估计很接近，因为建设银行(0939.HK)2005年招股时是按照1.94倍定价。

　　根据这些反馈的数据，我们向中行管理层提出了1.92倍到2.21倍的市净率定价区间，中行管理层在仔细评估后接受了这个建议。价格低端1.92倍的考虑是基于吸引机构投资者，促使他们产生研究中行股票的兴趣；而2.21倍的定价其实是比较高的，记得当时建设银行的市净率达到2.5倍，也就是说中行上限招股价比建行只有12%的折让。国际上成功的IPO，通常有一个“IPO折扣”的做法，是指新上市公司股价与已经上市的可比同类公司相比会有一个折让，原因是新股没有过往记录，投资者不了解，需要有一定折扣来吸引。通常IPO定价与可比公司股价比较有15%到20%的折扣，相比之下中行12%的折扣其实是相当低的。

　　当时定出招股价区间时，国际股市都处于近年来的一个高峰期，确实让我们有些担心，股市在招股期间有下滑，实际的情况是，包括港股在内的国际股市也确实出现了较大幅度的下跌。所幸的是，中国银行招股反应热烈，最终能贴近上限定价。

　　《第一财经日报》：中行管理层与承销团在最终定价意见上是否有过分歧？

　　廉洁：在定价的当天，我们与中行董事长肖钢和其他管理层就招股情况和市场状况进行了交谈和沟通。中行管理层对国际市场和上市程序相当了解、也非常专业，很尊重高盛的意见。实际的情况是，中行管理层与承销团的交谈很融洽和平静，没有发生过争执。2.95港元在双方看来都是最好的定价，中行上市后的表现也证明这一点。

　　从招股反应来说，当时中行定价也可以按价格最高端3港元定价。从以往国际上很多成功IPO的经验来看，即使是市场状况允许最高定价，这些IPO往往都会比最高价要稍稍低一点定价，主要是上市公司希望向未来股东表达一个友好的姿态。另外一方面，中行2.95港元的定价当时和建设银行相比也只有10%的折扣。要知道当时离挂牌还有一周时间，6月1日的市场状况是非常萎靡，中行必须考虑到市场可能继续下跌的因素。中行最终按照贴近上限定价，也是希望给投资者留下为股东考虑的印象。

　　国际投资者热情高涨

　　《第一财经日报》：中行在国际路演当中的情况是怎样的？有没有去中东路演？

　　廉洁：在香港路演的第一天，3个小时内我们就收到100多亿美元的订单，此后的订单一路上升，可以说掀起了一股抢购热潮。在我们与机构投资者一对一的路演沟通当中，有将近80%的机构下了订单，这个比率与同类发行比是很高的。

　　之后，香港股市曾出现单日跌幅500点以上的大跌，对中行的招股基本没有影响，我们接到要求撤单的申请极少。我想主要是国际投资者认可中行的股票估值和中行的管理团队，以及看好中国未来经济发展的前景。

　　中行这次并没有去中东路演，但中东投资者的认购资金很大。我想澄清一下，中东财团这次认购中国银行并不是第一次入股中国股票。按照以往的惯例，中国股票国际路演时都会通过电视电话会议的形式向中东当地的主要投资者推荐，这次中行也不例外。当然这次中东投资者认购中行的热情十分高涨，下的订单大，并且一些机构比较高调对外宣称要认购，所以吸引了媒体的很多关注。实际上，中行这次招股同样吸引了大批欧美主要机构投资者的认购。

　　《第一财经日报》：为什么承销团在中行上市5个交易日就行使了绿鞋期权？绿鞋期权有没有可能在内地A股IPO当中出现？

　　廉洁：绿鞋期权有两个作用，一是用来稳定新股上市后的表现，另一个是在市场状况好的情况下，便于上市公司扩大发行规模。

　　按照稳定市场机制，承销团最迟在6月22日要决定是否行使绿鞋期权。但中行上市仅5个交易日，从交易的活跃程度、上涨的幅度、成交额几个指标上来看已经完全由市场来推动，并不需要高盛来干预稳定价格。提前行使绿鞋意味着高盛和其他主承销商认为中行在稳定后市期间，跌破发行价的可能性几乎为零。

　　廉洁简历

　　2001年加入高盛(亚洲)股票

资本市场部,现任中国股票资本部门主管兼执行董事,他在高盛工作5年以来,参与了众多中国企业在境外发行上市的工作.项目包括中国银行、交通银行、

平安保险、中国网通、盛大、腾讯、中国雨润等公司的上市，另外还参加了中海油、中石油上市后配股再融资等项目。