通胀还要关注 利率工具明年会用得更勤

　　□左小蕾

　　通胀还要关注

　　根据统计局公布的11月的数据，CPI是2.8%，环比下降2.2%，基本是今年月度最低水平。

　　2.8%的CPI表明一个事实，今年原材料价格上涨的影响还没有对最终消费产生影响，今年石油价格75%的涨幅似乎并没有传递到下游产品。

　　值得注意的是，我国煤电等能源短缺的问题并没有解决。如果供给在近期不能得到妥善的解决，市场化的方式将是资源配置的最佳方式。市场化的方式就意味着价格上涨，而如果将煤电的价格上涨也考虑进去，通胀预期还是不容乐观。

　　劳动力价格上涨是否已经通过总供给的成本拉动对价格水平的提高产生了影响也不是十分明显。但这是经济进行结构升级的一个必然过程，迟早要发生。

　　还有一个更基本的问题。我们现行的CPI计算是否有结构性的问题，特别是它所反映的消费结构是否符合当前人均1000美元的老百姓的消费现状？比如粮食的消费，在人均收入300美元时，吃饭是主要问题。所以粮食的边际消费率可能是0.7。但是在人均收入达到1000美元的时候，食品支出水平可能由于生活质量的提升哪怕提升到300美元，消费边际率也只占收入的30%。所以食品的比例或权重在CPI中仍然按人均300美元的时候来计算，显然有失偏颇。还有CPI计算中的商品结构的问题。过去可能是属于奢侈品，现在可能成为必需品，过去属于耐用品，现在可能变成日用品。随着住房的货币化，房屋价格是否在CPI的比重得到调整。CPI的本身商品结构的选取和权重如果不合理，可能带来对价格水平数据计算的扭曲和不真实。

　　所以还有很多不确定因素会影响通货膨胀的预期和利率再次提升的可能性。我们需要密切关注宏观形势的变化，仔细判断宏观调控政策以及相关的货币政策和其他政策的取向。

　　利率工具会更频繁地被使用

　　关于利率变化，根据11月份数据、特别是2.8%的CPI，相信中央银行不会马上提升利率,它还需要进一步的观察和数据的支持。

　　但我们相信新的利率政策的变化，包括提升基准利率和减低基准利率，相对于以往几年而言，会比较频繁，2005年的货币政策会更多使用利率工具。这个思考基于几个理由。

　　首先通胀预期的增长还在。如果我们前面提到的那些CPI的新因素完全显现出来，那么利率工具将是货币政策进行通胀预期管理的最佳手段了。

　　根据中央经济工作会议的精神，宏观调控取得初步成效，但是还处在关键时期。在目前的情况下，中央银行配合宏观调控实施稳健偏紧的公开市场操作的货币政策，把过去买的国债卖完以后，没有太多的手段，只有较多的依靠不断发放各类票据来操作。继续进行宏观调控的货币政策需要“能上”也“能下”的利率工具配套。

　　而且宏观调控是长期的任务。我们理解，经济的深层次的结构调整将是明年的重要任务，经济的市场化程度会越来越高，对经济周期的调控和管理使用市场化的工具也会越来越有效。而利率的调整可能是资金市场供求平衡的最科学的办法，从而成为长期宏观调控的经常性手段。

　　银行深层次的改革，需要利率作为资金价格工具，对银行的业务进行严格的风险控制。让银行从不计成本代价地扩大贷款规模，不断制造新的坏账的经营方式中彻底脱胎换骨。银行对利率工具使用的程度高低也是利率市场化的程度水平的高低。从某种意义上来说，利率的市场化实际与金融体系的改革能否成功，能否建设一个健康的金融体系，防范金融风险休戚相关。利率不断调整，不断发出指导性信号，对银行形成价格机制的核心竞争力是非常重要的。

　　近期为了顶住外部的人民币升值的压力，人民币汇率必须保持相对稳定。为避免国际热钱进行息差套利，人民币利率也可能随美元利率的调整而跟进。因此也加大了利率调整的可能性。

　　“加息周期”的说法还为时过早

　　笔者以为，“中国进入加息周期”的说法不够准确。因为中国与美国的经济发展阶段完全不一样，完全按照美国经济政策的思路来分析中国的政策取向没有太大的意义。

　　在中国的经济环境下，有些领域市场化程度不一定很高，经济活动不是十分规范，经济周期的规律性不强，人为的因素较多。所以简单地用经济规律，特别是美联储通常使用与美国的经济规律相适应的连续小幅升息和连续小幅降息的手法，或者说通过若干加息周期和降息周期，使美国经济总体上沿着经济周期的规律运行的思路，可能暂时不是非常适用。

　　换句话说，中国的经济规律与美国的经济规律不一致，对经济发展趋势的判断和预期的变数太多，可能现阶段“不规律”就是中国的经济规律。

　　所以是否再加息要密切观察经济的运行状况和宏观指标的变化，是否连续加息更不是现在就能够准确判断的。更多地使用利率工具或利率更频繁地被调整，与加息周期还不是同义词，而且中国经济形势的变化可能比成熟的市场经济要大，货币政策操作不一定是持续加息或持续减息，升升降降与其他政策配合交叉进行的可能性更大。

　　(作者系银河证券首席经济学家)