在牛市中寻找起舞的大象

　　李旭利/文

　　整个证券市场牛市的一个基础是经济高速增长和企业利润高速增长。在现阶段，企业利润增长率仍然非常高，今年一季度企业平均盈利增长在82%，我们估计二季度增长速度会略有下降，但从现在了解到的企业盈利情况和经济景气情况看，一直到明年，企业盈利维持30%以上的增长仍然可以达到。从这个角度说，整个牛市的基础没有发生变化。

　　牛市的另外一个基础是货币环境，就是大家经常讨论的流动性过剩问题。现在基本的货币环境是，一方面人民币对外升值，另一方面人民币对内贬值。按照我们对实际购买力、贸易情况的估计，在未来的两三年里人民币会一直处于升值的状况，全球的资产会努力寻求人民币资产，而放弃美元资产。

　　在这种人民币有管理的持续小幅升值情况下，人民币对内贬值是无法避免的，也就是说国内的通胀率会逐步上升。在过去两三年里我们看到资产价格持续上涨，最近半年时间里居民消费物价指数的持续走高更可以说明这一点，尤其是食品类和非食品类物价指数都有上升的趋势。资产类价格的快速上涨最终会带动基本生活消费品价格上升。通常说来，食品类价格上涨带来的通胀效应会更大，因为这样会带动低端劳动力要求加薪的压力，而低端劳动力工资上调的话，通胀可能还会继续上升。

　　在人民币对内贬值的情况下，个人投资的基本方向是，寻求实物资产和权益类资产，而逐步放弃固定收益类资产。其中，实物资产就是贵金属、

房地产之类的资产，而权益类资产就是

股票和公司股权之类的资产，固定收益资产则指储蓄和债券。虽然今年以来整个债券市场收益率出现了明显上升，收益率曲线趋于陡峭化，但也就大概上升了1%。而从债券收益率和股票潜在收益率的历史对比来看，2001年中国股票市场高潮时，债券收益率超过了股票潜在收益率，到了一定阶段后股票市场逐步走入衰退期。2002年开始股票潜在收益率超过债券收益率，不过超过的幅度不是很明显，一直到2005年，股票潜在收益率远远超越了债券收益率之后，股市转过身走了个牛市。最近我们又看到债券收益率开始超过了股票潜在收益率，这说明

证券市场中最容易挣钱的日子过去了，但是还没有到整个市场趋势改变的时候。市场趋势的改变有待于市场利率水平更大幅上升和证券市场资产泡沫进一步膨胀。

　　流动性过剩的问题很难在短期内得到解决。最近，股市出现一系列的调控措施，一是不断加快股票的发行速度，让在境外上市的中资企业和红筹企业回归A股发行，本土中小企业的股票发行也非常快，通过增加股票供给来调控股市过快的上涨。另外一个方式就是疏通资本流出，政府开始有意识的把流动性向外引导，比如我们看到最近QDII政策和国家外汇投资公司的成立。总的结果是增加股票供应，减少股票需求。通过对QFII和QDII的控制，来控制资本的流进和流出的总量和时机。但毕竟，这种控制是有限的，在相当长一段时期内，很难影响市场发展大的趋势。

　　作者为交银施罗德蓝筹基金投资总监

　　来源：经济观察报网

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