伴随中国最伟大的牛市一起成长

　　五年前，中国证券报·中证网推出《财经对话》节目。五年来，《财经对话》节目就公众关注的财经焦点问题，广邀境内外著名专家学者、国内各大基金公司和证券公司的高管、证券市场举足轻重的基金经理等一百多位精英人士进行专访，推出了近百期对话直播节目。《财经对话》节目见证了市场的跌宕起伏，伴随着中国资本市场共同成长。

　　日前，招商基金公司程国发先生、易方达基金公司陈志民先生、国投瑞银基金公司靳弈女士、大成基金公司刘明先生、南方基金公司吕一凡先生、博时基金公司杨锐先生、广发基金公司易阳方先生、信达澳银公司曾昭雄先生做客中证网《财经对话》五周年特别节目，回顾往昔，展望未来。与会嘉宾一致认为中国经济的繁荣远未结束，未来我们将一同分享和见证史无前例的伟大牛市。

　　主持人：中国现在的“人口红利期”还可以持续多长时间？

　　陈志民：根据西方经济学界研究亚洲“四小龙”时的分析，25-30年基本上是一个国家人口红利的极限周期。如果我们简单套用这个数据，从1990年全国性的改革开放开始，按比较保守的估算，“人口红利期”大概延续到2015-2020年。当然亚洲“四小龙”的人口基数和经济结构与我们不完全相同，在中国这么庞大的人口基数下，全世界也没有可比的经验数据或模型。我个人认为，中国的“人口红利期”最保守估计应该还有10-15年的时间。

　　吕一凡：除了人口总数以外还有两个问题：一个是未来的人口政策，包括出生率的控制；另一个，人口红利主要指的不是人口总数而是劳动力的总量，所以人口总数和劳动力的比例或者合格劳动力的比例也是一个变数。即使考虑这两个因素的话，未来十年左右我觉得还是一个比较安全的数字。

　　易阳方：可能还要考虑另外一个因素——劳动力的素质，受教育劳动者在人口中的比例越来越高，这可能也是推动人口红利最主要的因素。

　　主持人：特别国债的发行会不会带来国内流动性的紧缩？

　　陈志民：我觉得有两个层面的影响：第一、它肯定从最终结果上会影响整个实体经济的流动性，影响整个市场，不仅仅是股票市场。如果特别国债直接对央行发行，那么从短期来讲对市场流动性是没有任何影响。我想正常的程序应该是通过央行持有特别国债，然后央行再通过公开市场抛出国债，收缩流动性，那么在央行抛出国债收缩流动性的过程中，对整个实体经济包括股票市场资金的供给肯定会产生影响；第二、从整个制度安排来讲，我们国家以前债券市场不发达，市场容量和流动性不够，使得央行在公开市场操作过程中手段非常有限。这次发行特别国债增加了央行手中持有国债的数量，为将来的公开市场操作留下了比较大的空间，从长远来讲我觉得是一件好事。

　　靳弈：我从两个方面来看，一个是发行的规模，一个是发行的对象。从发行的规模来看，1.55万亿听起来是一个很大的数字，但是上半年我们的外汇储备增加再加上流入的热钱就基本与1.55万亿人民币规模相当。从发行对象来说，由于是面对银行而不是像大家担心的面对市场或者个人发行，我觉得央行可以分步骤、分阶段、分批次来发，有控制地逐步缩小流动性，不会对市场造成非常大的冲击。

　　主持人：QDII对市场资金，对市场估值会有什么样的影响？

　　靳弈：QDII是调控A股市场泡沫的工具。我们可以投资的工具非常少，而钱又特别多，这样就很容易出现泡沫，这样的情况下应该打开更多的资金投资渠道，QDII就是这样一个渠道。前一段股市特别热，大家都觉得流动性泛滥，又没有别的投资渠道，那么A股就可以这么涨，无所顾忌。QDII推出我觉得是很有必要的，可以缓解外汇储备迅速增加、

人民币升值的压力。从另一个角度讲，也反映了监管层希望估值水平跟国际上不要脱节太远，希望有一个比较理性的估值。

　　吕一凡：QDII对A股的影响主要有两个方面，一个是资金，一个是所谓的估值或者是理念。从资金来说，目前QDII的额度和认购金额相对A股市值、储蓄资金是很小的一块，QDII对A股市场的“抽血”作用非常小。从理念方面说，我们看当年推出QFII时的情况，QFII额度相对于A股的市值同样很小，到现在为止也才几百亿美元，但不可否认的是QFII推出以后，A股市场的投资理念、估值水平确实有比较大的改观。所以我们想QDII的推出更多的侧重于对估值理念的影响。

　　易阳方：人民币在目前的情况下还不能自由兑换，QDII的推出，象征意义大于实质。主要是国内的市场太热，推出QDII作为一种降温的手段。对A股的影响可能会在很长的时间才能体现出来，现在看来它对我们的影响不像我们想象的那么大。

　　主持人：最近关于市场将进入阶段调整的观点逐渐占据主流，对于调整的点位有什么样的看法？

　　刘明：这两天问我这个问题的人很多。判断市场走势的难度很大，用什么指标来判断？现在有人用政策，用加息，用流动性，我觉得有一个指标可以参考的，就是整体市场的PEG，用整体市场的市盈率比整体市场的盈利预测增速。07年中期是31倍市盈率，07年的业绩相对于06年的业绩增速是48%，31：48，零点六几的PEG；用08年的市盈率比上08年的业绩增速是在零点九几，这两个PEG指标都在一以下，在这种情况下，我觉得下跌的可能性不大。短期来讲，也是上涨的概率大过下跌的概率，长期更是乐观。

　　曾昭雄：今年上半年很疯狂的时候，大家会说台湾当年怎么样怎么样，升值的时候涨了12倍，我们还早着呢。但是，中国是一个大国，是一个大的经济体，我们是希望成为像台湾这样巨幅波动的市场，还是希望成为像美国这样的市场？像美国这样，三十年牛市，每年增长百分之十几、百分之二十是挺好的。我感觉市场到现在这个位置，是一个相对均衡的位置。首先A股对H股的溢价在30%左右，这个溢价在历史来讲相对是低的水平。另外，从估值的角度来讲，假如按照目前的价格，08年20倍的市盈率对30%的盈利增长预期是合理的，不算特别高估。

　　程国发：我以前做过卖方也做过买方。预测点位，基本上我觉得是不可能的事，很多人根据图形做股票，但目前为止成功的还不多。从世界范围来看，根据图形预测点位来做股票，我还没有听说过做得比较优秀的。我个人感觉投资应该注意两点：第一点就是对基本面、估值的判断；第二点是心理因素，投资者的心理因素对股价的影响很大。心理因素不是我们能把握的，也不需要我们把握，还是要从市场的基本面来判断整个市场趋势，看公司的估值。从这两个方面来说，如果大的趋势不发生改变，而很多上市公司的估值又不贵的情况下没有必要做仓位的控制。估值、大的趋势，这两点能把握住了，那你投资胜算的概率就比较大。反过来，即使你赌点位的波动，一次赌对了，不一定每次都赌对，说不定下次就赌错了，这是一个概率事件。

　　吕一凡：对于点位的判断实际上并不是基金经理的主要工作，尤其对于我们这种股票型基金而言。我们的组合长期保持比较高的仓位，判断点位既不是我们的主要工作，用处也不见得有多大，我们更关注的是我们组合内的股票业绩增长的情况以及估值水平。

　　主持人：下半年您所看好的行业有哪些？

　　刘明：一般起码要看一年吧，买好股票，我做好它半年不涨的准备，如果让我挑个半年就涨的，我觉得很难挑。看一年吧，我觉得是银行、医药、地产业。

　　曾昭雄：目前中国人民越来越有钱了。我们在卖基金的时候一直在讲这么几个观点：一个是我们有钱的时候去干什么，我们是怎么消费的？经济结构在发生变化，消费结构也在发生变化，你循着这个路子去找的话，一定可以找到投资机会；其次，刚才讲到中国

人民币汇率在上升，到底什么东西是有持续竞争力的？你看到一个行业在全球的竞争力不断提升，那你就分享它好了。

　　程国发：对于消费、服务、地产这些行业，以及一些有竞争力的装备制造业都是我们看好的，是我们配置的重点。从上市公司的业绩增长和行业的利润增长来说，这几块一个是稳定，一个是持续，另外一点是比较快，所以未来一年我也是看好金融、地产、装备制造和消费行业。

　　杨锐：我的中报上面是这么说的：一个“人”字，左边一撇，代表人的消费，消费包括

理财的消费、其他的消费。右边一捺，代表要消费的钱从哪来？你得工作，哪些人才配有钱消费呢？关键是到劳动力市场率比较高的一部分，比如装备制造。“人”字左边一撇，右边一捺，从人开始到人结束。

　　吕一凡：我们可能更看好一个是金融、地产，第二个是制造业。制造业我们可能不单单限于装备。中国这一轮经济主要的上涨就是制造业的兴起，我们为全世界提供各种各样的产品，在这些制造业企业中，一些比较小的公司或者中型的公司最后发展成为世界型的公司，像过去的中集、招商局都已经在各自领域完成转变，接下来还会有更多的企业走这条路，成为在各自领域中的龙头企业，我们会关注这些企业。除了这个以外，还包括资源类的企业，中国、印度这些发展中国家的发展，很大程度上是制造业的发展，制造业的发展对于资源的依赖是比较强的，资源矿产类的股票我们还是比较看好的。

　　靳弈：我比较同意几位的观点，金融、银行长期来看有很多业务拓展空间，虽然负面的东西有，但长期来看它的持续增长能力、渠道能力都是很宝贵、很有价值的，所以我们还是比较看好这个行业。对装备业我们也看好，中国现在有很多国际竞争力非常强的制造企业，因为我们国家的需求大，规模带来了很多的出口机会和价格优势，所以这些企业也是我们长时期非常看好的。每个行业竞争力非常强的公司都有投资价值，好的话我们都会选择。

　　陈志民：从大的板块来讲，金融、地产是升值过程中投资者的主线，另外从超额回报的角度来讲，环保节能这个领域里也是一个大的方向，这是从行业的角度来看。另外，中国很多中小企业特别是中小民企具备特别强的活力，尽管现在市值都比较小，就像苏宁一样，苏宁一开始也是一个小市值的公司，现在成为中小板最大市值的公司，我想中小板里面一定会有类似苏宁这样的企业诞生，也许这些企业现在看来很贵，但我觉得在整个市场给他们提供了很多机会，一个是融资比以前便利很多，另外一方面特别是民企在管理和并购国企上的优势，会使得它的增长超出我们的预期，不一定在某一个行业，可能会分的非常细，在这些小行业的龙头，一定会产生几家比较大或者成为大市值的公司。

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