以价值投资的名义投机

　　高杉

　　上周，某电子类上市公司发布三季度预亏公告，称其亏损金额约6000万元，当日公司股票复牌直冲跌停而去。与之相反的是，在公司去年度和今年上半年主营业务收入和主营业务利润均大幅提升的情况下，众多机构投资者在二季度大幅增仓该股———截至6月30日，其前十大流通股东累计持仓达到流通股的24%。之前，某液晶显示器行业龙头上市公司业绩 剧烈的变化也曾令基金措手不及。

　　类似上述两公司的前车之鉴不在少数：在2004年度基金年报中，某基金曾就其在上海汽车和伊利股份上的投资损失做出一段绕口令似的陈述，接着多家基金在三毛派神的业绩大变脸中认赔出局；又有基金不得不清空红太阳……这些案例暴露了国内机构投资者在基本面分析方面的软肋，继而反映出他们对价值投资内涵的曲解。

　　价值投资是基于对公司基本面的细致分析，通过合适的估值模型，将

股票的内在价值予以量化，并与其市场价格进行比较，发掘出被市场低估的股票的过程。该理念随着基金在2002-2003年间的辉煌业绩而深入人心，却又在随之而来的下跌过程中遭到质疑。其间，部分机构投资者除了不断用波段操作和

宏观调控搪塞之外，张口闭口都是“理念”，基金净值却是一片凄惨。

　　价值投资应当是立足于控制风险的稳健投资策略，立足中长期投资于业绩稳定、持续分红并且公司治理完善的公司。而我们看到的是在基金交叉持股和集中持股过程中，股价大起大落，基金大进大出。2005年基金半年报统计数据显示，149只股票型基金、混合型基金和保本型基金平均股票换手率为240.8%，远远高于上半年A股市场平均换手率141.5%，这表明基金在2005年上半年热衷短线操作。这种短线操作的结果就是机构博弈导致股价大幅波动，基金重仓股的价格并不是维持在稳定的内在价值上下，而是一部分长期高于其合理估值，而一部分持续低于其公允价格。

　　显然，机构投资者已经把价值投资扭曲了。部分机构并没有形成清晰的投资风格，而是把控制风险转化为寻找黑马的激进游戏。事实上，A股市场所有具备投资价值的公司已经充分暴露在眼前。虽然四年熊市阻碍了优质公司上市，致使国内股市有边缘化之虞，而现有优质公司的流通供给又显不足，但是事实证明长期持有优质公司其投资回报率必然为正值。如果机构对行业景气及其影响因素都做出正确判断，并且以中长线眼光看待优质公司，其投资回报不会如此惨淡。

　　有位机构的朋友对笔者讲，他们公司的盈利完全来自销售，而将亏损归咎于研究。可是，这家机构恰恰大量持有前述某电子类上市公司股票。显然，价值投资在他们手里变成了“万金油”，基础分析仅仅是道具而已。

　　我们曾经因为不负责任的上市公司而饱受损失，如今上市公司的质量得到有效提高，我们却不得不面对一些“走眼”的基础分析。谁都无法否认，中国股市面临着巨大的发展机遇，机构投资者将面临优胜劣汰。然而，这可能是一个吹尽黄沙始见金的过程，其成本高得令人难以承受。如果这个市场的参与者无法履行对中小投资者的信托责任，股市就像一场荒诞剧，演员脑子里想的是投机，手里的道具是所谓基础分析，那价值投资将会何其脆弱？