《沉默的羔羊》：重组式股改

　　在股权分置改革初期，几乎所有参与股改的公司都是绩优公司，因此采取简单的送股等由原非流通股股东支付对价的方式即可，但对于大量存在的绩差公司甚至是已经暂停上市的公司来讲，仅仅采取简单的支付对价的方式是很难得到流通股东认同的，毕竟多年来投资绩差上市公司的流通股股东已经成了伤痕累累的“沉默的羔羊”，因此必须借助股改的东风进行实质性重组。

　　这几家上市公司分别是ST农化、ST吉纸、渝开发、ST中西(资讯 行情 论坛)和湘火炬。

　　ST农化方案的要点是，公司非流通股股东建峰总厂以合法持有的建峰化肥51%的权益性资产以及复合肥、氮气生产经营相关的资产和负债与民丰农化合法拥有的整体资产(含全部资产和全部负债)进行置换，同时支付每10股1.5股的对价。实施资产重组后，ST农化的净资产、总股本不会发生变化，但每股净利润有望从-0.4元左右提升至0.3元以上，公司基本面大为改观。

　　ST吉纸方案的要点是，苏宁集团通过对ST吉纸进行重大资产重组，将经营性资产注入公司，使公司净资产由0元上升为4.03亿元，流通股股东每10股获得10.08元净资产。从而有利于提高公司经营业绩和价值增长能力。对价安排完成后ST吉纸的股份总数和股本结构均维持不变，但每股净资产、每股收益等指标将发生重大变化，每股净资产从0元／股上升至1.01元／股，ST吉纸有望恢复上市资格。

　　渝开发方案的要点是，全体非流通股股东向公司注入1.0226亿元现金，相应增加公司资本

公积金为全体股东共享。每股流通股股东相当于获送0.87元(未考虑渝开发所得税因素)。渝开发以注入现金增加的部分资本公积金向全体股东按每10股转增5股的比例转增股份。公司获得的1.0226亿元现金将仅限于用作设立一家投资公司(公司持股比例在80%以上)的资本金，拟用于收购道路、桥梁、隧道等优质市政公用设施的资产。如假设未来收购的优质资产的净资产超过10%，则每年将为渝开发带来1000万元以上的新增利润，相当于每股净利润增加0.085元，并且获得新的利润增长点。

　　ST中西方案的要点是，上药集团向中西药业注入现金人民币3.5亿元。本公司计划将该笔资金主要用于购买医药零售类资产及偿还部分债务。上药集团向中西药业注入其下属全资企业上海远东制药机械总厂权益性资产，价值人民币4300万元；上药集团通过接替上海申华控股股份有限公司为中西药业借款所承担的连带担保责任及其他义务，换取上海申华控股股份有限公司、上海圆通汽车销售服务有限公司、深圳正国投资发展有限公司、中国正通控股有限公司豁免中西药业债务人民币2.78亿元。经过重组，ST中西的每股净资产将从-2.42元上升到3.11元，并且置入的优良资产将带来盈利和未来的利润增长点，使处于退市边缘的ST中西获得新的活力。

　　湘火炬方案的要点是，全体流通股股东每持有10股流通股获0.3股股份，由公司第二大非流通股股东株洲市国资公司送出;流通股股东每持有10股流通股股份将获得潍柴动力(潍坊)投资有限公司派送的三份认沽权利，行权价格3.86元，行权期限为在

股权分置改革方案实施日后第15个月的最后5个交易日。潍柴动力以40109万元现金收购湘火炬对新疆德隆及其关联方40109.2万元的不良债权，提高湘火炬的资产质量。在支付对价的同时用流动性最好的现金置出流动性非常差且很难收回的不良债权，将大大提升湘火炬的内在价值。

　　【点评】

　　第一、资产注入的力度相当大。

　　ST农化的方案使一个巨亏公司有望瞬间转变成一家低市盈率的优质公司，ST中西的方案使其每股净资产增长5.53元，ST吉纸的方案使一家行将退市甚至破产的公司重新焕发生机，湘火炬则借机处理了4亿多元的坏账。可以看到，每一家公司都将发生翻天覆地的变化，其内在价值得到实质性提升。

　　第二、利用资产重组从根本上大幅度提升上市公司质量。

　　在1998年前后，中国

证券市场曾经迎来第一次资产重组热潮，但以临时性财务重组和配合二级市场炒作的题材性重组为主，最终并未带来大量实质性的财富增长。而本次以股权分置改革为契机的资产重组浪潮将拥有更多实质性内容。如果大量的绩差公司都采取重组方式完成股改，将有大量优质资产作为对价注入到上市公司中，目前中国证券市场上市公司整体质量偏低的现状将大为改观。

　　第三，未来先注入资金、后资产重组的股改模式将是重组式股改的主流方式。

　　上述参与股改的绩差公司，大部分资产重组已经接近完成，因此与股改结合顺理成章。但对于大量类似渝开发等尚未开始资产重组的公司，选择先注入现金或剥离债务、后进行资产重组将成为更加现实的选择。

　　(作者就职于西南证券投资银行部)