首旅酒店(600258)：19年扣非业绩+18%好于预期 2020年轻资产加盟扩张有望逆势提速

原标题：首旅酒店(600258)：19年扣非业绩+18%好于预期 2020年轻资产加盟扩张有望逆势提速 来源：安信证券股份有限公司

公司发布2019 年年报：①19 全年：实现营收83.11 亿元/YoY-2.67%，归母净利润8.85 亿元/ YoY +3.26%，扣非后归母净利润8.16 亿元/ YoY +18.3%，增速好于预期。

②19Q4：实现营收20.80 亿元/ YoY -4.15%，归母净利润1.66 亿元/ YoY +196.43%，扣非归母净利润1.27 亿元/ YoY +388.46%，单四季度业绩大幅增速主要系2018Q4同期有1.11 亿元资产减值损失，而2019Q4 无该部分损失所致；③经营性现金流净额：18.04 亿元/ YoY -6.17%，主要系支付租金增加及支付税费的时间性差异所致。

④2020 年一季报预告：受新冠肺炎疫情爆发及相关防控措施影响，预计2020 年Q1归母净利润为亏损5.05 亿元~亏损5.42 亿元，预计扣非归母净利润为亏损5.01 亿元~亏损5.38 亿元。公司目前正积极做好防控疫情和复工复产工作，90%以上酒店已恢复开业，如家复工开业店出租率已达65%。

2019Q4 成熟店RevPAR 同降5.1%，环比2019Q3 有所改善；19 全年成熟店RevPAR同降2.4%。①2019 年整体（百分比均为同比变动，下同）：首旅如家整体酒店RevPAR-2.4%，入住率-2.6pct，平均房价+0.9%。其中，经济型酒店RevPAR -4.3%，中高端酒店RevPAR -8.2%，云酒店RevPAR -10.2%；②2019 年成熟店：首旅如家整体成熟店RevPAR -4.2%，入住率-2.2pct，平均房价-1.6%。其中，经济型成熟店RevPAR-4.5%，中高端成熟店RevPAR -4.0%，云酒店成熟店RevPAR -6.5%；③2019Q4 整体：

首旅如家整体酒店RevPAR-4.2%（环比19Q3 RevPAR -3.7%降幅有所扩大），入住率-2.4pct，平均房价-1.3%。其中，经济型酒店RevPAR-6.1%，中高端酒店RevPAR -9.7%，云酒店RevPAR -12.5%；④2019Q4 成熟店：首旅如家整体成熟店RevPAR -5.1%（环比19Q3 RevPAR -6.1%降幅有所收窄），入住率-1.7pct，平均房价-3.1%。其中，经济型成熟店RevPAR-5.6%（19Q3为-6.5%）；中高端成熟店RevPAR -4.5%（19Q3为-5.2%），云酒店成熟店RevPAR -5.6%。

2019 年新开酒店数829 家，其中经济型&中高端酒店397 家，轻资产扩张&中高端升级延续。①轻资产扩张：公司19 年新开店829 家（直营/加盟分别新开店27 家/802家），总酒店数相比18 年末净增加401 家。分拆品类来看，公司19 年新开经济型酒店108 家，中高端酒店289 家，云酒店240 家，管理输出酒店192 家。截至2019 年末已签约未开业酒店数增至660 家，相比2018 年末530 家继续增多；②会员人数：

截止2019 年底，公司拥有1.18 亿会员/YoY+7.3%，自有渠道入住间夜数占比为76%，公司积极加强会员拉新力度，与阿里平台加大合作及优化会员权益和体验，提升复购率。APP 装机量、微信小程序、支付宝小程序等移动端预订均比去年同期大幅度增长。③存量升级：如家NEO3.0 作为经济型酒店的迭代升级产品，经过两年的打造只2019 年末已增至454 家，其中升级改造店为360 家，预计存量经济型酒店升级有望持续推进；④中高端布局：公司19 年与凯悦成立合资酒店品牌——逸扉酒店，定位于中高端的旅行市场。目前已做好第一批直营店（北京、上海）选址，建造工作正在紧张进行中并力争尽早开业迎客，中长期产品矩阵有望持续扩大完善。

轻资产加盟扩张推动19 年费用率小幅下降，整体净利率继续小幅提升。①19 全年：

期间费用率78.93%/-1.17pct。其中， 销售费用率64.99%/-0.71pct； 管理费用率12.15%/+0.11pct；财务费用率1.47%/-0.54pct；研发费用率0.32%/-0.03pct。公司19年其他收益1.02 亿元/+56.11%，主要系收到的企业发展与扶持奖励基金上升，以及2019 年4 月1 日增值税改革后新增的加计扣除进项税额；投资收益0.36 亿元/-77.15%，主要系2018 年公司出售燕京饭店20%股权产生投资收益1.26 亿元。19 全年整体实现净利率11.06%/+0.61pct。②19Q4：整体期间费用率82.67%/-2.29pct，销售费用率68.21%/-1.05pct，管理费用率12.96%/+0.93pct，财务费用率1.14%/-1.15pct，研发费用率0.36%/-1.02pct。整体19Q4 实现净利率8.29%/+5.55pct。

2020 年计划开店800-1000 家有望逆势加速，开发团队奖励机制有望加大改革优化。

①公司计划2020 年新开酒店800 至1,000 家，并且将继续对开发团队大力投入并进行相关奖励机制的改革，以帮助推进全年新店开拓的发展速度。②根据公司公告，新冠肺炎疫情高峰在1 月下旬爆发， 2 月份影响最重，3 月份消费市场开始逐步恢复；预计二季度市场仍将处于恢复期，下半年进一步好转，受疫情影响的部分补偿性消费进一步释放。酒店行业方面，预计将加速对不符合发展要求的企业出清，为行业提供了再次整合机会，预计酒店的品牌化率将加速提升。

核心逻辑：国内企业复工下酒店Q2-3 数据有望持续改善，中长期酒店轻资产加盟扩张逻辑不变，继续推荐。1）短中期：3 月社融创新高+国内疫情控制较好+企业复工推进，预计4-6 月酒店数据有望逐步好转，2021-22 年开店预计在更多单体酒店加盟意愿提升下，行业内的酒店龙头轻资产加盟扩张的速度有望进一步提升。首旅酒店作为国内经济型&中高端领域的龙头之一，预计有望直接受益；2）长期：在中端酒店品牌如家精选、和颐等发力扩张+中高端酒店逸扉升维拓展+云酒店低线城市降维扩张三方面推动下，有望持续保持较快开店成长的速度。叠加公司目前估值对应2021 年仅15.6x，已处历史低位，继续推荐公司当前中长期的投资机会，但仍需跟踪国内及海外疫情的发展最新进展。

投资建议：买入-A 投资评级。公司酒店业务在2020 年Q1 受新冠肺炎直接影响，Q2 预计仍处会恢复爬坡阶段，使得短期2020 年Q1-2 经营承压。我们核心基于国内疫情在目前的4 月基本得到控制后，且当年Q2-3 不再大规模爆发假设下，预计公司在2020-22 年营收分别为68.5 亿元/87.3 亿元/90.5 亿元， 对应增速-17.6%/+27.5%/+3.7%；归母净利润分别2.38 亿元/9.70 亿元/10.90 亿元，对应增速-73.2%/+308.4%/+12.3%，在2020-22 年期间复合增速15.4%，给予买入-A 的投资评级，6 个月目标价为19.50 元。

风险提示：疫情影响超预期，宏观经济下行、开店不及预期、酒店竞争加剧等。