全球股市大跌彰显A股价值

　　广发证券武幼辉

　　过去的两周里，全球股市遭遇寒流，而罪魁祸首为美国的次级债风波，以及从长远来看，影响可能更大的日元套息交易。在全球资本市场联动性不断加强的今天，外围股市的大跌会不会传导到中国股市？我们认为，投资者的担忧实属多余。相反的，从未来全球资产配置的行为和方向来看，其对A股的综合影响偏向正面。

　　其一，次级债风波不会影响中国经济的基本面。次级债风波起源于其拖欠率持续上升。根据MBA(美国抵押贷款银行家协会)的统计，次级浮动利率按揭贷款的拖欠率已从2004年4季度的10.33%上升到今年1季度的13.77%。但是，次级债的规模在房屋抵押贷款中的占比并不高，大约是8%左右。由于其他类型的按揭贷款拖欠率并未抬升，整体按揭贷款的拖欠率反而从去年4季度的4.95%下降到今年1季度的4.84%。目前，美国住房按揭贷款的市场规模在10万亿美元左右，市场估计其损失的上限是1000亿美元，这一规模显然不会对美国经济造成实质影响。

　　另一方面，根据Stone & Mc-Carthy Research Association(SMRA)的研究显示，过去1年内，中国购买美国政府支持事业

证券和个人住房抵押贷款支持证券(MBS)共计470亿美元，购买次级抵押贷款类证券95亿美元。因此，中国直接受到的损失基本上可以忽略。

　　其二，中国

资本市场的资金洼地效应或许上升。导致次级债拖欠率上升的原因在于：1、近1年来，美国房屋价格指数持续下跌，新建房屋销售面积也不断下降；2、

美联储从2004年6月以来，连续17次调高联邦基准利率，此举极大提高了抵押借贷成本；3、次级放贷规模扩张迅速，但监管不严。根据SMRA的数据，2006年次级放贷总规模达到6400亿美元，相当于2001年的5.3倍；2006年次级抵押贷款债务证券化比重达95%，而2001年这一比例为50%。次级放贷规模盲目扩张，但美联储秉承市场化原则，并未加以干预。因此，如果次级债问题未来有升级的迹象，美联储可能通过减息加以应对。目前美元相对其它一篮子货币正加快贬值，而中国正处于升值与加息周期之下，在这一情况下，人民币加快升值与中美利差减少，将导致中国资本市场的资金洼地效应更加明显。即使未来日本可能调高利率，但套息资金不太可能流出中国，反而会吸引更多的资金流入。

　　因此，综合看，我们认为，次级债风波与日元套息交易对A股综合影响偏向正面。上周末外围主要股市再度跳水，但周一A股未受影响。而我们认为，如果本周A股受外围市场影响出现非理性下调，将是很好的建仓良机。

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