6大关键词解码CDR:做市商交易成竞价补充 保障流动性

　　北京商报

　　2018年，创新企业回归、拥抱新经济无疑是资本市场热议的话题之一。6月6日深夜，证监会重磅推出《存托凭证发行与交易管理办法（试行）》及相关配套措施等九份规章与规范性文件，对于CDR发行与上市等细节问题予以明确规定。根据规定，6月7日起，符合标准的创新型企业即可向证监会递交CDR发行申请材料。对此，北京商报记者梳理六大关键词对CDR相关细节进行解读。

　　关键词一：标准

　　随着CDR政策的落地，作为一个创新品种，CDR的发行申报通道正式打开。证监会对试点企业选取标准和选取机制作出要求。

　　在试点企业的选取上，试点企业应当是符合国家战略、科技创新能力突出并掌握核心技术、市场认可度高，属于互联网、大数据、云计算、人工智能、软件和集成电路、高端装备制造、生物医药等高新技术产业和战略性新兴产业，达到相当规模，社会形象良好，具有能够引领实体经济转型升级的创新企业。

　　试点企业可以是已境外上市的红筹企业，或尚未境外上市的企业（包括红筹企业和境内注册企业），证监会对此类试点企业设置了硬性指标。其中已境外上市试点红筹企业，市值应不低于2000亿元。尚未境外上市试点企业，最近一年经审计的主营业务收入不低于30亿元，且企业估值不低于200亿元。新发布的文件中对于如何对企业进行估值作了规定，境外2000亿市值门槛按照试点企业提交纳入试点申请日前120个交易日平均市值计算，汇率按照人民银行公布的申请日前1日中间价计算。上市不足120个交易日的，按全部交易日平均市值计算。境内200亿企业估值应参考最近三轮融资估值及相应投资人、投资金额、投资股份占总股本的比例，并结合收益法、成本法、市场乘数法等估值方法综合判定。融资不足三轮的，参考全部融资估值判定。

　　在尚未境外上市试点企业中，对于具备明显的技术优势的高新技术企业，应符合研发人员占比超过30%，已取得与主营业务相关的发明专利100项以上条件。这类企业最近三年营业收入复合增长率30%以上，最近一年经审计的主营业务收入不低于10亿元人民币，且最近三年研发投入合计占主营业务收入合计的比例10%以上。

　　作为配套措施，证监会对IPO管理办法进行修改，明确规定符合条件的创新试点企业不再适用有关盈利及不存在未弥补亏损的发行条件。也就是说，在全新的规则之下，尚未盈利不再是企业A股上市的“拦路虎”。

　　有市场人士质疑，此次发行试点的企业都是“独角兽”。证监会表示，门槛高于市场口语化说法的所谓“独角兽”企业标准。发行审核会严格把关，审慎选取试点企业，充分考虑国内国际市场情况，把握好试点的数量和节奏，平稳有序的开展试点工作。

　　关键词二：尽调

　　为规范和指导保荐人保荐创新企业境内发行股票或存托凭证的尽职调查工作，提高尽职调查工作质量，证监会制定并发布了《保荐创新企业境内发行股票或存托凭证尽职调查工作实施规定》（下称《尽调规定》）。

　　具体来看，《尽调规定》中对已在境外上市的红筹企业，允许保荐人在进行必要的审慎核查基础上，可以通过查阅红筹企业境外招股说明书、年度财务报告等具有法律效力的公开披露文件、利用境外中介机构出具的专业意见等方式进行尽职调查。对境外招股说明书、年度财务报告等文件未曾披露或披露后已变更的内容，保荐人应按照《尽调准则》和规定进行尽职调查。

　　在公司治理方面，《尽调规定》明确保荐人调查红筹企业协议控制架构、不同投票权结构、投票协议或其他公司治理特殊安排的具体情况和相关风险，调查上市后对于投资者权益保护的总体安排是否不低于境内法律要求，调查境内证券事务机构设立和境内证券事务负责人任职资格等情况。

　　而对拟在境内发行存托凭证的创新企业，该规定允许保荐人调查创新企业存托托管安排和对存托凭证持有人权益保护安排、存托人和托管人对基础财产的资产隔离等安全保障安排，托管人资质情况及其他与存托凭证发行上市相关的事项。

　　此外，若创新企业确实无法事先确定募集资金投资项目的，保荐人应对募集资金的投资方向进行调查，分析募集资金数量是否与创新企业规模、主营业务、实际资金需求、资金运用能力及业务发展目标相匹配，分析募集资金对企业财务状况及经营成果影响。

　　关键词三：咨询委

　　根据证监会要求，证监会受理企业在境内公开发行股票或存托凭证申请后，需要结合咨询委员会的咨询意见，判断企业是否符合试点条件。也就是说，创新企业需要经过科技创新咨询委员会（以下简称“咨询委”）咨询后上发审会。证监会6月6日发布的《中国证监会科技创新咨询委员会工作规则（试行）》，则是对咨询委具体职责进行了明确。

　　需要指出的是，咨询委定位为证监会的政策咨询机构，负责向证监会以及发审会、并购重组委、沪深交易所、全国股转公司提供专业咨询和政策建议。咨询委不仅对申请创新试点企业的技术状况、模式特征发展前景等相关情况提供专业咨询，也对IPO、再融资、并购重组审核，以及沪深证券交易所、全国股转公司工作中遇到的相关问题提供咨询意见。

　　据悉，咨询委主要以召开会议的形式履行职责。文件中明确了咨询委的五大职责。其中，咨询委介绍科技创新及产业化应用的发展动态、境内外典型案例；对申请境内发行股票或存托凭证试点的企业相关情况提供咨询等。

　　成员组成上来看，咨询委委员由从事高新技术产业和战略性新兴产业（主要包括互联网、大数据、云计算、人工智能、软件和集成电路、高端装备制造、生物医药等）的权威专家、知名企业家、资深投资专家组成。

　　在业内人士看来，科技创新咨询委员会中的委员，熟悉相关方面的产业政策、前沿技术、发展前景、竞争态势等，这就保证了科技创新咨询委员会的专业性，对试点企业的专业遴选具有较大的意义。

　　关键词四：定价

　　与A股市场现行的IPO定价政策不同，基于创新企业独特性，创新试点企业将可通过询价的方式确定发行价格。

　　按照正在修订进程中的《证券发行与承销管理办法》，CDR的发行与承销纳入发行与承销办法的规制范围。试点创新企业发行股票或CDR，其发行定价方式也在《承销办法》确定的询价制度框架下进行。为提高企业定价方式的灵活性，证监会取消了此前关于发行规模在2000万股以下的企业应当直接定价发行的硬性规定。明确公开发行股票数量在2000万股（含）以下且无老股转让计划的，可以通过直接定价的方式确定发行价格，也可以通过向网下投资者询价的方式确定发行价格。提及该调整，证监会表示，创新企业普遍存在业务模式新、估值难度大等特点，专业投资者参与询价可促进企业价格发现。

　　为促进创新企业合理定价，监管部门将充分发挥专业机构投资者在稳定市场和价格发现过程中的积极作用，作出针对性的规则和监管安排。同时，将要求发行人及其承销商根据企业各自的特点，本着审慎定价、公平配售、有利于市场稳定和企业长远发展的原则科学设计发行方案，在充分询价的基础上确定合理的发行价格。

　　与市场熟悉的传统企业相比，创新企业在行业、技术、产品、模式上具有一定的独特性，而与之相应的估值模式尚未建立或未经有效检验，估值和定价难度较大。创新企业的询价会不会出现定价过高的情况成为投资者关心的问题，证监会相关负责人表示，创新试点企业股价受公司基本面、市场情绪投资热点等诸多因素影响而发生波动，投资者应认真研读发行人的招股文件，特别关注发行人的风险揭示，独立研判、客观分析、理性抉择，不要抱着炒新的心态盲目跟风炒作，避免不必要的损失。

　　关键词五：交易

　　根据证监会相关负责人介绍，存托凭证的交易方式总体考虑比照A股交易方式。

　　从近期沪深交易所及中国结算向各家证券公司发布的启动CDR仿真测试的通知来看，通知明确CDR的基本设计思路主要参照A股。这也意味着，合格投资者买卖CDR的过程与交易普通A股股票并无显著不同。具体而言，CDR采用无纸化登记存管、登记及交易结算涉及资金均以人民币计价、交易日历按照A股安排、证券及资金账户均与投资者参与A股交易的做法保持一致、公司行为服务的种类不超出A股公司行为范围并参照A股办理等。交易方面，投资者买卖CDR的最低限额仍是100股，CDR买入时也是100股的倍数，100股等于1手。投资者可申购CDR的数量仍与其持有的沪市或深市的流通市值挂钩，且每个账户只能申购一次。

　　北京一位券商人士告诉北京商报记者，投资者申购、买卖CDR跟买卖普通的A股股票没有差别，而交易所也没有为发行CDR的企业专门设立独立板块，都是与现行的普通A股股票混在一起。该券商人士进而分析称，交易所可能会对发行CDR企业在产品代码上有所区别，并将某个区间段专供CDR企业使用。

　　证监会相关负责人表示，CDR交易方式基本按照A股路径，能保证交易制度基本稳定，投资者交易习惯不发生重大改变。同时，技术系统无需做大的调整，可确保交易平稳，严守不发生系统性风险的底线。

　　根据规定，发行上市后，存托凭证的交易可以按照有关规定采取做市商交易方式。上述券商人士分析指出，这意味着做市商交易将成为竞价交易的补充，有利于保障CDR流动性，谨防炒作风险。

　　需要指出的是，尚未盈利的试点企业发行股票的，控股股东、实际控制人、董事、高级管理人员在试点企业实现盈利前不得减持上市前持有的公司股票。试点红筹企业境内上市后，境内发行的存托凭证与境外发行的存量基础股票原则上暂不安排相互转换。

　　关键词六：投资者保护

　　根据安排，CDR对于投资者不设交易门槛，在《存托凭证发行与交易管理办法》（试行）规定中，证监会对投资者保护也做了基础性的安排。针对股票投票权的差异化的安排，增强了投资者的保护。

　　该规定中，针对存托凭证出现终止上市情形的，证监会明确存托人应当根据存托协议的约定卖出基础证券，并将卖出所得扣除税费后及时分配给存托凭证持有人。若基础证券无法卖出的，境外基础证券发行人应当在存托协议中作出合理安排，保障存托凭证持有人的合法权益。

　　另外，试点红筹企业发行存托凭证存在股东投票权差异、企业协议控制架构或类似特殊安排的，应当按照相关信息披露规定在招股说明书等公开发行文件显要位置充分、详细披露相关情况，特别是风险、公司治理等信息，以及依法落实保护投资者合法权益规定的各项措施。

　　存在投票权差异的，相关安排应当符合拟上市证券交易所的相关规定，并应明确维持特殊投票权的前提条件，特殊投票权不得随相关股份的转让而转让，以及除境内公开发行前公司章程已有合理规定外，境内公开发行后不得通过任何方式提高特殊投票权股份的数量及其代表投票权的比例。

　　值得一提的是，受CDR政策落地的影响，独角兽相关概念股在6月7日早盘表现活跃。诸如，截止目前星云股份、朗新科技涨停，合肥城建上涨5.9%。一位投行人士在接受采访时表示，初期创新试点企业标的可能较少，企业上市后受到资金追捧的可能性比较大，创新企业上市后可能会遭遇爆炒。

　　对于可能出现的过度炒作，证监会表示交易所将继续强化交易一线监管，同时加强投资者教育，加大风险提示力度，引导投资者理性参与交易。而对于炒作中存在的违法违规行为，证监会强调，和交易所将依法坚决打击，毫不手软。

　　前海开源首席经济学家杨德龙认为，新经济企业回归，一方面让国内投资者有机会参与到这些公司的投资。不过对于新经济企业的回归，投资者不能盲目地去追逐，而是要看它的发行价是否合理，它未来是否还有成长性。

　　对于投资者权益受损害的，证监会指出可通过五种途径进行维权。诸如受损害的存托凭证持有人按照存托协议的规定，选择存托凭证上市的证券交易所所在地有管辖权的人民法院提起民事诉讼。

　　北京商报记者 刘凤茹 高萍

责任编辑：陈悠然 SF104