易宪容：什么是从紧的货币政策

　　什么是“从紧的货币政策”？

　　易宪容(《国际航空报》专栏作者)

　　12月5日，中央经济工作会议在北京结束。这次会议指出，2008年的宏观经济政策将出现显著的变化，在实行稳健的财政政策的同时，实行“从紧的货币政策”。把“适度从紧的货币政策”转为“从紧的货币政策”，去掉“适度”两字，意味着2008年中国的宏观调控政策将发生根本性的转向。

　　今年以来，尽管央行采取一系列银行信贷紧缩的货币政策，如五次上调存贷款利率，九次上调准备金率，但商业银行的信贷狂潮依然不期而至，许多商业银行在第三季度就已经完成了全年预定的信贷指标。银行信贷的快速增长，不仅对整个国内经济造成巨大的影响，也将给国内商业银行本身带来巨大的风险。因为大量贷款增加后，大部分过剩的流动性就会从银行体系流向资本市场，从而推动股市、房市价格的不断上涨。而且，大量货币流入金融市场，也是今年物价快速上涨的动力源。2005-2006年居民消费价格指数(CPI)分别上涨仅为1.8%、1.5%，而到2007年一下就上升到6%以上，其通货膨胀的压力自然增加。因此，稳定物价成了明年经济工作最为重要的任务，而从紧的货币政策也是稳定物价最平常的方式。

　　随着CPI的上升，今年以来居民储蓄存款利率一直处于负利率水平。据计算，今年8月14日之前，负利率曾高达3.836%，即使到10月份，通过央行多次加息及利率税降低，负利率仍然处在2.8235%水平上。可以说，居民存款的负利率不仅容易扭曲整个金融市场的价格机制，而且会造成整个社会财富分配的不公，扭曲市场价格机制，改变市场的行为预期，从而可能增加整个经济的震荡与混乱。

　　正是在上述背景下，政府明确提出了从紧的货币政策。从紧的货币政策主要表现在以下几个方面：首先，从紧的货币政策主要有存款准备率、公开市场操作、央行票据等数量工具，同时，根据中国的实际情况，已经多年不用的信贷规模管制可能又会大行其道；其次，从紧的货币政策还表现在价格工具，即利率和

汇率上。随着CPI的上升，利率水平提高应该是2008年最为常用、宏观调控使用最为频繁的工具。如果2008年的CPI保持在2007年4.5%的水平，要让居民的存款利率为正就得上调利率近2%以上。如果央行上调利率每一次为0.27%，那么至少得上调7次利率。可见，从紧的货币政策在提高利率水平上有2%的发挥余地。至于汇率问题，2007年以来，人民币实际有效汇率共有5个月份贬值、6个月份升值，实际有效汇率升值幅度仅为2.867%。如果2008年美元下跌的趋势逆转，美元重新走上升值之路，那么，

人民币升值幅度仍然会保持在3-5%的范围内。

　　总之，从紧的货币政策可以从银行信贷规模、利率水平及汇率水平上来分析，但利率水平是核心。如果银行利率水平调整为正利率，加上对银行信贷规模的严格管制，那么，防止投资过热及稳定物价，挤出两大资产价格之泡沫都能够实现。反之，如果仅从量上控制而不从利率水平上入手，所产生的效果仍然会是十分有限。