观点概述：
从当前时点来看，L从高位回落的主导驱动市场已逐步消化：供应回升+产结构冲击。供需矛盾的切换导致估值水平已出现偏低的趋势，短期L将寻求底部，在产业结构的大矛盾下寻求修复性反弹。
反弹的动能我们主要从以下几个方面去审视：1、非标转产带来的供应结构性紧缺。三季度开始，标品线性的生产比例大幅低于去年，并没有表现出旺季该有的水平。很多装置转产HD导致了LL的供应出现下滑。2、内外价差倒挂，内外价差已从内外顺挂改为倒挂，在LL高度对外依存的格局下，进口边际变化量受到抑制，短期进口量大概率出现下滑。3、从安全边际的角度考虑，当前下游正处于需求旺季，现货端持续升水，短期存在基差修复的可能。4、上行压力来自于弱势的产业结构，大趋势是震荡往下，但阶段性来看，供需偏紧。
因此，跟踪当前供需变化，我们认为L估值水平偏低，存在向上反弹的空间，短多L1901有一定盈利空间。但上行的压力来自于产业结构，即外盘轻烃裂解装置投放后的压力，它的边际变量在于内外价差，若出现顺挂，那么可以考虑将短多头寸逐步离场。
风险因素：宏观冲击
策略建议：
L1901在9100-9800区间之内高抛低吸，分批建仓不超过40%；价格超过9900或者跌破9000止损。
一、非标持续转产，供应结构性矛盾
进入3季度以后，国内线性的生产比例冲高回落，日产量估测值同比去年大幅下滑，LL日产量当前仅有1.49万吨/天，而去年同期大约在1.9万吨/天。
但是从PE整体开工率来看，与往年几乎持平，当前开工在85%-90%徘徊，因此并非检修带来的损失。而LL所损失的这部分主要通过全密度装置的转产生成了HD，下图可见，HD当前产量已经达到了2.32万吨/天，是历史峰值水平。
因此，LL的结构性矛盾正逐渐蔓延开来，供应端将会是缩量趋势，标品的库存必定会大幅去化。
图1：LL日产量估测值
资料来源：卓创资讯 国海良时期货研究所
图2：HD日产量估测值
资料来源：卓创资讯 国海良时期货研究所
图3：PE开工率
资料来源：国海良时期货研究所
图4：非标价差
资料来源：国海良时期货研究所
二、内外价差倒挂，进口边际量递减
从边际供应量来看，内外价差当前已经从顺挂改为倒挂，内外价差从180左右回落至-330，进口套利窗口关闭。因此，进口的增量相对有限，边际供应将会递减，一定程度上对PP价格形成支撑。
图5：LL内外价差
资料来源：国海良时期货研究所
图6：LL进口量
资料来源：国海良时期货研究所
三、旺季现货升水，反弹有安全边际
从操作安全边际的角度考虑，此前市场对四季度供应预期较差，主要来自于大套装置复产以及外盘货源的冲击。但是随着供需节奏的转变，下游进入真正的旺季后，开工率大幅回升，现货端受到前期检修和转产的影响，库存未曾大幅累积，迅速去化到较低水平。
现货强势，基差持续升水，300以上的基差已经是今年基差的最大值。因此，做多L1901合约具有较高的安全边际。
图7：LL基差
资料来源：国海良时期货研究所
图8：农膜开工率
资料来源：国海良时期货研究所
四、产业结构偏弱，上行空间受限
2018-19年，PE外盘产能释放是L重心不断下移的最重要原因。国内塑料的产业结构在不断降低成本的进口货源冲击下发生转变。
2018年1-7月，L累计产量54.55万吨，而去年同期是55.2万吨，同比-1.2%。而进口量却有33.9万吨，去年同期仅有22.9万吨，同比暴涨48%。L对外依存度今年1-7月累计均值达到了39.63%，同比去年增加11%。这种产业结构决定了今年L定价更趋向于外盘锚定上限。
因此，外盘装置的投放节奏会脉冲式的冲击国内市场。可以从内外盘价差的角度去评估做多L1901的上方空间。
国海良时期货2队
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