国海富兰克林:对长端地产高收益美元债持谨慎态度

　　富博士课堂第十五讲

　　中资美元债投资

　　回顾与展望

　　⊙国海富兰克林基金QDII研究员 马秋思

　　近期，受美国国债利率抬升和潜在大量供给压力的影响，投资者对参与中资美元债发行比较谨慎，一级市场新债表现平平。二级市场高收益信用债受各种信用事件扰动，避险情绪也有所抬升。截至2018年2月28日，美国10年期国债收益率大幅上行16bps至2.86%。由于投资级美元债收益率无风险利率占比高，而信用利差相比较小，导致中资投资级美元债也表现不佳。彭博数据显示，2月IBOXX中资高收益美元债指数和IBOXX中资投资级美元债指数均下跌0.43%。由此可见，受美国国债收益率持续上行叠加各种信用风险扰动，2018年的中资美元债市场可能会不太平。

　　最近由于人民币汇率企稳，我们发现点心债市场日渐活跃。某公司发行的2年不可赎回的3年期点心债初始指导价超过7%受到热捧，16亿元人民币点心债一级市场认购额超过40亿元人民币，首日涨0.625%。随后许多房地产公司都发行了点心债，由于定价不高，二级市场表现平平。我们认为，人民币点心债市场由于近期人民币汇率企稳而活跃起来，但是历史数据表明，该市场规模已经大幅萎缩，而且流动性差，应对该市场持谨慎态度。

　　去年底以来，一些在境内融资困难的企业纷纷来海外发债。我们预计，在目前情绪不佳的市场里，境外投资者对这些发行人都持谨慎态度，这些发行人很有可能短期内在境外无法融资，除非给出非常高的定价，来补偿相应的信用利差。

　　作为中资高收益美元债的发行主力，地产开发商发债成本将随着加息周期和一级市场供给压力而持续上行。我们认为，短期内地产开发商的基本面将持续改善。回顾2017年地产开发商的全年业绩，许多公司都录得同比80%以上的核心净利润增长。如此高速增长的业绩并不来自于地产开发商大幅加杠杆，相反有些地产开发商的净负债率还得到改善。展望2018年，我们预判，随着市场集中度的进一步提高，地产开发商可售资源将大幅增长，一些大中型地产开发商的业绩将保持高增速，短期内债务兑付压力不大。但从长期来看，由于针对地产的一系列收紧政策不会放松，加上居民部门去杠杆、开发商融资成本提高和房贷成本上行等因素，我们对长端地产高收益美元债持谨慎态度。

　　综上所述，考虑到美联储2018年3至4次的加息预期叠加缩表的可能性，我们近期关注二级市场1年期债券或即将到期的债券，保持组合低久期，有选择地参与一级市场的新券发行。选券方面，主要关注上市公司发行的短久期债券和东部发达地区发行的城投债，以持有到期策略为主。

责任编辑：曹婕