从“里拉危机”看国际资本如何收割新兴经济体

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　　土耳其里拉崩溃，给了人们对“美元收割机”的想象空间。

　　事情还得从2016年10月说起。美籍牧师安德鲁·布伦森在土耳其传教，被土耳其官方指控为间谍，并从事恐怖活动。故土耳其将其关押至今，美国与土耳其有多次交涉，但土耳其均坚持自己的立场，美方对此颇有芥蒂。今年3月，特朗普对全球开征铝和铁关税，考虑到土耳其里拉一直在贬值，特朗普在8月10日表示，要将对土耳其的关税从原来的10%和25%提高到20%和50%，本就疲软的里拉应声下跌，最低到6.89的水平。8月1日到8月14日，土耳其里拉从4.9跌到6.9，半个月间跌幅达40%。这是自阿根廷比索危机之后的又一起货币崩溃事件，而且南非兰特也紧随其后。由于土耳其是欧盟成员国，欧洲其他国家也都持有土耳其资产，欧元也被拖累。而另一方面，美元则在8月15日站上了96.7的高位。

　　长期以来，由于存在着不同区域、类别资产收益之间的差别，过剩的全球资本四处游荡，以寻求超额收益。近几十年来，最为流行的一种交易结构就是“广义套息交易”——carry trade，主要是基于新兴经济体和发达经济体不同的经济增速和资金价格，一般的结构是从资金价格便宜的发达经济体借入货币，包括日元、欧元和美元，换成经济增长速度更高、资产回报更高的新兴经济体货币和资产，例如地产股票和各种直接投资。由于新兴经济体过去经历的高速增长，通常使得它们的货币汇率也会有相应的升值，并且由于更多的海外投资涌入，这种升值的趋势还可能会在某些时刻自我加强，因此投机资本可以在利率差和汇率差上同时获得一定的收益。为了放大利润，这些资本通常会进行高杠杆操作，这同融资炒股以及房地产抵押贷款没什么不同。

　　这种操作的风险是当发达经济体与新兴经济体之间的息差收敛时，还有新兴市场汇率开始贬值时就会减少利润，甚至招致损失，而这在美联储升息以及美元相对走强时就会发生。由于这类交易都带有巨大的杠杆，所以一旦趋势反转，大量资金就会去杠杆，解除新兴市场高风险资产上的头寸，甚至开始做空，从而引发资产价格和汇率的崩溃，再带动中长期资本的出走，从而形成大规模金融危机。这在1981~1985年拉丁美洲金融危机，1995~2000年东南亚和俄罗斯金融危机中都能够找到类似模式。

　　土耳其里拉崩溃有其内在原因，比如长期依靠外债、经常账户长期赤字等。“里拉事件”的关键在哪里？在于它对欧元的影响究竟有多大。

　　土耳其是欧盟重要的一个外围合作伙伴，如果欧洲的金融机构，特别是德国的银行，在土耳其有大量风险敞口的话，它的损失可能也是比较大的，那就可能把欧元拉倒。

　　而欧元一旦走弱，对美元就会走强。2015年8月11日，中国进行了“8·11汇改”，人民币就开始了一个贬值周期，同时美元也在走强。后来人民币从接近7的位置涨到接近6.3，这中间，欧元帮了很大忙。

　　2017年，大家都特别担心欧洲会彻底崩溃，但是不管是法国大选、德国大选还是荷兰大选，就像我们打这个德州扑克拿了同花顺一样的。欧洲是涉险过关，那这样的话欧元就挺起来了。特别是去年年中之后，欧洲经济强势复苏，人们预期欧央行会退出QE，欧元快速上升。但今年一季度开始，欧洲经济不达预期，但美国经济却很好，这样一个周期错位，就是货币汇率相对波动的关键因素。

　　美元指数中，65%是跟欧元挂钩的。汇率是一个相对强弱的指标，欧元强，美元就弱。美元指数一旦被压下去，从当时的接近100压回到90的时候，整个新兴市场包括人民币，也就松了一口气。

　　如果土耳其里拉崩溃导致了这一轮欧元波动的话，那整个世界，特别是人民币，又会承受新一轮的压力。

　　当然土耳其的情形是比较复杂的，土耳其总统埃尔多安是一个强人，当时他号召国民把所有的欧元、美元、黄金都换成土耳其里拉。他说：他们有美元，我们有神。这句话一说里拉贬值更快。

　　现在市场担心，这可能会成为新兴市场新一轮动荡的开始，也可能会成为影响人民币的一个主要的外来冲击。

　　总体而言，这是在美元走强的大环境下发生的。在全球视野下，美元的强弱会驱使资本的全球流动，美元强，新兴市场的资金就会抽逃。包括中国2015年8月11日汇改到现在三年，外汇储备水平的下降，一定程度上可能是套利资本逃出所引致的。

　　如同三年前一样，整个新兴市场的船板再度剧烈地摇晃。历史不会简单重复，环境也日益复杂。与1997年不同的是，由于多数发达经济体也在变得羸弱并且积极参与货币竞争，这次的风险和挑战可能要大得多。中国历来是新兴市场的旗舰和压舱石，具有风向标和最后防线的作用。中国应当拿3万亿美元的外汇储备以及人民币换回大量的股权、资源、品牌、技术等。再顺势使人民币部分顶替美元成为资源国的储备货币，握住全球生产链的上游，以此为契机推动人民币对大宗商品的计价、定价功能，并最终实现储备货币地位。可以预见的是，国际利益的现实主义博弈将会由此变得更加激烈和精彩。

　　（作者系东方证券首席经济学家、总裁助理）

责任编辑：郭建