“14富贵鸟”违约 低等级信用债寒冬到来？

　　深陷违规担保泥淖，“14富贵鸟”违约：低等级信用债寒冬到来？

　　佘庆琪

　　4月24日，富贵鸟在上交所发布公告称，无法支付回售本息7.02亿元，富贵鸟2014年公司债券“14富贵鸟”构成实质性违约。

　　第一财经记者了解到，在富贵鸟违约背后，是大量的违规担保和资金拆借，使得至少存在49.09亿元资产金额很可能无法收回。除此，受托管理人更是发现，发行人代偿及拆借资金去向存疑。

　　重重疑点引来了监管层注意。据了解，由于涉嫌信息披露和债券募集资金使用违法违规，目前富贵鸟已经被证监会立案调查。

　　违规担保陷泥潭

　　据了解，富贵鸟系H股上市公司，主营为鞋履及服装销售。2013年12月，富贵鸟在香港主板挂牌上市。

　　备受关注的是，在2015年10月，富贵鸟控股了P2P平台叮咚钱包。天眼查信息显示，近期富贵鸟已退出了叮咚钱包的持股。

　　在多元扩张后，登陆资本市场的富贵鸟业绩急转直下。2015年，富贵鸟全年净利39213.9万元，同比减少13.09%。2016年9月1日，富贵鸟在香港联交所停牌，至今尚未复牌。

　　除了经营业务盲目扩张，富贵鸟还进行了大量违规担保。2016年9月13日，因需核查对外担保情况，“14富贵鸟”债券开始停牌。

　　2017年2月，毕马威会计师事务所在对富贵鸟2016年中期财务数据进行审阅时发现前期未发现担保事项，随后，富贵鸟将审计机构由毕马威更换为中安达，公告更换审计机构的理由为“毕马威拒绝为公司提供香港联交所要求的专项报告安慰函或内审报告”和“公司未能向毕马威提供审计所需的相关文件和信息”。

　　在中金公司固收部看来，财务报表质量是财务分析有效性和准确性的重要保证，审计机构的非正常更换可能是公司财务质量不佳甚至是信用资质恶化的重要信号。

　　2017年11月，富贵鸟因定期报告未及时发布和对外担保信息未及时披露，收到上交所监管警示。经查，“14富贵鸟”公司债券定期报告及临时报告均未就新增对外担保事项及新增对外担保金额超过上年末净资产20%的情形进行完整披露。记者还注意到，直至2018年2月，富贵鸟才发布未经审计版本的2017年半年报。

　　中信建投分析称，2016年下半年以来，富贵鸟销售、财务、管理费用率显著上升，尤其是财务费用率大幅由最低点的-1%上升至14%。这期间公司带息债务规模显著扩大，融资利率抬升，这可能和公司前期违规担保出现越来越多的担保代偿，而自身经营现金流远不足以支付，只能被动依赖外部融资有关。

　　兑付危机爆发

　　2018年2月，受托管理人国泰君安在临时报告中提示，“14富贵鸟”如果面临回售，回售资金兑付将存在重大不确定性。根据发行人提供的相关资料，发行人截至2017年12月31日可动用的活期存款及流动资金不足1亿元。

　　国泰君安在这份报告中提示，发行人存在大额违规对外担保及资金拆借事项，至少存在49.09亿元资产金额很可能无法收回。截至2017年6月末，发行人以存款质押的方式对外提供担保总计19.59亿元，被担保方主要为发行人母公司富贵鸟集团有限公司及数家贸易公司；除此，发行人非经营往来占款及资金拆借共计14.14亿元。

　　国泰君安还发现，发行人代偿及拆借资金去向存疑。发行人既没有提供相应的借款合同及审批材料，也没有提供被担保方签订的合同及收取担保费相关的凭证，相关担保及资金拆借的背景、性质、资金用途和去向不明。

　　富贵鸟的违规担保和众多疑点引来了监管注意。3月22日，富贵鸟公告称，因公司涉嫌信息披露和债券募集资金使用违法违规，证监会决定对富贵鸟进行立案调查。

　　4月20日，由于上次评级以来富贵鸟再度发生担保履约导致可偿债资金进一步减少，货币资金出现大幅下降迹象，评级公司东方金诚将“14富贵鸟”评级下调至CC，展望为负面。

　　4月24日，富贵鸟公告称，无法支付回售本息7.02亿元，“14富贵鸟”构成实质性违约，而这只公募债的违约还可能触发另一只私募公司债“16富贵01”的交叉违约。

　　根据公告，如果违约事件发生且一直持续五个连续工作日仍未解除，单独或合计持有“16富贵01”未偿还债券本金总额50%以上的债券持有人宣布“16富贵01”到期，可能触发“16富贵01”未偿还债券的本金和相应利息立即到期应付。

　　低等级信用债的寒冬

　　事实上，“14富贵鸟”的违约本就在市场预期之内，但一度引起不少金融机构注意的，则是其二级市场成交价格的大幅变动。

　　2018年3月1日，“14富贵鸟”在上交所复牌后即大跌八成，随后这只票面100元的债券二级市场成交价一路下跌至8.5元，3月6日开始，小幅上涨并一度回升至22.69元。

　　3月22日，富贵鸟发布《关于14富贵鸟票面利率不调整和投资者回售实施办法的公告》，当时有部分媒体将此概括为“富贵鸟债将如期回售”并引发市场误读，随后“14富贵鸟”成交价再度被砸回13元。尽管当时这只信用债的违约已经是大概率事件，但仍有一些投资人参与成交，而这背后的动因，无非是博弈最终债券的回收率或短线交易获取的资本利得。

　　随着2018年以来违约事件频发，市场信用风险的关注逐渐提高，信用债市场正在呈现出明显的两极分化态势。尽管2月以来债券市场回暖带动不少高评级信用债价格有所回升，但低评级公司的再融资难度却明显加大。

　　3月以来，“春和债”、“亿阳债”等前期发行人已发生违约的存量债券也陆续发生违约，神雾环保的“16环保债”、富贵鸟的“14富贵鸟”接连违约更引起了市场注意，两家公司分别为创业板和H股上市公司，上市公司债刚性兑付的信仰进一步被打破。

　　中金公司固收部董事总经理张继强对记者表示，债市已经转暖并不等于所有债券品种都有机会，其中，低等级信用债仍需要警惕。

　　首先，低等级信用债的需求力量在弱化。随着资管新规等即将落地，银行理财面临净值化、打破刚兑、限制非标等制约，规模增长和委外链条面临更大调整风险，对信用债的需求恐弱化。而银行表内受制于风险偏好和MPA（宏观审慎评估体系）、资本充足率等制约，对信用债尤其是低等级信用债的需求较弱；其次，在融资渠道大幅收窄、经济增速放缓担忧加大、城投平台剥离政府信用的过程中，低等级信用债发行人面临的再融资风险大增，至少融资成本大幅抬升。

　　“目前低等级信用债信用利差的安全垫仍不足，相比非标等性价比明显不高。这些因素都决定了低等级信用债仍是目前债市最大的风险点。”张继强称。

责任编辑：何凯玲