外汇储备寻找出路 不必惧怕QDII出海

　　徐胜治 大摩投资

　　我国外汇储备已达8536亿美元，超过日本居全球第一位。如此巨额的外汇储备怎么使用成了越来越大的难题，近几年央行用外汇储备给国有商业银行注资，是一种有争议的非常规的行为，由此可见对外汇储备的使用迟早要找到很好的解决途径。

　　外汇储备暴增引发QDII

　　近年来我国的外汇储备主要用来购买美元债券，特别是美国国债，投资方向过于单一，而且经常受到美元贬值的威胁。而美元每隔一段时间就针对世界经济发展最快地区货币有计划地贬值，似乎已经成了其习惯性政策，而目前人民币升值压力又前所未遇。在这种背景下，央行计划进行外汇管理政策的改革，这些改革包括了对证券市场十分敏感的QDII政策。日前有媒体报道，此次外汇管理政策的改革主要有六项，其中证券市场最关心的是第五项：允许符合条件的基金管理公司的证券经营机构，在一定额度内集合境内机构和个人的自有外汇，用于在境外进行的包含股票在内的组合证券投资。这应该是首次对境内外汇开放对境外资本市场的投资，尤其是对非固定收益类风险证券的投资。

　　这条政策最关键的地方有两处：一是由基金管理公司为代表的机构进行集合投资，也就是说没有开放个人直接投资，这意味着未来投资者要想投资境外股市需要通过够买投资于境外的基金品种这一间接的方式。二是募集基金的来源是境内机构或个人的“自有外汇”，表面上看限制了外汇的来源，实际上“自有外汇”持有者的外汇是何来源却没有限制。

　　不会导致大规模“失血”

　　这项政策引发了市场对资金外流的担忧，也一度导致了A股指数较大的震荡。其实，这种担忧完全不必。境内机构在境内资本市场当中占有明显的优势地位，也能主导这个市场的很多机会，然而在境外资本市场中毫无优势可言，在成熟而复杂的国际市场中进行试探的欲望是很强烈的，然而想取得比在境内更好的业绩恐怕不现实。我们没有理由也没有必要担忧境内机构将投资重心大规模外移，除非这些机构的决策者自身不明智。

　　从另一个方面来说，虽然前期对境外投资的限制很严格，但实际上，有实力也有能力的机构或个人，有这个投资愿望的话，早就有办法实现了。通俗的说能出去的恐怕早就出去了，只有国家控制的政策性资金除外。

　　其实对于普通老百姓来说，这次调整的第四项内容影响更为直接：拓宽境内银行代客境外理财业务，允许符合条件的银行，集合境内机构和个人的人民币资金，在一定额度内购汇投资于境外固定收益类产品。这句话可以简单翻译一下：境内的普通人可以用人民币在银行买到外国债券。在此项政策中获利最大的是银行，拓宽了中间业务的空间。受到冲击最大的可能是境内债券市场，毕竟目前国内是低利率时代。但在目前人民币升值压力较大的背景下，对债券市场的冲击肯定会有，但短线角度不会太明显。

　　关于QDII还有第六项，是对保险公司开放的内容：拓宽保险机构境外投资业务，允许符合条件的保险机构购汇投资于境外固定收益类产品以及货币市场工具，购汇额按保险公司总资产的一定比例控制。这项政策对目前A股市的冲击也不大，它属于保险机构的资产配置改革，这一部分的投资比例就算没有开放给境外市场，恐怕也不会追加给境内市场。它真正考验的是保险机构的投资水平以及风险控制能力。

　　市场开放是复杂的博弈

　　其实此次的政策调整的核心不在资本项目上，而在经常项目上。新政策间接开放QDII，主要目的是为了消化高额

外汇储备，减缓人民币升值压力，保证宏观经济平稳运行。那么在实施过程中一系列细则恐怕也是围绕着这个目的制定，不会单纯对境内资本市场特别是股市造成冲击。国内资本市场的开放应该是一个大趋势，但是从目前国内的市场规模以及双向开放的资金存量规模来看，未来在资本市场中的净流入潜力要远远超出净流出潜力。在QFII和QDII同步开放的情况下，至少在目前这个起点上，不必担忧资金净外流的冲击。从股指走势角度看，市场开放的长期影响是一个复杂的博弈过程，但是对短线运行趋势的影响可以忽略不计，反映在盘面中不过是增加了盘中震荡的幅度而已。