长期转折发端 短期震荡盘整

　　□ 大摩投资 徐胜治

　　上证股指冲击1300点数次无功而返，进入三月份之后，在千三下方不远位置进入了一个缩量的盘整状态。从技术角度，目前的短线调整已经使大部分短线指标从超买区域回落，有了充分的修正。但是偏弱的量价部分仍然显示市场在短期内尚不具备向上快速突破的力量。

　　股指的状态是一种停留，也是一种等待，可是却停留等待在一个敏感的位置和一个微妙的时间。位置就在千三关口下方，这不仅是近年来的历史走势分界线，也是股改给市场带来的对价填权空间刚刚完成的位置。至于时间，恰恰是整个市场的股改到达中间点的进度位置，它处于市值角度股改过半到上市公司数量角度股改过半的这个短暂周期内。

　　四百亿赎回引发讨论

　　这两天有一组数字频繁地被各种市场评论引用，那就是根据中国证监会披露的数据统计，一月份证券投资基金遭遇净赎回总额超过220亿，另外根据业内人士推算，二月份此数字的规模与一月份相当。如此算来，今年一到二月份基金赎回总规模超过了400亿元。而一到二月份正是上证股指突破1100点上涨至1300点的行情周期。

　　围绕着400亿的赎回结合市场走势的讨论被演绎成多个版本。有人说在机构遭遇如此巨额赎回的同时上证股指仍然运行上涨的走势，说明接盘资金的力量更为充足，也有观点认为随着股指的上涨，机构资金套利退出的情况会越来越明显。其实这是一个宏观问题，没有必要过于深究细节，关键在于如何认识一到二月份这一轮股指行情。

　　任何行情从表面上来看都是资金推动的，而实际成因各不相同。从1000点到1300点，是在其它因素不变的情况下，在上证股指既定的编制规则下，由股改对价(包括已支付对价和未支付对价预期)所导致的市场自然填权走势。在这个过程中，市场整体的估值定位基本不变，而流通股却存在着套利空间。

　　资金的操作和它具体的目标有关，如果有400亿资金在这个阶段被赎回，那么就说明资金所有人在短期内的入市操作目的就是寻求股改的对价套利。一旦这个短期目标实现，选择赎回对于资金所有人来说是个正确的选择。我们不必知道是哪些人赎回了资金，也不必知道这批资金赎回之后下一步又打算如何操作。

　　长期下跌后趋势反转成为唯一选择

　　我们已经提到了前期上涨行情的实质，它由股改引发，但却与股改本身无关，只是针对对价预期的填权。在这个过程中市场整体估值基本不变，如果说不考虑股改的因素，那么市场目前仍停留在1000点位置，或者说现在的点位从整体来看与1000点的定位并没有区别。

　　股指在一个特定点位下行情的选择有很多种，可以选择盘整、上涨或下跌，但是对于现在的股市，可供选择的方向却不多。从2001年开始的漫长熊市，终于在2005年到达了千点位置。这个位置是从心理预期角度历史投资者可承受的极限，从市场运行角度它也是筹资功能能否继续维持的底线。如果从现在的位置继续运行一个熊市的周期，则意味着市场的崩溃。其实从股改启动之后，股市就面临这样一种局面：要么选择转折，要么选择崩溃。如果你不认为市场会崩溃，那么下一个趋势周期就是转折。这是一个大问题，不必纠缠于盘中的枝节。

　　可是目前股指面临的现实短线问题就是1300点的压力，这种压力的出现也是因为股改给行情带来的短线做多力量已经基本释放完毕，而新的推动因素还没有出现。还有一个需要考虑的问题就是新老划断后市场扩容的重新启动。其实对于新老划断，人们不应该担心有计划的新股IPO，这也许对市场来说是一种新的推动力量，真正可能给市场造成负面影响的是已有品种的大规模增发、配股、转债等再融筹资行为。所以对市场再融资行为的控制应该是实行新老划断时需要重点考虑的问题。

　　其实当股指曾经击穿1300点位置之后，市场的融资功能就已经失去，而市场想要恢复这个功能，恐怕需要恢复定位来配合。至于采取什么手段，这就不是普通投资者需要考虑的问题。

　　1300点实难轻易跃过

　　在1300点没有被真正的突破之前，不论股改已经进行到何种程度，新老划断特别是大规模的再筹资都没有成功启动的可能，这是现实条件所决定的。所以现在投资者也不必担心股指的调整，至少这种短线盘整出现破位或者长期走弱的可能性很小，盘中也只需观察量能的萎缩究竟要继续到什么时候。

　　但是在市场外因素没有出现新的变化情况下，股指目前的走势恐怕也不会出现更多的惊喜。如果一切不变，那么股指会选择千二到千三之间继续震荡盘整，调整的幅度不会太深，这就是短线的市场形势。但是这个时间不会继续太长。我们现在虽然不知道下一步场外会出现什么新的变化，但目前可选择的手段也很多，包括推出融资融券制度、继续扩大外资开放规模等等。

　　目前正处于年报期间，相对于股指走势，我们认为，投资者，特别是机构投资者还应该关注另外一个问题——今年的年报分红总规模相对于

股票市值总规模究竟到达一个什么样的比例，也就是目前定位下的市场收益率。这个结果不会影响短线走势，但却决定了千点市场的长期潜力。股市在目前位置下除了转折之外没有别的选择，但是过于急速的上行行情恐怕投机套利的因素更多周期不会太长，一个稳定运行的盘升是更好的选择。当然，现在谈论这个问题还稍微为时过早。

　　联想到最近一段时间的舆论，从年初的呼唤大牛市的到来到最近的熊市还有个三五年等不同的声音出现，可以说相当混乱。但我们不能因此指责投资者心态的脆弱，因为这个市场目前的整体环境确实处于一个不稳定的动荡状态中。短线来看，1300点不是那么容易跃过，市场可能选择一种比较温和的盘整走势去等待，盘中出现连续调整可以补仓。指数何时以何种方式突破，不是盘面中的因素能够决定的，但是在长期中，熊牛转折的趋势已经发端，这是一个值得等待的市场。