易宪容：利率进入上升周期的金融市场

　　易宪容

　　央行加息之后，国内利率怎么走？这是国内外企业及国内民众最为关心的问题，特别房地产开发商。不少人纷纷发表意见称这次加息对房地产业的影响不会太大，对民众购房需求的影响也不会在太大。在他们看来，这次加息幅度小而且假定这一次加息后会保持稳定。银行的不少人士也是这样理解，认为加息对存款人及贷款人增加收益与成本影响有限。但 实际上并非如此。

　　因为大家都明白，这次央行加息的意义并不在于加息的幅度大小，而是希望发出这个信号来看市场的反映，是向国内外业界表明央行宏观调控方式的改变，是国内金融市场利率市场化迈出了重大一步，是央行向市场发出国内利率将进入一个上升的周期。

　　这次加息是9年来利率第一次由下降通道逆转到上升的通道，这次逆转不仅来得十分突然，而且是不同利益集团反复博弈的结果。按照由统计部门所给出的数据，加息本来早就是必然，但直到最近才做出决定说明了央行有其苦衷。从央行做出决定的本身来看，其方式十分和缓，加息幅度十分小，但最重要的是允许存贷款利率上下浮动。当然，这种贷款利率管住下限、存款利率管住下限的利率市场化最有利的是银行，是央行为银行提高一种获得垄断利润的空间，但利率的浮动总是比不浮动要好。既然利率可以浮动了，那么它不是向国内利率自由浮动迈出了一大步吗？

　　还有一个特征就是，以往国内利率变化基本上是计划框架下进行。因此，无论是上升还是下降，企业与民众对它都不敏感。试想，如果企业或民众有市场利率的观念，他们的经济行为又岂能不考虑利率风险？在此次央行加息以前，许多购房的民众在购房时就是没有考虑到利率的风险，就是在计算个人还贷支付能够时以固定利率来计算。而这次一加息，媒体宣传与民众亲身的感受这才知道了利率风险的重要性。可以说，这次加息，是一次全国性的利率风险大教育。这种意识一旦在民众思想中生根，本身就已经是国内利率市场化迈出了很大的一步。

　　可以说，国内利率一旦从管制下的利率向市场化的利率转变，那么利率上升也就十分自然了。国内利率进入上升的周期，我们可以先从短期来看。大家都知道，这次央行突然加息主要的原因一是CPI过高，导致居民存款的负利率、导致大量居民储蓄存款流到银行体系外循环，从而可能导致国内金融体制大的风险；二是国内房地产价格的居高不下。这不仅说明了早些时候国内宏观调控效果并不是那样明显，而且说明了所存在经济过热的问题仍然没有从根本上获得解决。而这两大问题如果不能够得到缓解，无论是国内金融体系还是对整个国家经济成长都是一个十分大的隐患。

　　央行这次加息0.27厘，对解决这两大问题可能是杯水车薪，所起到作用也是十分有限的。不过它却向市场发出一个明确的信号：政府会通过利率机制来化解这两大问题的风险。特别是从短期来看，CPI仍然会高企，因为不仅农民惜售使得粮食收购价格坚挺，而且我国南方大干旱可能导致南方秋粮与春粮歉收。特别是如果由于农业生产资料价格上涨使得农民增产不增收，今冬明春农业播种面积有可能减少。这就使得指望今年粮食丰收后粮价下落而传导到CPI下降的可能性明显降低。至于早几个月生产品上升过快

　　也开始逐渐地传导到消费品的价格上来，加上国际油价震荡高企，这些都国内CPI难以下落的原因。如果CPI持续高企，央行继续加息也就在所难免。

　　加息对房地产开发商来说可能影响不大，但购房者如果把利率风险考虑在内，就会量力而为，这在一定会程度上会起到抑制购房需求的作用。那么，房地产的风险与泡沫也就能够逐渐地消融。最近，不少开发商借助媒体的话语权纷纷在发表“由于加息与土地控制房价仍然会涨”的言论。可以说，尽管央行试图得通过利率的不断变化来强化民众购房的利率风险意识，来影响民众购房预期，但是开发商反向操作的影响也不可低估。因为，国内房价基本上是开发商来控制，只要他们一起提倡房价上涨，房价在短期内上升是肯定的。而房价的持续上涨不仅会吹起越来越大的房地产泡沫，最为重要的是会让宏观调控的过热行业又会死灰复燃。在这种情况下，要遏制快速上涨的房价央行就必然要不断地以加息的方式来遏制住房需求。事实上也已经证明，不通过市场化的加息方式而用其他的行政手段对国内房价的高速上涨是作用不大的。当我国利率进入上升的周期，国内房价下落也就十分自然了。

　　从长远来看，国内利率也将进入一个长期上升的周期。目前，经过20多年来的改革开放，国内经济早与国际经济一体化了。就今年来看，中国经济进出口贸易将达一万亿美元，对外经济依存度早已十分高了(占GDP80%以上)。因此，当整个世界金融市场利率都进入上升的通道时，国内的利率水平也会随之进入上升的通道。如果国内利率水平逆国际市场而为不升息，最后会因为利率水平差别让我们在国际交易中吃亏，而且利率水平也决定了一国货币体系中的地位。在人民币越来越国际化的今天，国内利率水平向国际接轨也是十分正常的事情。

　　二十多年来，特别是近十年来，由于国内利率严格管制，使得尽管中国经济一直处于一个快速增长的上升的通道上，但国内利率水平一直处于下降的通道上。这也就说明了以往我国的利率完全处于扭曲的状态。从长期来看，国内利率的市场化就是要扭转这种利率机制，加上我国的经济仍然会长期持续增长(一般来说，经济增长率为8%，利率应该达到10%水平)，国内利率从低水平向上走是一种必然趋势。可以说，只要我国的经济增长得以持续，只要我国利率市场化，利率进入上升的通道完全是市场之逻辑，任何既得利益集团想阻挠都是不可能的。

　　最后，从制度的层面上来看，尽管国内利率市场化还有一条很长的路要走，利率市场化需具备有效的金融监管、宏观经济稳定、完善的微观基础等，管理层也早就意识到国内利率机制的严重缺陷，如民间信贷利率与管制下利率差异性、企业对利率变化不敏感、金融资产定价机制缺乏而让大量的金融资源浪费(如银行大量不良贷款)、金融发展成了国内经济发展的最大瓶颈等，但是无论是从国内经济发展之要求还是中国加入WTO所面对的要求来说，利率市场化是中国金融市场改革必定要走之路。因为，中国金融体制面临的最大问题，就是如何从以往的计划思维中、从以往的计划方式中走出来，而利率市场化是最为重要的一步。

　　可以说，无论是近年来金融体制的改革，还是最近加息及利率调整的差异化，国内利率市场化步伐正在加大。可以说，只要放松对利率的管制，利率进行市场化，国内利率一定会进入上升的周期。

　　处于利率上升时期的金融市场，不仅整个金融市场的投资回报率将上升，民众在金融市场的投资机会将增加，而且金融企业的风险定价机制也逐渐在形成。同时，企业与民众的经济行为所面临的风险越来越大。如何来化解扑面而来的种种金融风险？这需要媒体与政府向企业与民众提供更多更好信息，以便他们自己做出好的决策。