中国加息 方向重于力度

　　此次利率上调彰显了央行推动市场改革的决心。随着行政指令和政府直接干预的减少，货币政策将会扮演越来越重要的角色。

　　放开贷款利率上限对商业银行尤其重要。商业银行可以根据借款机构的风险确定不同的贷款利率，效益好但风险高的民营企业从而将更容易取得发展急需的资金。这将会一定程度上降低国有银行的坏账率，并减少社会非法集资。

　　虽然短期内中国金融机构的运行模式不会有明显改变，但利率自由化对下阶段中国银行业改革和债券市场发展具有极为深远的影响

　　文｜简非 发自北京

　　10月28日星期四晚，中国加息的消息突然到来。

　　当晚6时许，中国人民银行在其网站上对外公布了加息的决定：从2004年10月29日起上调金融机构存贷款基准利率并放宽人民币贷款利率浮动区间和允许人民币存款利率下浮。金融机构一年期存款基准利率上调0.27个百分点，由现行的1.98%提高到2.25%，一年期贷款基准利率上调0.27个百分点，由现行的5.31%提高到5.58%。其他各档次存、贷款利率也相应调整，中长期上调幅度大于短期。同时，央行决定取消贷款利率上限规定 (详见《中国人民银行决定上调金融机构存贷款基准利率、进一步推进利率市场化》全文) 。

　　由于加息消息宣布之前几乎毫无征兆，而且当天又非重大政策出台惯常选择的周末时间，甚至不少银行业人士都是在当晚的《新闻联播》中才得知此一消息。但这是中国央行10年来首次加息，虽然幅度不大，却意义深远，对中国经济和全球经济可谓影响重大。

　　时机突然

　　10月28日当晚，德意志银行香港中国区首席经济学家马骏在一份名为《中国：央行利率上调迈向软着陆的一招积极措施》(China: PBOC rate hike a positive move towards soft landing)的分析报告中表示，央行此次上调利率虽然在意料之中，但时机却早于众人预测——市场原预计央行会在6个月内加息。

　　消息的突然性也对全球市场造成了冲击。在中国央行公布加息消息两个多小时之后，美国汇市开盘，交易员一时间竟然无所适从。

　　美国一家基金公司的基金经理、耶鲁大学金融学博士李凌峰接受本刊记者采访时说，由于一时间难以判断中国央行加息和取消贷款上限的意图，投资者和交易员甚至不清楚该如何应对中国央行刚刚宣布的决定。一方面，如果加息是由于CPI指数连续走高所致，则此举意味着中国经济未来软着陆风险增大，相应的人民币离岸期货应该走低；另一方面，如果加息是为人民币汇率改革而采取的铺垫措施，则意味着人民币未来升值可能性增加，应当买进人民币离岸期货。

　　《亚洲华尔街日报》在当天汇市交易结束后报道称，(人民币)利率走高对于中国及其贸易伙伴的影响不甚明朗。这也印证了投资人对央行加息影响感到迷茫的情绪。

　　三大主因导致加息

　　不过，经济学家们认为，导致此次央行加息的长期因素却已存在多时。

　　首先，中国CPI继续保持高位运行。不少经济学家原预计中国CPI在三季度会大幅下降，但国家统计局公布的9月CPI同比增长为5.2%，仅比8月的5.3%微微下调。

　　美国投行雷曼兄弟公司驻日本的经济学家范文仲接受本刊记者采访时表示，尽管夏粮丰收减轻了食品的通胀压力，由于国际石油和原材料市场价格持续上升，中国企业的生产和运输成本上升很快，最终会影响到居民的消费品价格。

　　其次，CPI持续高位，导致银行存款实际利率为负，银行存款增幅减少，构成金融风险。

　　由于中国CPI的连续4个月同比增长超过5%，储蓄存款实际利率连续10个月为负，导致银行储蓄存款增幅至8月末连续7个月下降。而中国经济的高速成长和银行体系的稳定很大程度上要归功于中国居民的高储蓄。如此，私人集资、地下钱庄在沿海诸省发展迅猛，范文仲认为已经开始危及中国脆弱的金融体系安全。

　　国务院发展中心研究员吴敬琏也对此发出警告，存款下降将使2006年中国银行业全面对外开放之后面临巨大挑战。

　　加息之后，一年期存款利率上浮到2.25%，但扣除20%的利息税后，利率是1.8%，再扣除9月份居民消费价格指数(CPI)增长5.2%的因素，银行存款实际利率仍为负的3.4%。因此，雷曼兄弟公司预计，人民银行将在明年出台一系列后续利率政策措施。而德意志银行预计，未来12个月内，利率仍会温和上调2次?3次，上调幅度总计为50?70个基本点(0.5%?0.7%)。

　　再次，自今年4月开始为控制经济过热采取的行政措施已经达到极限。

　　在9月28日的一篇分析报告中，瑞士信贷第一波士顿亚洲区首席经济学家陶冬也表示了对此的担忧。

　　陶冬认为，通过行政控制来紧缩信贷的措施可能失效，因为针对国有企业的贷款并未收紧，同时私营企业投资获得了银行外资金的支持。他估计过去两个月间有1000亿?1400亿元存款从银行中流失，通过民间信贷来支撑私营企业投资。

　　陶冬当时就明确指出，政府将从数量紧缩转向价格紧缩，在接下来数个月里加息或者调整利率。虽然政治考虑会延迟加息政策出台，但这是控制资金在银行体系外运转的必要措施。

　　马骏认为，政府部门明显意识到需要对负利率的风险和后果采取措施。如果不加息，一旦行政控制放松，过剩的贷款需求可能带来又一轮投资过热，而居民越来越不愿把钱存入银行；资金会继续涌入房地产部门，而过去一年房地产价格已经上升了13%。

　　范文仲认为，随着信贷的放松，沿海省份对原材料和房地产行业的固定资产投资有再次升温的迹象。

　　此外，10月24日，距美国2004年总统大选投票一周之前，美国国务卿鲍威尔对北京进行了短暂访问，也被外界认为可能与中国突然出台加息政策有关。在中国宣布加息之后，美国财政部负责国际事务的副部长泰勒在纽约称中国的加息举动是积极的一步，它降低了中国经济硬着陆的威胁，美国将从中受益。

　　方向比力度重要

　　雷曼兄弟经济学家范文仲认为，此次政府部门最终同意上调利率更多地是源于一些长期考虑。

　　范文仲说，早在国务院提出宏观调控之后，中国央行一直倾向于上调利率，但财政部和发改委认为中国经济过热只表现在局部行业和局部地区，利率政策能影响经济总量，却无法治理结构失衡。多方的争论使国务院今年在利率政策变动方面非常保守，人民银行也只能谨言慎行，而此次利率上调彰显了央行推动市场改革的决心。随着行政指令和政府直接干预的减少，货币政策将会扮演越来越重要的角色。

　　放开贷款利率上限对商业银行尤其重要。以往中国的商业银行由于利率固定，只能贷款给效益差但风险低的国有企业，现在则可以根据借款机构的风险确定不同的贷款利率，效益好但风险高的民营企业从而将更容易取得发展急需的资金。

　　范文仲认为，这将会从根本上降低国有银行的坏账率，并减少社会非法集资。短期内中国金融机构的运行模式不会有明显改变，但利率自由化对下阶段中国银行业改革和债券市场发展具有极为深远的影响。

　　李凌峰也表示，27个基本点只是小幅的调整，但放开贷款利率上限则更加意义重大。因为这一步是未来利率自由化和汇率机制改革的先决条件，而一旦利率自由化和汇率体制改革踏上征程，再无回头路可走。因此，“方向比力度更加重要。”关注亚洲资本市场变化和中国经济改革的李凌峰说。

　　范文仲预计，明年人民银行将会进行一系列利率调整来强化货币政策的作用，同时国务院也会在汇率改革方面出台重大举措。

　　“中国已经向市场暗示汇率改革的时机已近。在即将召开的全国经济工作会议上，资本市场发展和汇率改革相信会是重要的议题。”范文仲说。

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