高储蓄拐点出现了吗？ 中国进入负利率时代

　　作者：刘晓午

　　主持人：今年1～7月，居民储蓄存款(含外币)比去年同期减少1309亿元。居民储蓄存款增幅已经连续4个月回落。现在，我们迎来了储蓄存款增长幅度自2002年4月以来的最低水平。而在近10年时间，中国居民储蓄一直是高速增长，有人认为中国储蓄的拐点已经出现，各位有什么见解？

　　陶冬：储蓄分为广义储蓄和狭义储蓄两种，广义储蓄指的是全国生产出来的财富与居民消费的差额，我们到现在并没有数字来证明全国生产出来的财富在下降，而居民消费在大幅上升，也就是这个差额并不见得下降了。但还有一个狭义储蓄概念，指的就是老百姓在银行的存款。居民储蓄增幅连续4个月下降，我认为不能称之为储蓄的拐点，而只能说老百姓的存款减少了，从这个意义来讲，居民存款的拐点已经出现，中国进入负利率时代。

　　易宪容：储蓄增幅连续四个月下降不能说明储蓄拐点的出现，只是一个暂时的现象。一旦利率上调，那么这个拐点会重新向上运行，居民储蓄增幅又会上升。目前这个所谓的拐点说明一个问题，就是通胀率高于利率水平，所以储蓄资金会流出，增幅连续下降。

　　刘伟：从短期的货币政策和长期的中国经济发展特点来判断，目前居民储蓄连续四个月增幅下降，表明了高储蓄的拐点已经出现。首先这种拐点是近期价格走势和利率政策本身所推动的，前期的积极的财政政策和货币政策造成了今天的投资过热和CPI的高位运行，而利率水平一直维持在1998年以来的水平，所以通胀压力直接导致了储蓄存款分流减少。

　　其次从中国经济的长期发展趋势来看，这种拐点符合当前经济发展的特点。中国目前的人均收入达到了1000美元，进入工业化加速时期。这个阶段有一个明显特征就是消费结构升级，中国的经济增长正从以投资需求为主转变为以消费需求为主。90年代初前后两者的比例为4∶6，现在就变成了6∶4 ，而东亚新兴国家基本上是这个水平。储蓄与消费此消彼长，目前通过储蓄直接转为投资来拉动经济增长的效用正在减缓，而储蓄直接转为消费带动经济增长的效用越来越强，中国居民消费价格指数的高企说明了这一点。因而，从中国经济长期发展的趋势来看，高储蓄出现拐点是正常的，它预示着一种新的经济发展模式的形成。

　　储蓄拐点会带来什么

　　主持人：这个拐点是伴随着国家宏观调控出现的吗？这个拐点将给国民经济带来什么样的影响？

　　陶冬：我认为当前要高度关注这种储蓄连续下滑的局面。引起这种局面的原因就是利率过低，资金成本低了。政府宏调调控的本意是控制投资增速，收缩银行信贷资金。但由于利率低了，导致部分储蓄资金脱离银行，在银行体系外循环。

　　当国家对相关行业进行严励的宏观调控时，一批民营企业的资金被卡住，而这些民营企业的项目是存在强烈资金需求的。这就催生了民间信贷和民间集资的流行，部分本应该进入银行的民间资金迫于通货膨胀的压力，转道进入民间信贷市场。因为那里利率更高，放贷利率甚至达到了10%以上。这批资金绕开政府所掌握的银行渠道进入地下拆借市场，从企业的生产经营来讲，缓解了部分企业的资金压力；但从金融监管来看，蕴含着较大的金融风险。

　　易宪容：如果居民储蓄增幅长期下降，完全进入负利率时代，一方面将导致银行信贷资金自然下降，信贷业务紧缩，资金紧缺。另一方面，12万亿元的银行存款资金会像猛虎一样冲出笼子，介入收益率高的产业，特别是房地产行业。当大量资金介入房地产行业，房价将会继续上涨，出现泡沫，一旦泡沫蒸发消失，对国内经济的打击是非常大的，香港和日本都有这类深刻的教训。

　　刘伟：有人认为储蓄增幅下降是一件可怕的事情，我认为应该一分为二地看这件事。一是中国金融和货币市场长期习惯于储蓄的高增长，从而来缓解它的一些效率低下的矛盾，所以居民存款增幅的下降对金融银行业本身来讲影响较大。因为由此将造成银行信贷规模的缩小，行业利润的下降。

　　但是对于中国经济发展，这种现象更多的会是一种积极作用。中国储蓄有5万亿元的存贷差，其中大部分是买了外国国债的，也就是储蓄直接转为投资的较少。当12万亿居民存款不断增多，而无法分流时，并不是一件好事情。所以从对中国经济长期发展来看，高储蓄转化为强大的消费需求时，会刺激经济的健康增长。

　　升息应为首选之策

　　主持人：一方面是国家严格的行业准入和信货政策，另一方面企业通过多种渠道分流了储蓄资金，造成了储蓄存款增速的连续回落，相关行业投资增速不减。如何解决这个问题？

　　陶冬：储蓄增幅连续下降，投资未见回落，表明市场对政府货币政策的一种反应和理解，也可以说政府前期的宏观调控的效用正在降低。现在要反思的就是当前的货币政策——现行的通胀时代下的货币政策依然还是通缩时代的货币政策的架构，最主要表现就是在CPI超出5%时，利率水平依然等同于2003年上半年CPI处于负值的时代。

　　易宪容：我主张政府行政手段要退出，尽快调高利率一到两个点，一方面是提高了资金收益率，另一方面是加大了贷款成本。还是以房地产市场为例，以今年17000亿元的个人住房贷款消费规模来计算，如果利率提高一个点，那么消费者的贷款成本支出一年增加1700亿元，两年增加3400亿元。那么想买大房子的老百姓就会买小房子，想买小房子的老百姓就会租房，从资金的源头上减少了需求，防止房地产价格泡沫的产生和房价的虚高。房地产市场是个关键的市场，它的升温直接带动了钢铁、水泥和建材产业的升温，如果调控好了房地产市场，从银行储蓄流入房地产及其关联产业的资金就会减少，储蓄拐点也就消失了。

　　刘伟：可以这样判断，储蓄增幅的下降是正常的，但是储蓄增幅的持续大幅下降对于国民经济来讲，是有杀伤力的。我们现在的应对之策就是防止这种现象的产生，我建议现在应该考虑小幅升息，特别是存款利率。但是一定要适度，不能过猛。

　　升息有两个考虑，一个是要考虑货币存款的因素，另一个要考虑中国经济增长。中国现在有通货膨胀的压力，有结构性矛盾的存在，但是从宏观调控的总量来看，中国现在的失业压力还是相当大的。所以中国的经济增长速度不能太慢，不能降下来。基于这种情况，我们的货币政策和财政政策还是要以刺激经济增长，拉动内需和扩大就业为主。所以要把升息放到整个宏观调控政策体系中来，要服从整个宏观经济的目标和主要矛盾的解决。而不是单单为了储蓄增长而加大升息力度，升息幅度过大，对于宏观经济来说，就是紧缩。