看得到终点的博弈：公司转债市场陷入股改困局

　　本报记者 万鹏

　　随着股改的全面推开，不少转债公司都加入了股改的行列。按照现行政策，股改的最终结果将加速这些公司的转债转为股票，另一方面，再融资的大门仍然紧锁，可转债规模在短期内难有增加，转债市场将在一段时间内陷入青黄不接的困境。

　　看得到终点的博弈

　　某债券基金经理无不忧虑地表示，“按照现行的股改政策，在大多数转债公司股改时，我们只能转股以减少损失，其结果将导致转债市场规模更趋萎缩，可选品种越来越少。”对此，申银万国证券债券研究员杨云将其比作“一场已看到终点的博弈”，他认为，在转股价格不作同比例调整的情况下，股改后的转债市场将只剩下一些高溢价、债性强于股性的转债。

　　在G金牛首开转债公司股改先河后，目前又有民生银行、铜都铜业、江淮汽车等3家发行有转债的公司加入了股改的行列。一旦3家公司的大部分转债持有人转股，这3只转债将停止交易，转债市场上市品种将进一步减少。

　　统计显示，目前深沪两市挂牌交易的转债品种共有28只，转债存量为285.76亿元，剔除民生、铜都、江淮后不过278.52亿。由于大部分发行转债的公司都属于大盘蓝筹股，有不少还入选了两市重要的成分指数，按照目前的股改进程以及新老划断的标准，这些公司提早股改的可能性很大。

　　数据还显示，转债市场更是自去年11月后无一新品种上市，而且，从今年5月份股改正式启动以来，深沪股市再融资陷入停顿，何时恢复尚无明确的时间表。“只有出去的，没有进来的，转债市场日趋萎缩已成为不争的事实。”

　　稀缺品种越来越少

　　由于结合了

股票的长期增长潜力和债券的安全和收入优势，可转债近年来已逐步获得了市场的广泛认同，包括瑞银在内的大批QFII都对其情有独钟。据了解，社保基金80亿的债券组合也大部分投资于可转债。而保险公司的入市第一枪也是在转债市场打响，此后更是一发不可收拾，持仓数量急剧增加。如果加上券商、基金、财务公司、信托等机构，可转债市场可谓众星云集，资金供给十分充沛。

　　然而，资金能够源源不断地涌入，主要是看好转债市场的前景及投资机会，当这一市场可投资的品种越来越少的时候，这种势头能否持续也就需要打一个问号了。

　　某债券基金经理指出，股改前金牛转债是市场中唯一一只煤炭行业的可转债，随着股改的完成，大部分持有人都转换为股票，金牛转债也就在市场上销声匿迹了。而即将股改的江淮转债则是目前唯一一只汽车行业的转债，铜都转债是唯一一只有色金属行业的转债，都是转债市场不可替代的稀缺品种，一旦重蹈金牛转债的覆辙，这部分资金的投资方向就成问题了。

　　转债市场面临变局

　　尽管在已经完成股改的43家公司中，有不少都有以转债方式进行再融资的计划，而在全面股改的首批40家公司中也有多家拟发行转债，不过，即便再融资大门重新开启，转债市场能否迎来大批生力军仍有待观察。

　　国泰君安证券研究员王晓东指出，随着

股权分置改革的完成，上市公司原来热衷以可转债的方式进行再融资的理由已经不存在了。

　　2003年以来，随着配股和增发在筹资额和发行效果方面陷入困境，上市公司纷纷选择转债作为主要融资方式。一方面，发行转债可以延缓股本的摊薄效应；另一方面，由于股权分置的存在，上市公司非流通股股东即便以非常优惠的条件(修正转股价、赎回)发行转债，仍能从再融资中获得净资产增值的好处。

　　而股改之后，大股东股份获得流通权，原来转债发行中的一系列保护债权人，损害股东利益的条款也极有可能将被发行人所废弃。可转债发行条款与国际市场的日益接轨，也将使我国的转债市场进入一个新的发展阶段。

　　王晓东还表示，对于一些转债存量规模较大，全部转股后非流通股权益大幅下降的公司来说，其股改的动力明显不足，大股东更希望转债持有人持有到期，从而节省一大笔支付对价的费用。