谢志华：风险收益两难选择

　　

谢志华教授

　　只要风险与收益对称，不同风险偏好者的不同选择就是无差别的，不存在孰优孰劣的评价。不过，不同风险偏好的人实际控制风险的能力是不同的。

　　谢志华 北京工商大学副校长、教授

　　人们常常面临不同的风险收益选择。

　　在经济生活中，尤其是在理财中，类似的例子普遍存在。

　　日本人和美国人投资方式的选择就是一个很好的例证。从自然条件和文化上讲，日本是一个岛国，自然条件相对较差，人均拥有自然资源很低，各种自然灾害经常侵袭，使得这个民族不得不考虑采取以防万一的策略。在投资方式选择上，日本人更喜欢将资金投入到收益比较稳定的投资项目上。在股票投资和银行存款之间，日本人通常选择后者。与此相反，美国人主要由移民组成，移民者本身就是偏好冒险者，加之美国幅员辽阔、资源丰富，灾害比日本少得多，使得美国人无论从自然状态还是历史渊源上都考虑采取“不妨试一把”的策略。在投资方式选择上，美国人更喜欢将资金投入到虽不确定、但收益比较高的项目上去，比如股票投资。

　　由于两国人对投资的风险偏好不同，导致两国企业的资本结构也存在很大差异：日本企业的资本结构更偏向于负债比例较高，而美国企业的资本结构更偏向于负债比例较低。这里我们至少会提出两个问题：美国人和日本人的这种投资偏好选择何者为佳？日本企业和美国企业的这两种负债比例何种为好？

　　不仅不同人的投资偏好存在差异，同一个人不同生命阶段的投资偏好也存在差异。实证结果表明，一般来说在人生命周期的年轻阶段会更多选择收益较高但确定性较低的投资项目；而在生命周期的年老阶段会更多选择收益较低但确定性较高的投资项目。这种差别与投资者的生理状态、心理状态和预期收益水平密切相关。年轻时期处于生命的旺盛阶段，充满了渴望和追求，人的经济生命周期也刚刚开始，对未来有较高的收益预期，自然而然都会选择风险较高但收益也较高的投资项目；年老时期处于生命的衰退阶段，归于宁静和保守，人的经济生命周期也基本结束，对未来没有太高的收益预期，需要保证每一元投资都有确定收益，自然而然会选择风险较低但收益也较低的投资项目。

　　让我们回到企业财务管理的实例中。在进行销售时，赊销与现销的选择就与企业的风险偏好密切相关。如果选择现销，销售方只可能获得一个较低的销售价格，好处是不会发生坏账损失的风险；如果选择赊销，销售方可能获得一个较高的销售价格，但应收账款很可能因购买方的恶意行为或无支付能力而导致血本无归。究竟进行何种选择更为有利呢？

　　在社会经济生活甚至日常生活中，我们都会面临两难选择。这种两难选择会把人们区分为两种不同的偏好。我们能否对这两种偏好做出好或者坏的评价呢？实际上，要做出这种评价实属困难，也确实没有必要。上述两种完全不同偏好的选择都是符合选择人的意愿的，之所以会这样，是因为每个选择人都很清楚：有失必有得。如在赊销的例子中，虽然失去了收现的好处，但得到了较高收入的好处。这一失一得的选择中，最关键的是失与得之间的平衡关系。所谓两难选择，就是失与得正好相称时，人们很难依靠得失的多少做出有利选择，而是根据人们的心理偏好去选择其中之一，即所谓风险偏好者会选择收益高、风险也高的项目；风险保守者会选择收益低但比较稳定的项目。只要风险与收益对称，不同风险偏好者的不同选择就是无差别的，不存在孰优孰劣的评价。

　　尽管如此，不同风险偏好者实际控制风险的能力是不同的，这就导致选择高风险高收益投资项目的人，其实际的投资结果会存在巨大的差异：有的人会取得高收益，而有的人可能陷入投资失败的困境。而选择低风险低收益的投资项目的人，因投资项目的风险很小，不同投资人控制风险能力的差别不会对收益结果产生实质影响。正如固定利率存款对能力不同的投资人所获得的投资效果都是固定的，投资者的能力差别就显得无关紧要。

　　风险与收益对称包涵了两个方面：高风险高收益、低风险低收益。前者是指预期收益的波动区间较大，而后者是指预期收益的波动区间较小。在这个区间的两端，形成了高峰值和低峰值。高风险高收益项目的高峰值要大大高于低风险低收益项目的高峰值，相应低峰值大大低于低风险低收益项目的低峰值。这意味着，风险偏好较高的投资人为了取得较大的高峰值，必然选择风险较大的投资项目，但一旦失败，因低峰值较低，损失必然较大；反之亦然。但高风险高收益的投资项目更有利于投资人实现其投资能力，低风险低收益的投资项目却难以实现投资者的投资能力。