央行下出了金融活棋

　　本报记者 马宜/文

　　2008年的某一天，市场刚刚开市。所有交易员在打开系统的那一刻，都被一则人民银行第[X]号公告所吸引：“中国央行今天将和市场成员在公开市场进行一种涉及到货币互换和外汇远期的衍生交易。”

　　随即，从外汇市场到货币市场，资金如熔浆喷发般地开始了在不同金融机构和央行之间大规模的流动。资金面及利率的变化立刻被传达到股票市场，顿时，大盘红绿闪烁不断，所有交易员都被下达指令的电话铃声所淹没。

　　“央行今天的公开市场操作非常成功，通过利率的引导，达到了它同时对三个市场预期的调控目标。”在当天收市后，一位交易员描述道。

　　这并不是幻想小说，有些情景我们在2005年已经似曾相识了。

　　央行，救火员变身

　　央行曾经像个四处扑火的消防队员。但它所面对的金融市场，火机四伏，稍不注意，就会刚扑了这边，另一边的火苗又起来了。

　　它曾经没有禁止银行把资金投入股市，结果把股市搞得一团糟，银行也损失惨重；以前银行也可以买企业债，但是又因为企业违约，债市最大的投资者银行从此隔缘企业债。

　　它只能发布一道道禁令，将所有可能发生火苗的地方一一堵死。但这并不是最好的办法。资金只有自由流动，才能发挥它最好的效力。把各个金融市场的通道都封堵严密后，金融的活水变成了一潭死水。央行最后发现，不仅整个金融市场变得没有生气，更可怕的是，风险其实一点也没减少。

　　今年11月，央行首次发布的《中国金融稳定报告》称，“近十年来，国家用巨大的财力和人力化解金融风险，保持了金融体系稳定。”而经粗略估算，从1998年至今，中国为了保持金融稳定，大体上投入了3.24万亿元的成本。

　　实际上，金融风险最大的隐患是缘于在间接融资为主体的金融市场将全社会的信贷风险都集中于银行体系。这不是央行在未来所愿意看到的。

　　通过直接融资，将部分风险从银行转移给更多的投资者，这是央行未来几年金融改革的基本思路。

　　然而，当中国金融市场不可避免的逐步开放时，央行货币政策独立性也受到了前所未有的挑战。

　　从2004年开始，央行为了维系人民币同美元的固定

　　现在，央行试图将自己变身为一个运筹帷幄的围棋高手，站在整个金融市场的层面，将死棋一道道打通，变为活棋。

　　2005年，我们已经看到了种种迹象。从政策准入层面，央行正在引导银行完成脱媒，减少间接融资。在直接融资市场，面对已经被完全分割的市场和各司其职的监管机构，央行通过它的“维护金融稳定”大权，试图介入股市和债市两大直接融资市场，并且协调两个市场的发展。

　　当它将直接融资市场培育到比较发达的时候，央行的操作将更加主动，它会利用市场的衍生工具，就像文章开头的一幕，一个指令，完成对整个金融市场的调控。

　　救助股市 倚重债市

　　但是，作为直接融资重要手段的中国股市，却持续低迷多年。

　　股市低迷，那本该是证监会的部分职责。但是，随着整个证券行业系统性危机的出现，央行开始大力介入证券行业的风险化解。而在这之前，央行只为个别问题券商关闭清算时提供“买棺材钱”。为国有银行改革而注册成立的中央汇金公司和建银投资现在都成了央行手中化解证券业风险的秘密武器。

　　这样，通过汇金公司注资、建银投资参股、提供再贷款，央行在化解证券行业风险中扮演了主角，甚至在2005年，央行还通过设立投资者保护基金甚至直接入世的方式，来平抚市场的恐慌。

　　央行的潜台词很明了：通过化解证券行业的金融风险，在维护金融稳定的同时，将恢复股市的直接股权融资功能，而提高直接股权融资比例的结果是降低银行的间接融资比例，减轻银行所承担的金融风险过于集中的压力。

　　于是，央行开始越来越倚重债市。

　　企业债的额度审批权一直在发改委手中，但央行已经等不及部委之间的旷日持久的协调了。它力争在自己的势力范围，开拓一片独立的天空。正在酝酿中的以应收账款为支持的中期资产支持证券更是令人期待。而资产证券化在年末也开始起航。

　　在央行的“倒逼”下，发改委也开始对企业债的发展表现了积极的态度。在下半年，又新批企业债的额度。新的企业债条例，经过了几年的酝酿修改，出台的日子也许真的要不远了。

　　“外国市场有的东西，中国市场都会有，这只是早晚的问题。”中国外汇交易中心副总裁裴传智在今年10月的一次债券论坛上雄心壮志地讲道。

　　金融产品将更趋复杂，花样翻新。“关系”不再是承销商的惟一资源，复杂的金融创新工具将是机构盈利的热点。凭技术吃饭将成为主流，金融从业人员精英赚钱的可能性越来越大。

　　全能银行

　　直接融资的发展必然引导银行走向混业经营。

　　向直接融资转变的“脱媒”过程意味着贷款的减少，这对于以间接融资为主业的银行将损伤重大。

　　但冲击也许只是暂时的，央行在它的势力允许范围内，正在尽最大可能帮助银行寻找生存出路。

　　为减少银行在“脱媒”过程中的“阵痛”，监管层用心良苦。

　　由于储蓄过剩，中国绝大部分资金都放在银行内，银行是最不缺钱花的金融机构。将银行庞大的储蓄分流至基金、保险，或是

　　银行最大的优势在于它庞大的网点，雄厚的资金家底。

　　银行成千上万名客户经理遍及全国各地，形成了密集的营销网络，它和客户的纽带关系远远强于证券公司。

　　作为发起人设立基金管理公司，通过“银证通”，涉足股票经纪业务，在内部设有投资银行部从事承销业务，成立保险公司……银行将成为无所不做的金融控股集团，几年以后的金融市场，将是以银行为中心的混业经营。

　　而在银行的资产方，尽管贷款减少了，但银行还可以债券承销。银行在固定收益市场本来就是强项。雄厚的资金实力为它带来其他机构所享受不到的授信额度。

　　银行因此将降低过度依赖公司业务而带来的高风险，将更多依赖那些只收费而不用承担信贷风险的中间业务。“到2008年，也许50%的银行收入都来自中间业务。”的市场人士预测。

　　当银行完成混业经营的大变脸后，曾经割裂的股权市场和债权市场，将会更趋一体化。