股债汇全线崩盘土耳其就是那只煽动翅膀的蝴蝶吗？|土耳其_新浪财经

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　　【兴证宏观】快评：土耳其会是那只煽动的翅膀吗？——兼论当前海外及新兴市场

　　来源：王涵论宏观

　　事件：近日，土耳其隔夜拆借利率再次出现大幅波动，土耳其汇率贬值。我们对此的点评如下：

　　1、土耳其本次波动的导火索：外汇储备的大幅下降；

　　2、传染性：当前阿根廷已有反映，但其他新兴市场相对稳定；

　　3、海外流动性宽松预期的利多已兑现，需关注对基本面的“补跌”风险；

　　4、美国企业债市场（尤其是杠杆贷款市场）是核心值得关注的风险点；

　　5、对中国的影响：短期需对冲风险，但中期仍处于“战略配置期”。

　　风险提示：欧洲经济见底回升，美国企业盈利大幅改善。

　　正文

　　土耳其缘何再次波动？

　　3月22日，土耳其汇率及利率再次大幅波动，其背后的原因仍然是外部脆弱性的问题（具体参见我们2018/8/3的报告《为什么一些新兴市场老出事儿？——阿根廷、土耳其现象背后的深层次原因》）。近期大幅波动的导火索是3月以来土耳其的外汇储备大幅下降，两周时间降幅为6.7%，引发市场对于土耳其的担忧。为防止土耳其里拉再次出现大幅贬值，土耳其央行提高银行间拆借利率，以减少里拉的做空力量，因此土耳其隔夜拆借利率大幅上升。土耳其兑美元即期汇率虽然贬值幅度有限，但隐含远期贬值预期、CDS均大幅跳升。

　　现在看起来还没有蔓延至整个新兴市场。

　　土耳其的波动，当前对阿根廷市场已有所影响（一如既往），但从当前整个新兴市场的反映来看，新兴市场整体仍较稳健。新兴市场主权债券利差虽有扩张，但仍较为平稳。分国家来看，主要新兴市场美元主权债中，过去一周仅阿根廷和土耳其的10Y国债收益率分别上升19.5bps、56.5bps。从汇率角度来看，也类似。

　　但需要注意到的是，流动性预期利多兑现之后，需关注市场对基本面的“补跌”风险。

　　年初以来，全球股市经历了一波明显的修复行情，这背后的主要推动力来自于流动性预期的修复。而随着欧央行延长TLTRO，美联储宣布结束缩表计划并确认年内不加息，海外流动性宽松的利多预期已兑现。事实上，我们可以看到，2月之后，流动性预期修复对全球新兴市场的推动作用已明显下降，表现为新兴市场利差收窄放缓，新兴市场汇率由升值转为震荡。

　　然而，反观基本面情况，则不容乐观。去年年末，市场对于中国、海外经济数据均较为悲观。年初以来，尽管中国基本面数据难言改善，但并未滑出市场预期的底线。然而，海外的经济数据并非如此，年初以来的海外基本面数据实际上是超预期加速下行的。日本、韩国的贸易数据均跌至2016年年初的水平，而上周公布的欧洲PMI数据更是跌至欧债危机时的水平。

　　而这个过程中，除了新兴市场、欧洲的老问题以外，水下“冰山”是庞大的美国企业债市场。

　　当市场回头反映基本面问题时，我们需警惕的是，新兴市场、欧洲市场的脆弱性仍未系统性下降，新兴市场表现为外部脆弱性，而欧洲表现为经济弱+政府债务高+政治风险高（尤其是意大利）。

　　但除此之外，我们也需关注全球经济下行向美国的蔓延，尤其是反映在美国跨国公司的财报上。而这里核心需要关注的风险，如果美国企业盈利前景恶化，可能使得美国企业债市场（尤其杠杆贷款市场）的风险暴露出来。具体请参见我们在3月10日的专题报告《美股之外，哪里是最脆弱的一环？》。