美债收益率又近新高，韭菜们颤抖吧！

　　1．美债收益率创新高

　　自美联储9月加息以来，美债十年期收益率一路高歌，随着美国中期选举的结束，美债收益率又逼进前期新高，一度到达3.24%，创2011年4月以来的最高水平。

　　今年美债收益率搅动全球市场的神经，反反复复好几次，最明显的如，2月份、10月份的大跌中，都有美债收益率蹭蹭上蹿的身影。

　　现在市场的共识是认为美国进入信用周期中后期，经济已经处在强弩之末。

　　一方面可以看到美国的楼市和车市在放缓，明年按照美联储的点图阵，还很可能加三次息，这会把美债收益率推得更高，而目前的水平已经开始吓退部分购买房和车的消费者。

　　另一方面如果中美没有任何缓冲，明年贸易摩擦的影响会更加明显。10月份美国许多公司发了三季度报告，上百家CEO强调了贸易摩擦影响了明年的业绩指引。

　　所以，在美债收益率新高之际，韭菜们是不是要颤抖呢？

　　答案可能是，是的，要颤抖。

　　2． 复盘美债收益率与美国股市有什么关系呢？

　　一直以来，十年期美债收益率是风险资产收益率的参照物和对标利率。一提到美债收益率的上升，大家都会将其与股市下跌联系起来。

　　一方面，如果十年期美债到期率接近甚至高于市场股息率，则无风险的政府债券相较股票更有竞争力，人们的选择显而易见。另一方面，十年国债到期率是企业抵押贷款利率、债务借贷成本、汽车贷款等的先行指标，负债成本的提高将会影响到公司利润，进而影响股价。

　　事实也似乎如此，年初至今，美债收益率经历了两次趋势性上行，从1月的2.4%到3月的2.8%，和从9月的2.8%到11月的3.2%，美国股市均有大幅的下跌。

　　但是这个直观的道理却并不是那么简单。

　　让我们先用10年美债收益率和道琼斯工业指数复盘下美债收益率与美国股市：

　　总的看来，二者似乎并没有直观的关系，但分阶段看来，我们能找到点规律。

　　第一阶段：1962-1981不相关阶段

　　80年代前，美国通胀很高，推动美债收益率不断攀升，由于70年代爆发石油危机，布林顿森林体系崩溃，美债收益率在1981年达到最高点，美股蓝筹股PE逐渐回落至10倍至20倍PE的常态区，股指缓慢上升，和美债收益率关系不大。

　　第二阶段：1981-1998 负相关阶段

　　80年代后，十年美债收益率与美股呈负相关。美联储对货币政策进行调整，最终接受了泰勒规则，以货币供应量作为对经济进行宏观调控的主要手段。美债收益率的与美联储的货币政策动向有较强的相关性，与美股呈负相关关系，美债收益率下降，股市步入上行区间。主要是美债利率处于高位，对企业利润影响深远，股市对利率的敏感度较高。

　　第三阶段：1998-2018 正相关阶段

　　1998年到2008股市主要由基本面主导，EPS占上风。从图中不难看出，10年美债收益率大幅上行时期，道指也处于上行时段，反之亦然。主要是因为这段时间股价是以基本面的盈利主导，美股跟GDP同增同减，高盛研究表明，当利率绝对水平较低时，股价对于盈利增长非常敏感。

　　2008年金融危机之后，货币政策（QE等）和财政政策（减税等）双管齐下，企业盈利增长加快和美国资产负债表逐步修复，美股走出了长长的牛市，而十年美债收益率一直在低位调整。

　　2016年之后，美股与美债收益率又表现出正相关性，美股的上扬伴随了美债收益率的上升。

　　复盘可以发现，早期的时候受通胀和通胀预期的影响，美债收益率与美股或者没有相关性，或者负相关，而从1998年开始，在低通胀的环境下，美债收益率与美股基本上保持了同涨同跌的正相关性。

　　然后从1998年至今，也可以看到，美股见底于美债收益率低位，美股见顶于美债收益率高位。

　　目前，美债收益率又处于一个阶段性较高的位置，并且已经开始影响美国的楼市和债市，进而影响企业的资产负债表。考虑到明年关税影响可能才会完全显现，届时市场对利率会更敏感。

　　3． 美国的经济究竟怎么样？

　　2015年底美联储第一次加息，从之后的经济表现来看，美联储的决策是非常厉害的，它准确地预测到了之后2016年下半年开始的全球经济复苏。美债收益率与美股同方向变动的共同驱动因素是经济的向好。

　　不过，这种和谐在2018年开始打破，美国与其他国家股市的走势分化正是经济走势分化的体现。

　　当前美国经济的基本面仍然健康，虽然楼市和车市在放缓，但整体经济仍然在快速增长，各种指标都非常好看。

　　整个美国经济已经完全复苏到2008年前的水平。消费上，2018年特朗普税改落地，个税降低提升了居民的消费能力，美国密歇根大学消费者信心指数恢复到金融危机前2007年的高位，接近100。 投资上，当前美国ISM制造业PMI以及非制造业PMI处于历史的较高水平，失业率也达到2000年来的最低点。

但华丽的外表常常隐藏着较高的风险。

　　2018年，美国的“特朗普景气”得以延长受益于税改落地，但减税并不是一劳永逸的办法。虽然现在美国企业业绩表现很好，但未来的2-3年，企业利润率将面临较大挑战。公司盈利基数增大，想要以后继续超预期将需要付出加倍的努力，随着经济回暖，劳动力成本和原材料成本的上升，利润率可能将有所下降，而如果企业业绩不达预期，投资者将失去信心，错杀估值。

　　而在美国经济向好的背景下，其他经济体却出现了不同程度的放缓。比如全球第二大经济体中国三季度出现非常明显的放缓，这无论是从三季度业绩爆雷的微观数据，还是公布的宏观经济数据，都可以看到这点。中国GDP三驾马车——投资、消费和出口，目前还只有出口比较好看，但出口部分是受关税扭曲所致，并不可持续。

　　作为全球第二大经济体中国，如果出现放缓，甚至下滑，美国、欧洲、日本这些主要贸易伙伴国不可能不受影响，这进而会影响全球的经济。

　　所以，美国明年将面临的问题是，减税效应的减弱，高利率的抑制作用，还有关税以及放缓的外围经济。

　　这种前景之下，美股的估值还在高位水平，是让人不安的。

　　对新兴市场来说，美股的下跌并不能带来安慰的。2018年一个很明显的现象是美股与新兴市场的分化，这种分化在2000年也出现过，先是美股上涨，新兴市场下滑，之后美股下跌，新兴市场进一步扑街。

　　原因不难理解，美股一定程度上与经济高度相关，美股下跌，预示着糟糕的经济表现，全球第一大经济体表现不好，其他仰赖美国消费的又能好到哪去。

　　4． 结语

　　“2017年，IMF 估算，在美国，共拥有近4万亿美元资产（约占美国公司总资产22%）的公司，在借款成本大幅上升、流动性紧张的背景下，资产负债表将变得脆弱。其中，22%公司付息能力处于 2008 年金融危机以来最弱水平，10%公司可能无力用盈利覆盖利息支出，企业面临破产重组风险，将制约创新投入和长期经济增长。”

　　在这种长期美债利率上行的时代，韭菜应该保持颤抖，拿住现金，尤其是应避免高负债风险的企业。

　　原创： 格隆汇特约 港股那点事

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责任编辑：郭明煜