来源：东吴研究所
建设机械（600984）
行业景气度有望延续
塔机租赁龙头具备持续扩张潜质
投资要点
建设机械：受益行业景气度提升，2019年塔机租赁龙头业绩高速增长
2015年公司收购庞源租赁和天成机械，形成了工程机械生产制造和租赁服务“双主业”，子公司庞源租赁是全球最大的起重机械租赁商，是中国工程机械租赁第一品牌。2016年以来国内塔机租赁行业触底回暖，订单“量”“价”齐升推动公司收入规模持续扩大，2016-2019年CAGR达33.19%；2019年公司实现营收32.51亿元，同比增速45.98%，实现归母净利润5.16亿元，同比增长236%，业绩增速大幅提升。
塔机租赁行业景气度有望延续，租金价格将回归合理水平
房地产降温将是大概率事件，但不会出现断崖式下跌，塔机需求仍有较强的支撑：①装配式建筑渗透率持续提升将带动大吨位塔机需求，我们测算到2026年国内适用于装配式建筑的大中型塔机需求可达116978台，当前保有量不足2万台，缺口较大；②下游承建商追求更高的施工效率，建筑工人人数减少以及用工成本提升，都会带动塔机使用密度的提升。
塔机租金价格是另一个市场比较关心的问题，我们认为塔机租金价格维持在2019年1500点（裸机每吨米日租金价格，见2.1节详细介绍）的高位不太现实，租金价格缓慢下降但不会出现断崖下跌，并在未来维持在某一较高的水平：一方面，塔机需求有较强支撑；另一方面，供给端，塔机租赁商扩充设备更加谨慎、塔机主机厂扩产更加理性。
公司当前市占率仍偏小，具备持续成长的潜质
工程机械设备租赁市场具有规模庞大等天然条件，这给孕育出大公司提供了契机，以联合租赁为例，2019年营业收入达到93.51亿美元，北美市占份额达到13%。庞源2019年收入29.23亿元，市占率仅为3.1%，对比联合租赁，庞源收入体量、市占率均偏小，有较大提升空间。
中小型租赁商无论是管理还是资金都有压力，资金实力雄厚、品牌效应足够强的租赁商，将具有先天优势，我们判断强者恒强是我国塔机租赁行业发展的必然趋势。庞源依托上市公司平台，背靠陕煤集团，具备融资这方面的优势（融资渠道多+成本低）；此外，公司作为国内塔机租赁龙头，企业品牌形象持续提升，而广泛的营销网点为公司扩张提供便利，可见公司已经具备持续扩张的条件。
盈利预测与投资评级：预计公司2020-2022年的净利润分别为7.96亿、11.59亿、14.93亿，分别同比增长54.4%、45.6%、28.8%,当前股价对应动态PE分别为21.51倍、14.70倍、11.45倍。考虑到公司具有较好的成长性，未来两年业绩快速增长确定性较强，首次覆盖给予“增持”评级。
风险提示：装配式建筑发展不及预期；租金价格大幅下降；新签订单合同量不及预期；天成机械亏损扩大；回款风险。
（分析师 陈显帆）
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