【海通金工】华泰柏瑞中证科技100ETF投资价值分析

来源：海通量化团队

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中证科技100指数投资价值分析

中证科技100指数从沪深两市的科技主题空间选取100只研发强度较高、盈利能力较强且兼具成长特征的科技龙头公司股票作为指数样本股，采用自由流通市值加权，以反映沪深两市研发强度较高、盈利能力较强且兼具成长特性的科技龙头公司的整体表现。

1.1

高科技空间界定

中证科技100指数中，科技空间的界定以《中国制造2025》为主要参考，并辅以《战略新兴产业目录（2018）》、CDR中创新行业布局、证监会“独角兽”四新企业、国家战略性新兴产业发展基金中的重大工程，最终确定如下的科技空间。

数量和权重分布

最新一期（2019.06.17）的科技空间股票数量为1654只。主要分布在资本品（507只）、计算机及电子设备（257只）、原材料（221只）以及计算机运用（214只）等行业，自由流通市值占比分别为27.4%、16.6%、9.3%以及14.9%。此外，整个科技空间的总市值以及自由流通市值占中证全指样本空间的比例分别为28%以及33.2%，与近50%的数量占比相比，市值占比相对较低。

板块分布

从板块分布上看，科技空间的股票主要分布在创业板（567只），其次为上海主板（493只）、中小板（469只）和深圳主板（125只），在这四个板块上的自由流通市值占比分别为24%、36.4%、27.7%以及11.9%。

盘别分布

由下表可见，科技空间的股票与中证1000指数成分股的交集在500只左右，在整个空间中的数量占比为30%左右。与中证800指数以及中证1000指数成分股交集的数量占比近年来保持稳定，约为50%。

1.2

指数编制逻辑

科技类股票大多分布在创业板或中小板，且与中证1000指数的成分股有一定重合。由于此类股票容易受到中小投资者的追捧，“噪音交易”相对较大。因此，中证科技100指数定位于选取科技空间内基本面较为优质的龙头股，避免市场炒作题材，尽量剔除那些因炒作出现短期内高收益的股票。

在非完全有效市场中，以基本面指标（如，营业收入、现金流、净资产、分红）来衡量上市公司的经济规模，并以此分配权重，所构建的指数相对市值加权的方式可获得一定的超额收益。其理论逻辑在于，以基本面等经济规模指标分配权重，打破了股价与权重之间的联系，一定程度上避免了传统市值加权指数中“高配高估股票，低配低估股票”的现象。同时，以基本面选样和加权并不影响指数的投资容量，也能继续维持指数的代表性。

中证科技100指数所采用的基本面指标及算法与目前锐联指数公司的方法有所区别，主要体现在：1、使用毛利润代替分红指标；2、使用过去两年的数据且以TTM方式计算，而非年报数据；3、每年定期调整两次，而非一次。

具体而言，选择上市公司两年的平均营业收入（TTM）、经营性现金流（TTM）、净资产以及毛利润（TTM）四大指标，汇总构建企业的基本面价值。据此在对应的中证二级行业内进行排名，选取前60%的股票作为第一步的样本空间。这种筛选方式，不仅避免了行业的过度集中，而且能体现前文的逻辑，既保证指数有足够高的行业代表性，同时也确保满足核心科技和基本面龙头两大要求的股票能够入选。

因子选股

基本面筛选是从行业的角度选取财务较为健康的科技龙头公司，但并没有充分体现科技行业的属性。对于科技类公司来说，研发投入是核心要素，体现科技类公司的创新能力，因此有必要将研发因子纳入选股规则中。

根据前文的分析，研发支出在前期大都通过研发费用进入利润表并降低当期利润。同时，研发活动给企业带来的未来现金流量增量在短期内也无法实现。这种对未来的不确定性会反映到资本市场，进而造成股票价格的下跌。如果进行研发投入的企业质地良好，那么这种股票价格的下跌可能只是暂时的，反之则不然。对于研发支出的度量，无论是学术界还是实务界，主要指标都为研发强度，如，研发支出/营业收入、研发支出/总市值、研发支出/总资产等等。同时，考虑到高科技企业估值相对较高，还纳入了研发支出/估值指标（如PB、PE等）。

2. 盈利能力

科技公司具备的另外一个属性是盈利能力，体现的是其高附加值的属性（尤其是那些形成专利技术的企业）。科技类企业的研发投入最终会形成企业的各种专利，变为企业的无形资产。专利技术表明该企业具备某个细分市场上的垄断特征，映射到企业的财务报表上，则体现为企业的毛利率、净资产收益率等指标。因此，为了反映科技类企业的高附加值属性，还纳入了盈利能力指标。除此之外，为了更好地反映科技类公司每销售1元产品所能产生的经营活动现金流（即销售现金流比率，反映的是企业在销售过程中的强势地位），进一步加入了现金流/营业收入指标。

3. 成长能力

科技类公司的第三个属性是需要具备成长性。一个保持研发投入的公司，最终目的就是能够在未来产生稳定增长的收入或者现金流。常用的衡量一个公司成长能力的指标包括，净利润增长率、扣非净利润增长率、营业收入增长率、毛利增长率以及经营活动现金流量增长率。

一个公司是否具备成长性，最终还是要归结于其过去一段时间取得的财务绩效。虽然企业的成长离不开自身的流动资本、长期资本以及研发费用的投入，但在指数的实际编制过程中，并没有选择从这个角度去衡量企业的成长能力，而是仅从财务绩效结果去定义企业是否具备成长性，故采用了营业收入和现金流量的增长作为成长性指标。之所以采用现金流量的成长性，主要原因是对于科技类企业，研发费用的投入与其融资约束密切相关。如果没有足够的现金流作为保障，研发活动很可能随时终止。

1.3

指数编制方案

指数基日和基点

中证科技100指数以2014年6月13日为基日，以1000点为基点。

样本空间

中证科技100指数的样本空间由满足以下条件的沪深A股组成：

（1）中证全指样本股；

（2）开放式公募基金可投资的其他标的。

选样方法

（1）按照中证行业分类，将前文界定的相关行业作为科技主题空间；

（2）在科技主题空间内，计算每只股票过去一年的日均总市值和日均成交金额，并分别降序排列，剔除排名靠后的20%股票；

（3）剔除质押比例过高的5%股票；

（4）对（3）中剩余股票，计算其基本面综合得分，计算方式如下：

第一步，以过去2年TTM数据计算以下四个基本面财务指标：

a）营业收入：公司过去两年营业收入的均值；

b）经营活动现金流量：公司过去两年经营活动现金流量的均值；

c）净资产：公司最新一期财报净资产；

d）毛利：公司过去两年毛利的均值；

第二步，计算每只股票的单个基本面财务指标占该股票所属中证二级行业剩余股票该指标总和的百分比，计算这四个百分比的简单算术平均，作为单只股票的基本面综合得分；

（5）按照中证二级行业分类，在每个行业内剔除基本面综合得分最低的40%的股票；

（6）计算每只股票的研发强度、盈利能力以及成长因子指标，升序排列获取百分比排名，并按照对应的权重计算最终的综合得分。具体的因子指标及对应权重如下：

a）研发强度：（40%）

指标1：过去两年研发支出均值/PB（40%）；

指标2：过去两年研发支出/过去一年日均市值（60%）；

b）盈利能力：（30%）

毛利率：（过去两年营业收入-过去两年营业支出）/过去两年营业收入（1/3）；

ROE：过去一年扣非净利润/最新财报净资产（1/3）；

现金收入比：过去两年经营活动现金流量/过去两年营业收入（1/3）；

c）成长能力：（30%）

营业收入增速：过去四个财务季度环比增速（50%）；

经营活动现金流增速：过去四个财务季度环比增速（50%）；

（7）根据（6）中的因子得分，选取得分最高的100只股票作为指数样本股。

定期调整

指数样本股每半年调整一次，样本股调整实施时间为每年6月和12月的第二个星期五的下一个交易日。

加权方式

市值加权，个股权重上限为5%。

1.4

指数业绩表现

我们以2014年6月13日为基准日，将中证科技100指数与市场代表指数沪深300、中证500、中证1000、创业板指以及另一科技创新类指数——科技龙头指数的走势对比，如下图所示。

截至2019年9月6日，中证科技100指数累计收益率为129%，年化收益率为16.96%，高于其他指数，相比中证500和创业板指的年化超额收益分别达到11.50%和13.06%，相比科技龙头指数的年化超额收益为3.45%。中证科技100指数的年化波动率为29.16%，仅高于沪深300和中证500；夏普比率高达0.58，位居第一。

1.5

指数成分股特征

指数行业及板块分布与科技空间吻合

中证科技100指数最新一期成分股的二级行业分布主要集中在资本品（24只）、计算机及电子设备（18只）、医药生物（15只）行业，权重占比分别为25.50%、21.05%和15.43%，与前文的整个科技空间的行业分布较为吻合，没有严重的行业偏离。

从板块分布上看，最新一期的指数成分股在上海主板、深圳主板、中小板以及创业板的数量（权重）占比分别为41%（47%）、13%（13%）、28%（26%）以及18%（14%）。

指数成分股具有大市值、高流动性的特征

在最新一期的指数成分股中，过去一年日均总市值排名位于全市场前10%的股票占比高达91%，位于前20%的股票占比为100%。过去一年日均成交金额排名在全市场前20%的股票占比高达84%，排名后50%的股票占比仅为1%。由此可见，中证科技100指数的成分股具有大市值、高流动性的特征。

指数不存在个股权重过度集中的问题

在最新一期的成分股中，前十大权重股权重之和为32.14%，权重最小的十个成分股的权重之和为2.28%。总体来看，不存在个股权重过度集中的问题。

下图展示了中证科技100指数最新一期的成分股累计权重。整个曲线的上升较为缓和，并未出现大幅跳升，进一步说明了该指数不存在成分股权重过分集中的现象。

2

华泰柏瑞中证科技100ETF产品介绍及优势

2.1

产品介绍

华泰柏瑞中证科技100ETF为指数型基金，其标的指数为中证科技100指数。基金主要采用完全复制法，即按照标的指数成分股组成及其权重构建基金股票投资组合，并根据标的指数成分股及其权重的变动而进行相应的调整。基金的管理费为0.50%/年；托管费为0.10%/年；认购费率按照认购份额的增加呈阶梯式下降，当认购份额为100万份以下、100万份至300万份、300万份至500万份和500万份以上时，认购费率分别为0.50%、0.30%、0.10%和1000元/笔。

华泰柏瑞中证科技100ETF于2019年9月9日-2019年9月23日发行，建议投资者重点关注。

2.2

管理公司具备丰富的指数产品管理经验

华泰柏瑞基金成立于2004年11月，主要股东为华泰证券股份有限公司和柏瑞投资有限责任公司。截至2019年6月30日，公司管理资产规模已经超过1000亿元。经过多年的努力，华泰柏瑞基金形成了指数投资、量化投资、主动权益和固定收益四大优势板块，竭诚为客户提供全天候财富管理解决方案。

华泰柏瑞有着十分丰富的指数产品管理经验，现旗下拥有成立最早且规模最大的沪深300ETF（510300）、国内首支Smart Beta策略ETF——红利ETF（510880）等优秀产品。截至2019年6月30日，公司股票ETF管理规模超过400亿元人民币，ETF持有人户数近22万户。我们认为，丰富的管理经验将会对指数基金的投资和日常运作有较大帮助。

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总结

综上所述，我们认为，中证科技100指数是沪深两市研发强度较高、盈利能力较强且兼具成长特性的科技龙头公司的代表，其成分股具有大市值和高流动性的特征。在与沪深300、创业板指等宽基指数及同类型的科技龙头指数对比后发现，中证科技100指数具有最高的年化收益率和夏普比率，是投资科技创新类股票时的更优选择。华泰柏瑞中证科技100ETF于2019年9月9日-2019年9月23日发行，建议投资者重点关注。

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风险提示

本报告所有分析均基于公开信息，不构成任何投资建议；权益产品收益波动较大，适合具备一定风险承受能力投资者持有。

联系人：姚石 021-23219443

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