【晨会聚焦】5BP体现的是态度！多国债、多IC

来源：中泰证券研究所

【钢铁-新钢股份(600782)】笃慧、赖福洋：二季度盈利有所修复-20190820

【建材-北新建材(000786)】孙颖、祝仲宽（研究助理）：扣非单二季度盈利同比转正，产品结构优化+渠道协同成未来发展重点-20190820

【建材-旗滨集团(601636)】孙颖、祝仲宽（研究助理）：高股息率构筑安全边际，期待下半年竣工回暖-20190820

【医药-健友股份(603707)】江琦、祝嘉琦：公司点评：左亚叶酸钙ANDA获批，注射剂出口加速推进-20190820

【医药-药明康德(603259)】江琦、池陈森：公司点评：业绩超预期，各板块保持强劲增长-20190820

【教育-中公教育(002607)】范欣悦、吴张爽：公考稳定增长，教师等新赛道爆发-20190820

【通信-宝信软件(600845)】吴友文、陈宁玉：业绩符合预期，智慧制造产业服务能力不断提升-20190820

【传媒】康雅雯、熊亚威：行业点评：广电总局发文，政策支持广电行业高质量发展-20190819

【军工-航天电器(002025)】李俊松、李聪（研究助理）：营收高速增长，业绩稳健释-20190820

【汽车-精锻科技(300258)】黄旭良、戴仕远：国内营收下滑、出口维持高增长，业绩承压-20190820

重点行业透视 

►【宏观】梁中华：5BP体现的是态度！多国债、多IC

8月20日，央行授权全国银行间同业拆借中心公布贷款市场报价利率（LPR）为：1年期LPR为4.25%，相比4年未动的基准利率下降10BP；5年期贷款市场报价利率为4.85%，相比基准利率下降5BP。两个期限品种报价差距5BP，体现的是政策调控的方向和态度。

1、利率并轨重在改革意义，未来仍有改进空间。

之前我国LPR的报价不够市场化，几乎和基准贷款利率走势完全一致，而基准贷款利率已经四年未调整，不能及时反映市场利率的变动。并轨后LPR利率与市场利率的联动将增强，银行自主定价空间有所增大，往市场化方向再进一步，改革意义值得肯定。

不过我们也需要注意到，我国LPR参考的主要是MLF的利率，而MLF利率的市场化程度并不够高，央行的指导作用依然比较大，而且MLF利率并不能很好的反映银行资金成本的变动。真正能够反映银行负债端成本变动的是短端资金利率，所以很多经济体都将LPR盯住更具代表性的短端市场资金利率。如果要让LPR更加市场化的话，未来可能还是要直接盯住短端市场利率。

此外，存量贷款利率仍要盯住基准贷款利率，而基准已经几年未动，长此以往也会带来扭曲。再加上我国存款利率还未放开，利率市场化还有很长的路要走。

2、5BP的差距：一边放水一边收水。

1年期LPR报价较基准利率下降10BP，更多体现降低融资成本的政策方向，未来仍会延续下降趋势。之前政策层已经多次表态，要通过利率并轨的方式来降低实体融资成本，我们认为1年期LPR是重要抓手。而且9折下限的打破，也有利于实体融资成本的下降。

但是5年期以上的LPR利率仅仅下降5BP，考虑到近几月房贷利率的普遍上浮，更多体现房住不炒的精神，后续下降空间有限。这主要是因为房住不炒依然是政策大基调，7月的政治局会议再次强调了这一点。5年期以上LPR基本上就是为房贷利率量身定做的，新增房贷利率会以其为基准，如果5年期以上LPR下降太多的话，就相当于在刺激房地产，与当前政策的主基调不相符。而且如果5年期以上LPR利率与4.9%的房贷基准利率偏离太多，存量的房贷是否要进行“债务置换”呢？

所以接下来的宽松节奏是一边放水、一边收水，放水支持非房地产相关的实体企业，同时抑制房地产相关融资、推进房住不炒。

3、下一步宽松要做的事：公开市场和MLF的降息。

央行推出两个品种的LPR报价后，接下来就可以保持5年期LPR相对稳定，同时继续降低1年期LPR，下一步宽松的空间就打开了。而接下来要做也必须做的事情，就是公开市场和MLF的降息。当前银行负债端的成本偏高，是LPR和实际贷款利率下行的一个重要约束。要不断降低实际贷款利率，就必须进一步降低银行负债端的成本，而降低银行负债成本的关键是降低短端资金利率。而要降低短端资金利率，就必须进行公开市场降息。

其实道理我们之前多次在专题中介绍过：如果以DR007为代表的市场资金利率比央行7天逆回购操作的利率还要低很多，意味着找其它金融机构借钱比找央行借钱还便宜，那谁还会去找央行借钱呢？央行的逆回购利率就失去了指导意义。所以去年以来，即使降准释放了免费资金，市场资金利率多次下降到央行逆回购利率以下，都被央行很快拉回，背后就是这个道理。

央行逆回购利率可以说是市场资金利率的底，如果逆回购利率不降，即使降准给银行投放了免费资金，央行再通过其它操作抽回流动性，短端资金利率也降不下去，而银行的综合资金成本也难下降，对整体利率下行不利。

往前看，在经济下行压力之下，公开市场的各类操作利率大概率会被下调，同时配合降准提供廉价资金，引导短端资金利率下行，降低银行的负债端成本，以达到进一步降低1年期LPR的目的。

4、这种结构宽松，最利好的其实是债券！

从去年至今我们团队对于经济的看法一直未变，房地产周期的缓慢下行，是主导我国经济增速放缓的主要变量。当前房地产的大周期和小周期逐步走弱，相关的融资政策也在收紧，决定了我国经济后续下行压力会更大，即使不进行货币宽松，融资需求回落也将带动我国整体利率水平下降。

而接下来要做的结构性宽松，其实将起到加速利率下行的作用。一方面抑制房地产融资，导致经济下行压力增大；另一方面下调1年期LPR和进一步的结构性宽松后，由于经济下行周期中金融机构信贷投放的风险偏好较低，恐怕放出去的水还是会流向国债、国开债、高等级信用债等有安全边际的资产。随着经济下行和结构宽松继续，我们认为未来10年期国债利率有望下行到2.5%以下，债市不惧调整。

利率下行也将是接下来大类资产配置的核心逻辑。我们之前在专题中已经详细介绍过，过去十年我国由于是货币大放水的环境，资产泡沫膨胀，涨价带来的资本利得支撑了高利率。但是往前看，如果资产不再大幅涨价，资本利得的“快钱”越来越难赚，只能赚经济增长的“慢钱”。而经济增速也在下行的话，意味着利率水平自然要回落。所以我们必须要适应低利率时代的来临，越早调整预期越好，利率下行周期中，不仅仅是债券资产，稳定分红、高股息的类债券资产也具有投资价值。

5、新经济值得关注，性价比高于消费

从大的方向来说，我们一直认为在经济下行周期、又没有大水漫灌的情况下，股市的机会更多在于结构。

当前消费类资产整体已经很“贵”，经济下行周期中，消费怎么可能不受影响？我们看了十几个经济体的案例，投资和消费增速都是同涨同跌的。从估值的角度讲，当你发现自己购买的资产的主要收益不再是来自分红，而是来自资本利得的时候，这说明泡沫在逐渐膨胀，一定要保持一分警惕，因为赚资本利得的钱本身就是个零和游戏。

相比较而言，新经济类权益资产的性价比要高一些。而且内部来看，经济下行压力将增强改革动力，货币进一步的宽松提振估值，所以越是经济困难、货币宽松时，新经济类股票表现就越好。从外部来看，贸易问题接下来往好的方向发展的概率较高，能有的较量基本上都用了，毕竟特朗普选举对于贸易协议的需求在增强。

当然标题中的“多IC”只是个代指，中证500覆盖的范围依然太大，在没有大水漫灌的情况下，我们还是看好新经济中的龙头类企业。

总结来说，结构性的宽松政策，抑制地产和周期，总量下行给债券带来机会。经济下行、改革加快、货币宽松，带来新经济的结构机会。

风险提示：政策措施低于预期，宏观经济下行超预期，海外事件的重大影响等。

研究分享 

►【钢铁-新钢股份(600782)】笃慧、赖福洋：二季度盈利有所修复-20190820

业绩概要: 新钢股份公布2019年半年度业绩报告，报告期内公司实现营业收入263.76亿元，同比增长4.69%；实现扣非后归属于母公司股东净利润17.60亿元，同比下降16.62%，折合EPS为0.58元，2018年同期为0.68元，其中2019年1-2季度 EPS分别为0.23元、0.34元；

吨钢数据：2019年上半年公司完成生铁456.11万吨、钢453万吨、钢材413.18万吨，与去年同期相比分别上升1.81%、上升2.95 %、下降0.07%，结合中报数据折算吨钢售价4126元，吨钢成本3646元，吨钢净利408元，同比分别变化374元、486元和-84元；

二季度业绩有所改善：根据公司最新的业绩公告，公司近四个季度实现归属于母公司净利润分别为17.90亿元、19.57亿元、7.49亿元以及10.90亿元，二季度单季盈利虽然较高峰期降幅较大，但整体仍处于高位区间。若按照公司单季度钢产量227万吨进行测算，公司二季度吨钢净利480元，环比一季度增加150元。公司二季度盈利改善一方面是行业需求增长强劲，尤其是地产投资拉动明显，上半年维持在10%以上增速，我们测算建二季度螺纹钢、热卷吨钢盈利环比分别回升100元、70元，公司产品包括卷板、中板、螺纹钢及线材等，行业盈利的修复为公司业绩改善奠定基础。另一方面，公司半年报三项费用率仅为1.24%，其中二季度为1.36%，三项费用率远低于行业平均水准； 

关注旺季需求复苏力度：近期钢价跌幅较大，主要是由于需求季节性走弱背景下，供给相对刚性导致社会库存出现过度累积，产业链心态谨慎。今年钢铁行业盈利的回落主要由供给充分释放所致，从前期所公布的最新经济数据来看，整体需求依然维持强势。鉴于目前已是淡季尾声，若“金九银十”终端需求复苏力度较强，前期供需失衡状态有望得以扭转，库存快速下滑背景下钢价或触底反弹，行业盈利将迎来阶段性修复窗口期；

投资建议：公司作为江西省内大型的国有钢材生产企业，年产钢量近900万吨，其中热轧板、冷轧板以及中厚板等板材占比近75%，对公司盈利有着举足轻重的影响。今年虽然钢铁行业供给端增量明显，但由于需求端整体表现仍较乐观，行业盈利回落幅度较为有限，预计2019-2021年EPS分别为0.87元、0.98元以及0.84元。

风险提示：宏观经济大幅下滑导致钢铁需求承压；供给端大幅释放。 

►【建材-北新建材(000786)】孙颖、祝仲宽（研究助理）：扣非单二季度盈利同比转正，产品结构优化+渠道协同成未来发展重点-20190820

事件：北新建材发布2019年半年报，公司上半年实现营收60.4亿元，同比增加0.84%；营业利润12.7亿元，同比减少15.40%；归属于上市公司股东的净利润-6.9亿元，同比减少153.24%；扣除美国石膏板事项所有相关诉讼费用的归母净利润为11.7亿元，同比下降11.72%，好于预期。其中，由于诉讼案件产生的赔偿金额总计18.62亿元（含全面和解赔偿及498户补偿）。二季度单季收入36.11亿元，同增3.47%，归属净利润-10.19亿元，同降226.15%，扣非归属净利润8.32亿元，同增2.4%。公司发布三季度业绩预告，预计前三季度实现归母净利润3500万元-5000万元，同比下降97.55%-98.29%。如果扣除本次和解费用17.9亿元对公司净利润的影响，公司前三季度实现归母净利润18.29-18.44亿元，同比下降10.0%-10.7%。Q3单季度实现归母净利润7.3-7.4亿元，同比下降0.4%-2.41%，由于本次诉讼和解对2019年7-9月合并报表净利润无影响，公司Q3利润回归正常水平。

点评：

高端石膏板销售增速较高叠加梦牌并表致上半年石膏板销量增长接近5%，低端需求一般叠加高基数价格同比有所下滑。上半年石膏板营收为50.75亿元，同比下滑3.3%。

【销量方面】得益于消费升级及品牌意识的提升，龙牌销量增长较快（约为+13%），泰山石膏总销量同比略有下滑，主要系中低端需求一般；另叠加梦牌并表；上半年石膏板销量同比增长4.4%。

【价格方面】中低端需求一般叠加高基数，上半年价格同比下滑7%；环比来看，泰山石膏因为高端占比提升致均价有所提升，龙牌和梦牌价格环比基本持平。

成本端由于纸价下行，单位成本略有下滑。总体来看，石膏板毛利率为35.23%，同比下滑2.84%。我们认为后续竣工需求回暖将带动石膏板需求稳步提升，公司采取的差异化品牌竞争模式也将共同推进市占率稳步提升和盈利稳定。

公司上半年销售费用率为3.18%，较上期上升0.29pct；管理+研发费用率为8.75%，较上期上升1.27pct；财务费用率为0.14%，较上期下降0.25pct，主要为公司子公司借款利息支出得到控制。

投资建议：

1）【量：行业有望稳定增长+公司产能布局+市占率提升】隔墙等渗透率提升以及装配式建筑逐渐推广将进一步带动石膏板需求。公司通过新建产线和收购兼并等方式稳步增加石膏板产能，截止日前27亿平，后续将通过海外投资继续推进石膏板产能布局。2017年市占率为58%左右，随着环保淘汰落后产能，公司凭借其产能、品牌和营销优势，市占率有望进一步提高。2）【价：定价权增强+中高端占比提升】公司注重品牌建设，积极拓展中高端客户，伴随着消费升级及客户品牌意识的提升，公司中高端产品占比仍将稳步提升。

3）【成本：自有护面纸+脱硫石膏布局领先+技术领先等】公司前瞻性的脱硫石膏布局构筑护城河，获取成本低且稳定；护面纸自有产能降低纸价波动性。

4）渠道协同拓展龙骨业务，收入端有望持续保持高增速。龙骨需要与石膏板配套使用，公司大力推进龙骨的销售，增强与现有渠道的协同，2019H收入同增超过40%，随着环保对于小龙骨厂的淘汰、消费升级以及公司渠道拓展，有望打开收入增长窗口。

我们预计公司19年扣非后归母净利为25.9亿。公司中期市占率、定价权提升趋势不改、品牌建设及产品结构升级可期，需求增长潜力仍然存在，当前估值较低。

风险提示：下游行业需求出现大幅下滑；石膏板价格大幅下跌；海外拓展不及预期；龙骨业务拓展不及预期 

►【建材-旗滨集团(601636)】孙颖、祝仲宽（研究助理）：高股息率构筑安全边际，期待下半年竣工回暖-20190820

事件：8月19日，公司公布了2019H1报告，上半年公司实现营业收入40.66亿元，同比提高7.86%；归母净利润5.18亿元，同比下降20.91%。

点评：

我们认为公司上半年的业绩符合预期。

2019H1公司销售各种玻璃约5897万重量箱，同比增加715万重量箱。公司销量的增加，主要是由于2018年H1产线冷修造成基数较低导致的。

受景气回落影响，2019H1综合箱毛利约为19.8元，同比2018H1下降4.8元。2019H1综合箱价格为75.2元，同比下降3.1元。2019Q1厂库较高，下游深加工企业订单量不足且预期较为悲观不愿意多补货，玻璃价格持续阴跌；而伴随着6月份6条产线进入冷修以及邢台停产预期，下游企业加速补货，企业联合挺价导致6月以来玻璃价格震荡走高，玻璃行业景气逐步修复。从箱成本看，2019H1为55.4元，同比提升1.7元，主要是由于燃料成本提升导致。因此，2019H1综合箱毛利为19.8元。

由于深加工玻璃业务增加导致运输费用增加，2019H1销售费用同比增加25%；由于修理费和股权激励成本减少，2019H1公司管理费用大幅下降29%；。

转型升级方面，公司光伏玻璃、电子玻璃、节能玻璃项目正在有序推进。公司郴州旗滨光伏光电玻璃有限公司 1,000 吨光伏光电材料基板生产线项目已经投入商业化运营；醴陵旗滨高性能电子玻璃有限公司项目建设有序推进，施工进度基本符合预期，根据中报预计在2019年7月份建成点火，我们预计产线经过半年的调试期，有望在2020年初正式投入生产。节能玻璃项目1季度实现营业收入近亿元。为进一步扩大节能玻璃产能和优化区域布局，广东节能决定再投资1.4亿元扩建二期项目，二期项目建成后中空玻璃年产能125万平方米、单片镀膜玻璃135万平方米；同时，公司决定投资2.8亿元新建湖南节能玻璃工厂项目，项目建成后可年产中空玻璃95万平方米、单片镀膜玻璃600万平方米。此外，公司在上半年通过花费6,636 万元增资入股醴陵市金盛硅业有限公司取得80%控制权。

行业观点：

2019年1-7月玻璃产量同比增加7.0%，我们认为统计局公布的数据可能由于统计口径的原因导致略有失真，按照中国玻璃期货网公布的产能数据核算，我们认为实际产量增速应该在3-4%。

地产“高期房销售+低库存”现状对玻璃需求提供支撑。近年地产销售和新开工的高增速与竣工增速出现了较为明显的背离；而近年地产销售高增中期房占比的显著提升，已然积累了较多竣工交付的压力，虽然迟来但是终究会出现回补，2019年下半年逐渐均值回归的可能性较高。由于玻璃主要运用的场景在竣工之前，如果施工环节整体回暖，玻璃的需求将具备一定的支撑，从施工数据看，1-7月同比增长9.0%，增速加快。高施工增速将逐步传导至玻璃安装，玻璃需求韧性强。

供给端2019年1-8月基本没有出现净新增的情况，这与2018年1-8月的大量净新增形成鲜明对比。2019年1-8月，根据中国玻璃期货网的统计，新点火3条线合计日熔量1950吨，冷修复产11条线合计日熔量7300吨，进入冷修13条线合计日熔量9100万吨，产能基本没有出现新增的情况。6月中旬邢台玻璃限产虽然未完全有效落实，但类似事件的冲击可能会在环保压力更大的时候进一步发酵。环保事件的冲击无法预测，但从此次邢台的治理力度看，我们认为环保的力度并没有实质性削弱，后续若其他地区继续出现类似的事件性冲击，则有望强化供给端的收缩力度，届时景气度有望大幅提升。

期待冷修高峰期与竣工修复的共振。浮法玻璃行业确实进入冷修高峰期，但产线是否进入冷修的考虑因素较多，包括窑龄、冷修成本、即时盈利、行业淡旺季、对未来景气的预期等等。目前看，企业的窑龄确实进入了冷修的高峰期，由于耐火材料的选择不同，玻璃窑炉的窑龄通常在6-10年，若选择较差的耐火材料一般支撑6-8年，而较好的耐火材料则冷修期在8-10年，这仅仅是理论上的冷修周期，通过窑炉的修补通常都能够再延续1-2年甚至更长，这导致了冷修大周期具备一定不确定性，但是越往后冷修大周期的确定性越强。从冷修成本看，由于耐火材料价格的大幅上涨，冷修成本大幅上涨约3000-5000万元，企业不愿意进入冷修，而是通过不断热修尽量延长窑炉的使用寿命。从行业淡旺季看，后续9-11月即将迎来需求的高峰期，企业若选择冷修也会尽量拖到今年的旺季后。从供给周期看，2019年初至今供给端同比看基本没有净新增的情况，为景气提升提供良好基础，而若供给端出现超预期扰动（例如17年沙河环保关停9条线的影响），那么可能会出现阶段性的行业高景气。从需求端看，施工增速回暖，2-3年的期房合同刚性约束下交房周期逐步迎来，玻璃需求有望在2019-2020年持续释放。

投资建议：

旗滨集团是华南、中南地区玻璃龙头企业，成本和产品结构加速改善。成本端，公司约60%的硅砂自供，成本大幅低于市场价；原材料、燃料受益于规模化采购，成本也略低于同行；公司燃料系统可根据实际燃料价格变化，调整燃料结构，降低成本。产品上，公司逐步减少普通建筑玻璃比例，加大深加工产品比例，此外，目前公司的超白玻璃产线盈利能力较强，未来投产的电子玻璃产线也有望给公司贡献增量业绩。

公司2019年业绩有望同比正增长，主要来源于产量提升和经营效益的改善。从产量上看，近期漳州二线复产后旗滨所有产线均在产。从经营效益上看，郴州的产线2019年产能将会完全释放，产能爬坡后同比利润改善有望显著；马来西亚的产线在管理跟进后，业绩有望同比明显改善；19年我们预计公司股权激励费用将同比减少。因此，我们认为公司2019年的产品销量增长与自身经营效益的改善为公司全年的利润奠定了一个良好的安全垫，19年整体利润有望实现正增长。

公司目前估值与盈利匹配，高股息率也为公司奠定了安全边际。从当前情况看，目前公司估值与盈利相匹配，股息率也进入较为有吸引力的区间，若后续供需边际能够持续向好，公司股价有望体现出弹性。按照2018年的分红力度，对应目前的股息率约8%。我们预计公司2019年、2020年的归母净利润分别为12.2、12.1亿元。

风险提示：宏观经济下滑；产线复产超预期；原材料成本大幅上行 

►【医药-健友股份(603707)】江琦、祝嘉琦：公司点评：左亚叶酸钙ANDA获批，注射剂出口加速推进-20190820

事件：公司公告，左亚叶酸钙注射剂ANDA获美国FDA批准。

左亚叶酸钙ANDA获批，注射剂出口加速推进。公司的左亚叶酸钙注射液于2019年8月16日获批上市，审评审批历时不到10个月，体现高效的注册申报能力。左亚叶酸钙是一种叶酸类似物，主要用于：大剂量甲氨蝶呤治疗骨肉瘤后的抢救，减少或抵消无意中因过量服用叶酸拮抗剂而带来的毒性或受损， 与氟尿嘧啶联合化疗，用于晚期转移性结直肠癌的姑息性治疗。该产品由Wyeth首先研制成功，于1994年首先在英国上市，现已在全球各国广泛应用。

美国市场：根据Bloomberg数据，2018年美国终端规模约7000万美元，没有口服剂型上市销售，除去健友以外共有8家企业获得药品批准文号。

国内市场：米内网显示终端规模约2.2亿人民，目前共有6家企业获得文号，均为粉针剂型。其中恒瑞率先于2008年获批，并占据最大市场份额（43%），随后是山西普德（38%）和齐鲁制药（15%）。健友的水针已经与4月申报CDE，目前在审评审批中，并无企业企业申报该产品注射剂型。

2019年伊始重磅品种获批年，品种+产能+渠道，注射剂出口发力在即。公司已公告收购Meitheal的83.33%的股权，布局美国市场销售渠道。同时发行可转债募集5亿元，建设2条高端注射剂生产线，丰富后续产能。公司研发平台已搭建完成，产品陆续获批，上半年重磅品种依诺肝素注射液已于英国、德国、瑞典、西班牙、巴西等多国获批，苯磺顺阿曲库美国ANDA获批，标准肝素全规格在美获批，此次左亚叶酸钙获批进一步丰富品种。预计下半年有3-4个产品获批，持续加速。公司研产销布局完备，注射剂出口发力值得期待。

预计猪瘟带来的供给收缩自Q3开始真正体现，大量粗品库存显著受益。随着猪瘟影响的传导，预计猪瘟带来的供给收缩自Q3开始正式体现，叠加公司与下游客户的谈判周期，价格有望出现较为明显涨幅。此外，由于海外制剂市场化定价，上游的短缺有望带动终端价格的上涨，从而完成全产业链的价格传导。公司凭借大量粗品库存，以及海外制剂全布局，有望在盈利能力及市场地位提升等方面显著受益。

盈利预测与估值讨论：我们预计2019-2021年营业收入为24.03、33.79和41.06亿元，同比增长41.32%、40.64%和21.51%。归母净利润5.96、8.54和10.79亿元，同比增长40.33%、43.34%和26.31%。

风险提示事件：原材料与原料药价格缺口缩小的风险；销售客户集中的风险；ANDA获批或销售不达预期的风险；披露预测方法及结果的局限性。

►【医药-药明康德(603259)】江琦、池陈森：公司点评：业绩超预期，各板块保持强劲增长-20190820

事件：药明康德发布2019年中报，实现营业收入58.94亿元，同比增长33.68%；归母净利润10.57亿元，同比减少16.91%；经调整Non-IFRS归母净利润11.79亿元，同比增长32.0%。

营收增长超预期，二季度营收增长明显加速。2019年上半年营业收入增长33.68%；其中二季度单季度营收同比增长37.82%，为近年来收入同比增速最快的季度。公司各个业务板块均保持强劲的发展势头。中国区实验室业务同比增长23.70%，CDMO业务同比增长42.03%，美国区实验室业务同比增长29.98%，临床研究及其他CRO服务同比增长104.22%。归母净利润下降16.9%至10.57亿元，主要是由于报告期内，公司所投资标的的公允价值变动损失0.55亿元，而去年同期实现公允价值变动收益4.32亿元。扣除所投资标的公允价值变动影响，归母净利润同比增长32.4%。更能反应公司主业盈利能力的经调整Non-IFRS归母净利润增长32.0%，较去年显著加快。

各板块保持强劲增长趋势，“一体化、端到端”研发平台协同性提升。公司中国区实验室服务实现收入人民币 29.89亿元，同比增长 23.70%；公司构建的 DNA 编码化合物库（DEL）化合物分子约 900 亿个，为越来越多的全球客户赋能；公司发挥一体化平台优势，通过WuXi IND服务平台，将 API 合成、制剂开发、药效、药代、安全性评价以及申报资料撰写和递交整合在一起，为客户提供新药研发及全球申报一体化服务，加速客户新药研发进程。上半年助力客户完成 10 个研究性新药的 IND 申报工作，并获得 11 个项目的临床试验批件（CTA）。公司 CDMO/CMO 服务实现营业收入人民币17.18亿元，同比增长 42.03%；2019 年上半年公司 CDMO/CMO 服务项目所涉新药物分子超过 800 个，其中临床 III 期阶段40个、已获批上市的16个。公司美国区实验室服务实现收入人民币 7.10亿元，同比增长 29.98%；截至2019年6月30日，公司为30个临床阶段细胞和基因治疗项目提供CDMO服务，包括21个I期临床试验项目和9个II/III期临床试验项目。医疗器械检测服务，公司通过整合及加强管理销售团队、积极拓展新客户群体并有效提升客户签约成功率、以及抓住欧盟医疗器械法规大幅提升医疗器械认证规范的标准和限制条件的机遇，推动收入实现快速增长。公司临床研究及其他 CRO 服务实现收入人民币4.72亿元，同比增长 104.22%， 2018年收购临床试验 CRO 公司 WuXi Clinical Development, Inc.（Research Point Global）以来，公司已经助力数个客户在国内外同时开展临床试验。2019 年 5 月，公司收购了临床研究数据统计分析服务公司 Pharmapace, Inc.，进一步增强全球创新药临床试验服务能力。剔除并购因素，公司临床研究及其他 CRO 服务收入同比增长 67.68%。

2019年上半年公司整体毛利率38.78%，比去年同期下降1.29pct。主要由于公司加大对关键人才激励包括股权激励计划等导致成本比去年同期增加3323万元；此外低毛利率的临床业务代垫费用收入随业务规模扩大而大幅增加，降低了整体毛利率。管理及研发费用率有所上升。管理及研发费用率15.26%，同比增长1.54pct，主要由于公司加大研发投入以及激励费用增加。销售费用率与同期比基本保持平稳。2019年上半年销售费用率3.54%，同比上升0.08pct。财务费用率由于新股融资带来的利息收入而显著下降；由2018上半年的1.36%降至2019年上半年的0.29%。经营活动产生的现金流量净额9.79亿元，同比增长96.45%。各业务板块实现强劲增加，导致销售商品、提供劳务收到的现金抵减购买商品、接受劳务支付的现金净额增加。

公司客户持续增加。2019年上半年新增客户600余家，活跃客户超过3600家。公司充分发挥“一体化、端到端”的研发服务平台优势，加强上下游服务部门之间的客户转化，不断扩大服务，各个业务板块间的协同性进一步增强。

创新药产业链独角兽，具全球竞争力，内生成长动力强劲！创新药研发外包比例持续提升，医药服务外包向中国转移，国内创新药服务外包迎来爆发，行业有望保持20%左右持续增长。公司是全球服务外包行业中最好的公司之一；公司从全球临床前CRO的充分竞争市场中脱颖而出，已成为全球医药外包服务行业中布局最全面的领军企业之一，各项指标优于国内国际同行，具备强大竞争力。公司覆盖最多长尾客户，新客户开发数量持续增长。目前拥有全球最多的临床前CRO项目，随着后端临床阶段CRO、CDMO能力的提升，客户留存能够带来快速内生成长。通过风险投资和DDSU模式参与创新药项目，通过更专业的分析预测、提供研发服务和分散投资，降低风险提高内生回报率。

盈利预测与估值：我们预测2019-2021年营业收入为127.84亿元、164.55亿元和211.08亿元，同比增长32.97%、28.72%和28.28%，归母净利润为22.72亿元、29.53亿元和39.12亿元，同比增长0.50%、调整后30.01%和32.44%。公司收入端有望保持快速增长趋势，但是归母净利润由于2018年大额一次性公允价值变动损益影响表观上无法和收入同步高增长，我们预计公司经调整Non-IFRS归母净利润与收入基本保持同步高增长。鉴于公司是具备最强创新能力的创新药产业链企业；所处行业高景气，而且公司行业龙头地位稳固，相比国内可比公司，可以给予估值溢价。

风险提示：医药研发服务行业市场竞争加剧的风险；药物生产过程中的安全环保风险；合同执行过程中技术泄露的风险；汇率波动风险 

►【教育-中公教育(002607)】范欣悦、吴张爽：公考稳定增长，教师等新赛道爆发-20190820

事件：公司发布半年报，2019H1实现营收36.37亿元、同增48.79%，归母净利润4.93亿元、同增132.18%，扣非后归母4.72亿元、同增138.76%。

点评：

量价齐升，营收高增长。上半年实现营收36.37亿元、同增48.79%。其中面授培训收入31.68亿元、同增38.02%，占比87.10%，培训人次93.09万（+30.80%）、客单价3403元（+5.52%）。线上培训收入4.45亿元、同增205.94%，占比由18年的7.14%提升至12.24%，培训人次85.81万（+62.64%）、客单价518元（+88.11%）。线上培训人次高速增长主要是因为在职报考学习人群快速增加。

教师、考研、IT高增长，事业单位受机构改革影响增速放缓。分序列来看，公务员序列在国考缩招4成、省考缩招1/4的背景下，仍稳定增长，收入同增26.32%、收入占比为50%，培训人次同增约10%、客单价同增近15%；教师序列受益K12教培新规，收入同增52.18%至4.32亿元、占比11.89%；综合面授序列收入同增89.43%，占比增至19.30%，主要是受考研、IT培训等新业务拓展加速驱动，且客单价同比增幅超过15%；事业单位序列收入增速放缓至7.01%，主要是受分类改革影响，随着改革接近尾声，预计下半年将逐渐恢复。

网点加速扩张，积极发展学习基地。截至6月末，公司已建立覆盖319个地级市的880个学习中心网点，半年时间新增179个，扩张速度迅猛，后续有望随着进一步下沉至县级而继续保持增长。网点扩张一方面贴合招录岗位持续下沉的趋势（基层公共服务、公务员等岗位招录增加），另一方面也有利于充分发挥公司垂直一体化的快速响应能力。此外，公司在部分重点业务区域率先实施从酒店式分散流动教学到“大工厂式”一体化集中教学的升级，以满足考研、IT等长周期课程培训需求。

投资建议：公考业务在机构改革时期依旧稳定增长，教师、考研、IT序列高速增长，随着分类改革的结束，事业单位序列增长有望提速。网点迅速扩张、学习基地建设有望打开产能、提升效能。预计19/20/21年净利润16.93/24.10/33.97 亿元，每股收益0.27/0.39/0.55元/股。

风险提示：公务员缩招带来公务员培训人次不达预期；新赛道拓展不达预期。 

►【通信-宝信软件(600845)】吴友文、陈宁玉：业绩符合预期，智慧制造产业服务能力不断提升-20190820

公告摘要：公司发布2019年中报，实现营收26.99亿元，同比增长11.86%，归属母公司净利润4.06亿元，同比增长37.28%，归属母公司扣除非经常性损益的净利润3.85亿元，同比增长46.57%，实现净经营性现金流入4.94亿元。

业绩符合预期，软件信息化核心业务占比增加，提升了综合毛利率水平。2019H1业绩符合我们预期，毛利率提升，费用率下降，现金流良好，经营效率持续优化，业绩再创历史同期新高。分业务看，软件开发及工程服务营收17.44亿元，同比增长8.68%，服务外包（包含IDC）营收8.89亿元，同比增长31.10%,系统集成营收为0.59亿元,同比下降50.54%。我们预计其中IDC营收约6亿，同比增长30%左右,宝之云前三期全部投入运营，第四期陆续交付中，预计到年底新交付的高密度机柜达到7200台。营收增速低于利润增速，主要由于业务结构的变化，信息化和自动化核心业务稳步增长，毛利率较低的系统集成和智能化业务下降，2019H1软件开发及工程业务毛利率26.10%，同比大幅提升4.02个pct，2019Q2综合毛利率为34.60%，环比提升4.38个pct，毛利率的提升主要来自业务结构变化。费用端来看，2019H1销售费用率同比下降0.20个pct，管理费用率同比下降0.44个pct，资金充裕实现净利息收入。公司主要市场钢铁行业兼并重组持续推进，智慧制造建设需求高涨。新一代信息基础设施业务全国布局正式开启，上架率持续攀升。

宝武集团持续整合收购，宝信软件成为智慧制造领先者。宝武合并后，近期再次整合收购马钢集团。中钢协数据显示，2018年宝武和马钢集团粗钢产量分别为6743万吨和1964万吨，合计8707万吨，与全球最大的钢铁集团安赛乐米塔尔（粗钢产量9250万吨）产量差距进一步缩小。按照宝武集团产能规划路线图，2021年建成产能规模近亿吨的钢铁精品智造服务商，将有望成为全球第一大钢铁集团。宝信软件专注于促进钢铁企业制造优化升级，在MES、EMS、冷连轧、运维服务等产品和服务在钢铁领域市场占有率第一。培育集控、智能装备、大数据、人工智能、移动物联、工业网络安全、虚拟制造七大关键技术，重点开展5G技术前瞻性研究并取得突破，支撑中国宝武发布无人驾驶120吨框架车、机器人远程实时操控、远程质检、远程炼钢等全球首批钢铁行业5G应用，围绕创新构建核心竞争力，不断提升公司智慧制造的总体策划能力和产业服务能力，引领行业技术进步。

数据中心业务向全国市场布局。上海数据中心规划导则要求，原则上选取外环外既有工业区，单项目规模达到3000-5000个，PUE小于1.3，到2020年新增机架数量控制在6万个。申报主体有大规模运营经验，在上海有长期稳定运营服务能力。公司上海宝之云IDC第四期按计划逐步交付中，四期合计3万标准机柜将陆续投入运营，形成20亿左右的产值。宝信武汉地区IDC中心区规划分三阶段建设1.8万20A机柜，建成后可成为华中区域单体规模最大的大数据和云计算中心。2019年/2021年/2023年，计划投资建设约2000个/6000个/10000个标准机柜。武汉是公司IDC业务走出上海、迈向全国的第一步。核心城市数据中心客户需求旺盛，但能耗指标控制严格，核心城市具有能充足稳定供电条件、较低用地成本，规模化、集中化高质量的数据中心选址将成为稀缺的优势资源。我们预计公司将结合宝武集团的资源优势和自身的技术运营能力在上海周边以及其他核心城市进行业务拓展。

投资建议：宝信软件是钢铁信息化龙头，智慧制造领导企业，助力中国制造业转型升级。依靠宝武集团稀缺资源优势和自身信息化能力，快速发展IDC业务，成为华东乃至全国的第三方数据中心龙头。我们预计公司2019-2021年净利润为8.51亿/11.27亿/14.24亿，摊薄后EPS分别为0.75元/0.99元/1.25元。

风险提示：钢铁行业信息化投资建设低于预期的风险；IDC交付上架进度低于预期的风险 

►【传媒】康雅雯、熊亚威：行业点评：广电总局发文，政策支持广电行业高质量发展-20190819

事件：8月19日，国家广播电视总局印发《关于推动广播电视和网络视听产业高质量发展的意见》（以下简称《意见》），内容涉及加速升级新型产业体系、大力优化产业布局、大力完善市场体系等多个方面。其中，《意见》制定了各方面的发展目标，主要包括：

到2025年，广播电视和网络视听内容创作生产更加繁荣，作品质量更加精良；

广电5G网络和智慧广电建设取得重要成果，高新技术深度融合应用，网络综合承载能力和智能化水平显著提升；

产业结构和布局更加优化；

市场涌现一批特色鲜明、有较强实力和影响力的骨干企业、龙头企业。

在《意见》的具体细则中，我们认为有以下几个方面值得重点关注：

（1）加快建设广电5G网络，加快实现全国“一张网”。《意见》指出要加速广电网络体质升级，我们认为涉及技术与体系两个方面，二者相辅相成。“全国一网”整合与“5G”将为广电行业接下来一段时间最重要的两个课题，有望为行业带来新的发展机遇。

技术方面，加快建设广电5G网络，打造集融合媒体传播、智慧广电承载、智能万物互联、移动通讯运营、国家公共服务、绿色安全监管于一体的新型国家信息化基础网络。

体系方面，按照全国有线电视网络整合发展领导小组部署，加快实现全国“一张网”，与广电5G网络建设一体化推进。建立全国有线电视网络统一运营体系，加快互联互通平台建设。

（2）加快新一代技术在广电及网络视听领域的应用，加快高清电视和4K/8K超高清电视采集制作等系统建设。《意见》指出要加快服务能力与科技深度融合发展，包括大数据、云计算、人工智能、IPv6、5G、VR、AR等在广播电视和网络视听节目制作播出和传输覆盖中的部署和应用。其中超高清被重点提及：

加快高清电视和4K/8K超高清电视采集制作、集成播出、互动分发、数据中心、管理平台等系统建设，推动高清、超高清电视频道建设，推动高清、超高清电视在有线电视、IPTV和互联网电视的应用，推动普及高清、超高清机顶盒。

超高清视频产业发展，将为多个领域带来新机遇。超高清视频产业发展，涉及核心元器件、视频生产设备、网络传输设备、终端呈现设备、应用与服务等多个行业，对核心关键器件的生产、高清节目的供给等都提出了更高的要求。同时会加速包括广播电视、文教娱乐、安防监控、工业制造等应用行业的创新。

（3）鼓励广播电视和网络视听旗舰企业发起设立股权投资基金，积极参与市场并购重组。《意见》指出要建立产业与金融市场对接机制，鼓励广电企业与主动对接金融市场，解决资金需求，同时积极参与并购重组。我们认为广电企业将加大在资本市场的运作力度，有望借力金融市场，更好的实现转型升级。具体来看：

鼓励各类金融机构组建广电专业团队，搭建广电专业孵化平台，创新广电金融产品和服务。

鼓励广电企业主动对接金融市场，有针对性地在各类资本市场融资，加强与银行、基金、保险、担保、融资租赁等机构合作，解决资金需求。

鼓励广播电视和网络视听旗舰企业发起设立股权投资基金，积极参与市场并购重组。

优先支持符合条件的广播电视和网络视听企业整合优质经营资源上市融资，尽快利用资本市场做强做大。

我们认为以下三类企业将受益：

在智慧广电等新兴业务方面相对领先且估值相对合理的公司：华数传媒、贵广网络。

具有牌照壁垒及较强运营能力的新媒体公司：新媒股份、芒果超媒。

受益超高清产业发展，为广播电视行业提供音视频服务及设备的公司：捷成股份、数码科技。

风险提示：行业加速下滑；整合不达预期；转型升级不达预期；系统性风险。 

►【军工-航天电器(002025)】李俊松、李聪（研究助理）：营收高速增长，业绩稳健释-20190820

事件：8月19日，公司发布2019年半年度业绩报告，实现营收16.19亿元，同比增长38.56%；实现归母净利润1.87亿元，同比增长19.17%。ROE6.79%，同比增长0.34个百分点，主要来自资产周转率的提升。（若剔除新设的广东华旃财务数据，公司营收同比增长31.74%，归母净利润同比增长20.97%。）

营收高速增长，核心业务加快布局。报告期内公司营收同比增长38.56%，一方面由于公司主要业务板块订货、营业收入实现较快增长；另一方面，公司投资新设广东华旃电子自2019年3月起纳入航天电器合并财务报表范围。其中连接器业务同比增长最快，达58.05%，广东华旃助力公司连接器产品拓展市场；贵州林泉的营业收入和经营利润实现同步增长，实现多领域业务布局。公司报告期内毛利率有所下降，一方面由于公司加大民用领域布局，其相关产品盈利水平低于高端产品，另一方面为产品上游原料供货价格上升。

资本开支和研发投入大幅增加，能力建设持续推进。报告期内，公司资本开支同比增长120.2%，主要为子公司进行技术改造和设备采购所产生的支出；研究开发费同比增长24.63%，公司加大光电、高速互连、新能源互连、传输一体化和精密微特电机新产品、新工艺的研发投入。报告期内，公司全面提升自动化能力，开展生产数据采集系统改造，自主研发的50多台设备顺利上线运行，供应链管理持续完善，经营效率逐步提升；获得专利授权43项，其中发明专利13项。

军用产品终端需求旺盛，民用市场空间逐渐打开。军品方面：根据新版国防白皮书，近些年装备开支增速持续高于总体国防开支增速，占比不断提升，军品设备终端需求规模有望继续扩大，加之目前十三五进入收官阶段，军品订单有望加速释放，公司作为航天军用高端连接器的龙头，军品业务覆盖多个军工装备领域，未来有望进一步受益于军工装备需求的扩大。民品方面：公司深入推进领域营销、智能制造，加大产品推广、产能提升力度，民用产品收入占营业总收入比例上升，未来有望在民用领域继续开拓市场空间。

科工十院唯一上市公司，资本运作值得期待。中航科工十院是航天电器的控股股东，科工十院下有航天电器、航天控制、航天电科、航天测试等多家子公司，而航天电器是其旗下唯一上市公司。十院体外优质资产丰富，资产证券化率较低，只有20%左右，后续的资本运作值得期待。

盈利预测及投资建议：我们预测公司2019-2021年实现收入分别为34.31/41.90/51.59亿元，同比增长21.06%/22.14%/23.11%；实现归母净利润4.35/5.34/6.60亿元，同比增长21.25%/22.70%/23.63%；对应19-21年EPS分别为1.01/1.24 /1.54元。

风险提示：新设立公司短期所面临经营状况较多；宏观经济波动风险；原材料短缺及价格波动风险；产品质量与安全生产风险。 

►【汽车-精锻科技(300258)】黄旭良、戴仕远：国内营收下滑、出口维持高增长，业绩承压-20190820

事件：公司发布2019年半年报，2019年上半年公司实现营业收入6.08亿元，同比下滑5.64%；实现归母净利润1.26亿元，同比下滑20.47%。

国内营收下滑、出口维持高增长，业绩承压。在上半年国内乘用车产量下滑15.8%的背景下，公司国内市场产品实现营收4.33亿元，同比下降13.46%。出口业务实现营收1.75亿元，同比增长20.89%。受国内乘用车市场景气度下滑的影响，2019年上半年毛利率为36.47%，同比下滑4.45个百分点。单季度来看，Q2毛利率为35.03%，同比下滑6.54个百分点，环比下滑2.79个百分点。受此影响，2019年上半年公司实现归母净利润1.26亿元，同比下滑20.47%。

在手订单充足，业绩增长动力强。随着大众迎来产品周期，以及公司在大众DQ200、DQ381等项目中配套比例上升、在MEB、DQ501等新项目定点，来自大众的配套需求将持续提升。与此同时，公司积极拓展客户，成为上汽变DCT280变速器项目差速器总成供应商。公司目前在手订单充足，随着公司天津工厂产能逐渐爬坡，业绩将逐渐释放。

产品拓展、单车价值量提升，成长性好。差速器齿轮业务国外竞争对手逐渐退出，行业格局好；公司变速箱结合齿项目已经放量，变速箱轴、差速器总成、新能源电机轴陆续获得订单，单车配套价值量持续提升，成长性好。

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