国君晨报 | 宏观、策略、科创专题研究，博创科技(300548)

来源：国泰君安证券研究

重点推荐：

1、宏观团队认为，全球降息潮加速推进下，我国是否跟随需要关注政治局会议的定调。

2、策略团队认为，结合自上而下和自下而上看，当前市场无处可发力。重申后续ERP和盈利有望实现双“耐克”走势，欲扬先抑，珍视当下的绝佳的战略配置时期。

3、新股团队认为，科创板网下中签率远高于其他板块，首批企业将展示出较好的盈利能力和成长性，未来超募将成为市场化发行中的正常现象。

4、通信团队推荐博创科技（300548），公司采用光有源和光无源双擎驱动，进军10G PON稳固行业领先地位；对应目标价38.60元，增持评级。

今日重点推荐

日报/周报/双周报/月报：《全球降息潮加速，政治局会议如何定调下半年》2019-07-21

本周焦点：全球降息潮加速推进下，我国下半年政策走向如何定调？

2019年以来，全球经济延续小幅放缓，上半年PMI较2018年下半年比75%的国家下降。全球降息潮开启，7月再次加速，7月18日当天四个国家宣布降息。虽当前美国经济仍平稳，且金融条件较为宽松，但结合美联储官员表态看，我们认为美联储下半年会预防性降息2次。

更为关键的是我国是否跟随，这需要关注政治局会议的定调：

市场普遍预期这次会议会重提“六稳”，“财政更加积极、货币稳健适度”，也提“防风险”、“房住不炒”和“把好货币政策总闸门”。

超出市场预期的可能是不提“结构去杠杆”、不提“坚决抑制房价过快上涨”；而低于市场预期的可能是提出“坚决抑制房价过快上涨”，“坚持去杠杆”。

货币政策需关注利率两轨合一，如激活 LPR，将其与某个政策利率挂钩，加入逆周期调节因子，实现变相降息；财政政策需关注赤字调整、专项债扩容及基建资本金比例下调。

国内经济：下游需求偏弱，中游生产偏弱，工业品价格分化。

下游：房地产销售增速放缓，土地成交、供给双双放缓，塔吊利用率连续两个月不及2018年同期。

中游：发电耗煤增速放缓较为显著，高炉开工率下降，工业品价格走势分化。

上游：原油、铜价格回落，铁矿石价格继续上涨。

食品：7月以来，蔬菜、猪肉价格回升。

货币：银行间短期利率上升较为明显，汇率较为稳定。

大类资产价格：全球股市普遍走弱，国内创业版表现较好。原油相关资产走弱。

国内外政策：

发改委等十三部门联合印发《加快完善市场主体退出制度改革方案》

国务院办公厅发布《关于加快推进社会信用体系建设构建以信用为基础的新型监管机制的指导意见》。

央行公布拟推出11条金融业对外开放措施。

银保监会表示，近日研究发布了7项对外开放新政策措施。

国务院金融稳定发展委员会召开第六次会议。

全球四个国家降息。

下周关注：欧央行7月议息决议；中国6月工业企业利润。

A股策略周报：《欲扬先抑，珍视当下绝佳战略配置机会》2019-07-21

自上而下、自下而上看，短期的市场交易逻辑都显得不够强劲。从自上而下的角度去看，当前处于盈利证真前期、风险偏好修复信号等待期、利率平稳震荡期的三重交织，这意味着驱动力的三因素均难以快速修复，市场倾向于等待政策和盈利预期的右侧。因此，自上而下上看，短期的交易逻辑不够强劲。从自下而上的角度看，业绩平稳的龙头股估值出现泡沫担忧，而估值较低的中小股票面临业绩不及预期的风险，因此结构上的机会不显著是导致市场上交易动力不足的微观原因。自上而下、自下而上的踌躇困境使得近期的市场表现为明显的缩量震荡。那什么力量能够打破这种困局？我们认为，首先是等待政策的证真（7月的重要会议、三季度政策基调、美联储宽松进程），其次是信用周期的修复，最后表现为盈利周期的复苏。

虽然短期处于无力的尴尬处境，但是要时刻关注需求侧政策推出带动的信用修复。目前影响信用在于流动性分层和贷款意愿低。根据央行的调查问卷显示二季度的贷款需求指数出现明显下降，从70.4%下降到66.2%，而其中的制造业需求指数从62.5%下降到59.4%，低于整体贷款需求状况。但是，6月的金融数据也显示居民端信用扩张的迹象，居民户贷款同比增长7.69%（其中居民短期贷款增长12.53%，中长期贷款增长4.83%）。未来在需求侧政策推动下，居民和财政的需求开启，有望推动企业端信用扩张的意愿，疏通货币/信用周期→订单周期→库存周期→经济周期的传导渠道。

ERP和盈利的“耐克型”——绝佳的战略配置期。从风险溢价的角度，短期风险偏好明显下滑。一方面，我们看到信用利差整体出现上升趋势，且结构分化严重（AAA信用利差走平，AA信用利差大幅走高）；另一方面，我们看到wind全A的ERP相较4月整体抬升了近1%。从盈利角度，我们在《轻波动，重趋势：再议盈利的三种情形0714》中提到，经济的不同情形影响的是盈利的阶段性高低，但不影响整体趋势判断。因此，我们认为在后续需求侧政策证真之后，信用修复会直接带来风险偏好的修复，表现为ERP的“耐克型”走势。伴随信用向经济的传导，盈利也会进而表现为“耐克型”。在ERP和盈利的双“耐克型”走势判断之下，我们重申当前的绝佳战略配置期的观点。

等待右侧的过程，是进行中期战略布局的绝佳时机。市场时刻是短期波动和长期趋势的交织结果，在短期波动因素放大的过程中，我们更需要关注错误定价带来的机会。往后看（6-12个月），伴随信用周期开启、需求侧政策的推进，我们会看到ERP和盈利的双“耐克型”，结合4X4配置体系，推荐两条主线：1）优选风格。风格向消费和成长轮动过程之中，消费看好盈利-估值性价比高的家电，成长看好政策扶持、自主可控的通信、计算机。2）兼顾稳健性价比。看好低估值、稳盈利的银行、非银。此外，主题层面，推荐政策方向确定、节奏上有可能超预期的燃料电池、车联网和国企改革。

新股研究-IPO专题：《科创板首批25家企业反映的总量特征》2019-07-21

科创板网下中签率远高于其他板块。首批25家企业网下中签情况中，A类平均中签率为0.3345%，B类平均中签率为0.3158%，C类平均中签率为0.2779%，A类科创板中签率较目前场内所有板块平均中签率提升了8倍左右，而C类更是提升了近20倍。较以往A类中签率与C类中签率4倍左右的差距而言，科创板网下AC类中签率差距并不明显，且C类不用摇号锁定，目前来看性价比较高。

科创板首批企业展现出较好的盈利能力和成长性。首批25家公司均为盈利企业，2018年营业收入均值为23.84亿元、归母净利润均值为2.85亿元。而2018年主板、中小板、创业板全部已上市公司营业收入均值分别为204.15亿元、49.80亿元、18.00亿元，归母净利润均值分别为16.34亿元、2.11亿元、0.40亿元。科创板首批25家公司营收规模较小但利润水平高于中小板和创业板，从营业收入、归母净利润同比增速的角度来看，这25家公司也明显优于主板、中小板和创业板，且24.52%的资本回报率和11.3%的研发投入占比也远超目前场内其他板块。

科创板25家企业IPO募资370亿元，超募规模60亿，市场化定价下超募是一种正常现象。首批25家企业中21家存在超募，25家企业首发共募集资金370.17亿元，超过预计募集资金60.92亿元。市场化发行下超募是一种正常现象，投资者需要转变目前场内板块按拟募集资金和拟发行股数去衡量股价的惯性思维。

科创板首批企业平均发行市盈率为53.4倍，显著高于行业平均市盈率。科创板首批上市公司发行PE区间从18.80到170.75倍不等，平均为53.40倍，最低为中国通号的18.8倍，最高中微公司为170.75倍。25家企业中仅中国通号、天宜上佳、航天宏图三家公司的发行PE低于行业PE，首批企业的发行PE平均比行业PE高19.62倍，我们认为，科创板公司因其所处发展阶段和业务模式的特点，发展潜力较大，较高的发行PE具有一定的合理性，投资者更应该结合成长性去看待发行PE较高这一现象。

风险提示：发行节奏不及预期，科创板上市初期市场波动性较大。

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