【国元策略】借势借力 关注确定 | 策略周报（2019年第8期）（虞坷、郑旻）

来源：国元策略

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报告要点

🔹市场：波动显著 轮动加剧
上周的五个交易日内，A股市场震荡上行，全面收涨。上证50领涨市场，涨幅2.61%。上证综指单周上涨 1.75%，深证成指连涨 10 周，而前期涨幅最高的创业板回调，全周仅上涨 0.49%。市场格局中，大中小盘指数分别上涨2.50%、2.04%和2.17%。行业方面，上涨格局出现明显分化，部分行业在估值修复过程中出现阶段性调整。房地产、建筑材料、电气设备和食品饮料涨幅居前，涨幅均超过 5%；而前期表现强势的计算机、通信、农林牧渔等行业逆市下跌，进入震荡调整。

🔹资金 ： 宽货币格局延续 扰动影响有限 

短期内资金面依然适度宽松，维持平稳偏松态势。上周央行重启公开市场操作，进行 200 亿逆回购投放及 3270 亿元 MLF 操作，包括国库定存在内全周共净回笼 3070 亿。而央行货币市场主要利率较前周普遍上涨。银行间资金面出现温和收敛，主要期限资金利率整体略有走高。进入3月后市场的流动性宽松也面临几大扰动。一是月中企业缴税扰动。二是地方政府债券发行缴款扰动。此外，央行在1月份降准时已公开明确，不再对一季度到期 MLF 进行续做操作。尽管扰动项集中于3月相撞但影响有限，资金市场明显的流动性缺口并不存在。央行维持流动性充裕的趋势不变，“宽货币”格局仍将延续。

🔹政策：两会后关注重点主题中的确定性

近期市场整体波动加剧，板块间轮动加快。从两融增量数据到市场情绪，均反应出一定程度的恐慌与担忧。但从政策面出发，资本市场的战略性地位仍在不断提升。从两会主要工作内容到总理答记者问，均释放出几大信号：一是关注实体经济质量，弱化经济增速数字，经济增速维持在合理区间；二是重视资本市场的运行效率，提高为实体经济支持能力，稳定市场预期，纾解中小企业、民营企业融资困局；三是重视民生问题、就业压力。重点关注主题包括两方面：一是具有就业拉动能力的数字经济发展议题；二是地产基建板块中的政策确定性机会。

🔹风险提示：年报业绩不及预期、海外市场风险。

正文

1 市场：波动显著 轮动加剧

上周的五个交易日内，A股市场震荡上行，全面收涨。截止周五，上证综指单周上涨1.75%，深证成指连涨10周，本周涨2.00%，上证50领涨市场，涨幅2.61%。前期涨幅最高的创业板回调，周二单日下跌4.49%，全周仅上涨0.49%。市场格局中，大中小盘指数分别上涨2.50%、2.04%和2.17%。行业方面，房地产、建筑材料、电气设备和食品饮料涨幅居前，涨幅均超过5%；而前期表现强势的计算机、通信、农林牧渔等行业逆市下跌，进入震荡调整。

行业方面，近期市场上涨格局与之前一段时间出现明显分化，部分行业估值修复过程中出现阶段性调整。 上涨行业中，前期表现较弱的房地产、综合等行业，受益于政策激发（如稳步推进房地产税立法）和板块加速轮动影响，本周录得较大幅度上涨（分别上涨 6.24%、5.69%）。随着政府工作报告明确提出适当降低基础设施等项目的资本金比例，以及PPP规范文件发布，建筑材料涨幅较高；而前期表现强势的大消费行业再次引起市场关注，上周大跌的食品饮料、家用电器本周涨幅居前。表现较弱行业中，包括春节后屡创新高的非银金融、通信和计算机板块，在市场调整时遭遇回吐，非银金融仅涨1.56%，农林牧渔、通信和计算机板块分别下跌 0.69%、2.36%和 3.60%。计算机、通信等科技属性较强行业，在政策支持和科创板辐射带动下，修复空间依然存在。而大部分行业的快速轮动上涨，说明市场信心后劲较强，上涨趋势未变。概念主题方面，进博会、上海自贸区、创投等概念涨幅居前，边缘计算、国产操作系统等主题跌幅较大。

计算机、通信等科技属性较强行业，在政策支持和科创板辐射带动下，修复空间依然存在。而大部分行业的快速轮动上涨，说明市场信心后劲较强，上涨趋势未变。概念主题方面，进博会、上海自贸区、创投等概念涨幅居前，边缘计算、国产操作系统等主题跌幅较大。

估值方面，随着市场回暖持续，目前A股整体市盈率进一步向均值水平回归。截至3月15日，A股整体市盈率水平为17.03倍，较前一周估值水平有所回升。板块方面，创业板指市盈率回升至53.49倍，超过历史均值水平51.62倍。中小板市盈率继续修复至43.22倍，高于均值41.58倍。且目前A股剔除金融行业整体市盈率继续修复至24.39倍，但依然低于历史均值。

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资金：宽货币格局延伸 扰动影响有限

2.1 市场资金面平稳

短期市场资金面依然适度宽松，维持平稳偏松态势。上周市场（3.11-3.17）重启公开市场操作，进行200亿逆回购投放；并于16日进行3270亿元MLF操作，期限1年，操作利率3.25%。整体上，包括国库定存在内全周共净回笼3070亿。下周将有200亿逆回购于3月22日到期。

央行货币市场主要利率较前周普遍上涨。银行间资金面出现温和收敛，主要期限资金利率整体略有走高。SHIBOR隔夜利率较上周上行60.8个BP，SHIBOR1周为2.7280%，较上周上行34个BP。银行间市场质押式回购利率也较上周上涨，资金价格有所提高。DR007上行46.5个BP，DR001上行61.13个BP。

进入3月后市场的流动性宽松也面临几大扰动。一是月中企业缴税扰动。3月迎来税期高峰，主要税种纳税申报将集中于3月中旬截止。二是地方政府债券发行缴款扰动。2月，广东省率先发行农历新年的首批地方债合计416亿元，发行安排密集，短期债券缴款规模较大。3月有内蒙古、新疆、河南、天津等地政府债券发行。政府债券发行缴款提高，易推高财政库存，形成流动性回笼效应。此外，央行在1月份降准时已公开明确，不再对一季度到期MLF进行续做操作。因此，资金面将同时受到缴税集中、MLF回笼、地方债缴款等因素同时影响。

尽管扰动项集中于3月相撞，但影响有限，资金市场明显的流动性缺口并不存在。并且，央行维持流动性充裕的趋势不变，“宽货币”格局仍将延续。预计流动性影响将在可接受范围内，适时适量的公开市场操作也将有效平抑短期流动性波动，开启对流动性的双重呵护，确保货币市场平稳运行。

2.2 杠杆资金加码

资金供给方面，新增供给的另外一个重要来源在于杠杆资金的持续加码。A股市场回暖一大主要因素为资金面的推动，特别在上涨周期中，融资融券等杠杆资金的推动作用将起到叠加升级效果。

2019年春节后的两融市场持续性净流入，实现修复性增长。自2019年2月1日融资余额到达近一年最低点7109.3亿元后，融资余额开始持续上涨。最新数据为3月14日余额8799.98亿元，较上周（3月8日）环比增加248.58亿元。融资日均增加额，已趋近于2015年初市场融资增量水平。从信用账户的增量数据同比看来，融资业务的增量更多是随着估值及市场情绪的修复，出现的应激性回暖。

由于与市场相关性较高，随着大盘整体调整加剧，两融增量有所收敛。春节后两融交易量随A股市场回暖实现稳步拉升，呈现出量比齐升态势。截止3月14日上海交易所和中国证券金融公司数据，两市融资余额总量共计10024.70亿元，当日两融交易额为752.2亿元，占A股交易额比重为9.3%；两融余额为8882.4亿元，两融余额占A股流通市值比重为2.04%。而两融交易额占A股总交易额比重，自春节后位于9%以上。但随着上周大盘整体调整加剧，融资买入额占总交易额比重出现一定幅度下降，两融交易资金量的增长幅度有所收敛。

分行业观察，截止上周数据，融资偏好度较高集中于TMT板块。结合3月8日当周数据，两融资金净流入排名前五板块，均包括非银金融。而资金净流入前几位板块分别为：电子、计算机、通信（3月8日）；传媒、化工、食品饮料（3月15日）。

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资金：两会后关注重点主题中的确定性

3.1 两会释放重要信号

近期市场整体波动加剧，板块间轮动加快。从两融增量数据到市场情绪，均出现一定程度的恐慌与担忧。但从政策面出发，资本市场的战略性地位仍在不断提升。从两会主要工作重心到总理答记者问内容，释放出几大信号：一是重视实体经济质量，弱化经济增速数字，经济运行维持在合理区间；二是重视资本市场的运行效率，提高为实体经济支持能力，稳定市场预期，纾解中小企业、民营企业融资困局；三是重视民生问题、就业压力。

重点关注主题，一是数字经济的发展议题。大数据产业在两会上31省市区域经济产业中进行了相应定位。而数字经济在推动互联网与实体经济融合，发挥信息化对经济转型的驱动作用同时，还具有较高的就业拉动能力，市场确定性较高。另一重要主题为地产基建板块。两会对地产政策的推进，房产税加速落地，及年初以来基建投资的持续拉升，彰显出地产基建板块的政策确定性。

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策略：借势借力 关注确定

对于近期投资策略，我们认为增量资金持续流入和产业政策利好下，市场偏好继续提升，建议对市场保持耐心和信心。总体来看，随着年报业绩即将出炉，以及科创板加速落地，资金流入市场情绪不断提升。当前的市场正处于估值修复的底部区域，因此，在不同板块中具有业绩估值较高匹配度，并具有科技属性的优质公司，估值溢价将进一步显现。

投资策略上，建议借势借力、关注确定性。借势借力：借助市场估值修复阶段，具有科技属性的重点主题机会；确定性：坚持价值投资主线，顺应政策确定性，重点关注具有有业绩支撑的成长股龙头。投资选择上：一是从制造业升级新基建景气度提升角度，关注电气设备、通信行业；二是看好政策持续发力下的科创型产业机会，如计算机、医药。板块上看好市场热度较高的科技类成长板块，如半导体、5G概念、工业互联网。

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