【医药-美年健康(002044)】江琦、王超（研究助理）：公司深度研究：专业体检领跑者，创新医质并重促长期成长-20181118

核心推荐逻辑：1）体检行业景气度高，未来5年行业增速预计保持15%左右，公司稳坐行业龙头，规模效应逐渐凸显；2）量价齐升驱动业绩高增长，预计3年营收保持35%以上增长；3）纵向打造全方位的健康管理平台，横向打通产业链上下游，产业地位稳步提升，平台价值逐步兑现。

体检行业高景气，公司经营规模已形成压倒优势，稳坐行业龙头。受消费升级和民众预防意识提高的推动，健康体检行业未来5年有望维持15%左右增速；非公专业体检行业增速快于整体，预计至2022年规模可达790亿，占总体检市场的25%左右。目前公司在营体检中心超500家，2017年服务人次超2160万，体量为行业第二名的3倍，龙头地位稳固，有望直接受益于行业扩容。

高效的资本运作+标准化运营体系，扩张速度和盈利周期俱佳。公司凭借良好的资本运作经营规模实现后来居上，通过并购基金撬动资本杠杆，“先参后控”经营体检中心数持续快速增长。公司已形成标准化运营体系，总部集中采购分店营运销售的模式最大化运营效率，单店盈利周期缩短至1-1.5年。

量升价提，中短期业绩持续高增长。1）量升：公司体内外资金充沛，足以支撑新增门店的资本支出，预计至2020年门店总数将超过800家，体检服务约人次4300万；新增门店多在三四线城市，竞争格局良好，市场容量是公司当前收入规模的5倍左右。2）价提：多品牌策略、三四线渠道下沉、高附加值项目丰富服务内涵，多方发力提升个检比例，预计2018年末个检比例30%，带动整体客单价实现两位数增长，量价齐升驱动公司未来3年持续高速增长。

新推出“美年好医生”实现健康管理闭环，率先迈入健康体检3.0时代。公司联合平安好医生、中国人保财险等推出的“美年好医生”，将检、存、管、医、保五大环节全部联通，全面体检、健康银行、健康咨询、就医直通与保险保障，实现消费者健康管理的全程保障。新品定价灵活，目标3年销售1000万套，有望给公司带来丰厚增量贡献。

长期看，服务化、平台化锻造公司最坚实壁垒。公司一直坚持“做大主业、建立生态、完成闭环”的核心发展战略，通过对体检服务前后端的延伸，向健康管理中心纵深发展。通过参股关键赛道，如彩超、胶囊胃镜、诊断设备等硬件公司，打造开放的平台；将健康管理、智能诊断、健康保险、慢病防治的企业接入体检平台，实现健康生态圈的闭环。

盈利预测与估值：我们预计2018-2020年公司收入85.3、115.9、156.6亿元，同比增长36.9%、35.8%和35.1%，归属母公司净利润8.5、11.7、16.2亿元，同比增长39.3%、37.3%、38.4%，对应EPS为0.27、0.38、0.52元。

风险提示事件：体检中心盈利情况不及预期风险，医疗服务质量控制风险，部分体检中心经营不达预期引起的商誉减值风险，健康体检行业市场规模发展不及预期的风险。 

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