安信策略：春季行情幅度大小和上一年涨幅负相关_新浪财经

　　原标题：【安信策略】不慌不躁，周期战术性机会难是全年主线

　　来源：陈果A股策略

　　对于市场期待的春季躁动，我们更倾向于“不慌不躁”。不慌在于，我们认为自上而下看目前没有抑制股票市场估值的因素出现。明年初市场环境依然偏有利，依然属于积极有为期。除了当前经济企稳、政策基调偏暖之外，边际上看，我们认为明年初信贷环境也将是积极的。

　　不躁在于，春季行情的幅度大小，和上一年市场涨幅负相关，由于2019年市场整体呈现较强涨幅，年底也没有出现明显调整，体现市场对于明年初积极环境也有一定预期。当前市场逻辑线索主要在于经济短期好于悲观预期，我们认为该线索想象空间有限，如果没有特别新增逻辑，大概率2020年春季行情的幅度有限。因此我们认为目前不适合以“躁动”为基调前提对待市场，而是应该以精耕细作的态度去选择行业和公司。

　　从历史规律看，春季行情，成长和周期风格相对占优。结合当前估值，多数周期品行业PB处于2016年以来估值均值下方，PE角度地产、建材、煤炭、建筑处于2016年以来估值均值下方。但成长性行业PE估值均处于2016年以来估值均值上方，传媒，军工，通信PB处于2016年以来估值均值下方。

　　更需要注意的是，年初行情结构领先品种往往并非全年主线，例如无论是11年、12、13年的周期股躁动、还是18年的金融地产股躁动、最后都出现了股价调整，也并非当年市场主线。

　　我们认为，短期周期股存在超跌反弹机会，战术上可以适度参与。但战略上，如果看得更长一些，地产链从土地成交到开发投资未来都有下行压力，周期股景气反转存在空间与持续性制约，其次，如果只是经济平稳，那么最终科技和消费仍是更好选择，对于股票投资来说其更多的只是部分子行业和股票的估值问题，一方面拉长看估值可以被成长所消化，另一方面也可以继续在科技和消费的中期主线中寻找性价比较优品种和新的子行业机会。

　　近期行业重点关注：新能源汽车、传媒、军工、家电、地产、建材、煤炭、建筑等，主题建议关注自主可控、国企改革等。

　　■风险提示：

　　1．通胀超预期，2．全球经济低预期，3．美股显著下跌等。

　　正文

　　本周市场呈现震荡格局。上证综指，中小板指和创业板指涨跌幅分别为-0.11%，0.08%和-0.23%。从行业指数来看，有色（6.80%）、建材（3.80%）、综合（3.22%）、化工（1.87%）、机械设备（1.63%）等行业表现相对较好，计算机（-2.03%）、农林牧渔（-1.76%）、公用事业（-1.27%）、电子（-1.07%）、非银金融（-1.04%）等行业表现靠后。

　　A股市场即将辞旧迎新，进入2020年。近期与机构沟通交流，越来越多投资者表示经济短期好于悲观预期可能进一步推动金融地产周期股的行情，而且年初保险资金加仓以及公募基金做风格切换都有利于金融地产周期股。我们认为，在当前地产加速竣工基建反弹的背景下，金融地产周期股短期存在估值修复的理由，但我们也需要看得更长一些，未来在很难出现投资增速强劲上行背景下，核心投资逻辑应该是：经济稳，则科技和消费更好。至于年初风格切换行为，我们认为关键还是是否坚定看好科技和消费是中期主线，实际上年底风格切换对机构业绩排名压力较大，但如果到了年初，很多机构投资者如果中期信念不变，未必会在年初做大规模切换。

　　对于市场期待的春季躁动，我们更倾向于“不慌不躁”。不慌在于，我们认为自上而下看目前没有抑制股票市场估值的因素出现。明年初市场环境依然偏有利，依然属于积极有为期。除了当前经济企稳、政策基调偏暖之外，我们认为明年初信贷投放也将是积极的。

　　近期行业重点关注：新能源汽车、传媒、军工、家电、地产、建材、煤炭、建筑等，主题建议关注自主可控、国企改革等。

　　1．经济反弹迹象增强，流动性维持宽裕

　　PMI指数暗示全球经济再次出现分化可能。美国12月Markit制造业PMI初值为52.5，预期值为52.6，前值为52.6。欧元区12月制造业PMI初值由11月的46.9降至45.9，同时也低于市场预期的47.3，为连续第11个月低于荣枯线。日本12月制造业采购经理人指数（PMI）初值未能延续前值反弹，由11月48.9降至48.8，且已连续8个月低于荣枯线。

　　从中国经济宏观中观数据看，地产加速竣工叠加基建发力，周期品补库推动价格反弹。短期来看，工业生产的短期回暖可能主要与地产加速竣工、基建发力有关。今年以来由于销售好于预期、库存回补、加速竣工销售回笼资金等方面因素影响，地产投资始终保持高位波动。四季度以来基建刺激政策频频发力，这在短期推动基建投资出现回暖。

　　往后看，随着中美关系的边际缓解，对冲政策的陆续落地以及企业中长期信贷的持续恢复，配合地方专项债务发行货币政策大概率进一步宽松，经济有望出现阶段性企稳。但在当前地产融资偏紧背景下，地产拿地及开工投资未来仍需关注其回落压力。

　　存量贷款利率与LPR挂钩，利率并轨改革有序推进。12月28日，央行网站发文，为深化利率市场化改革，进一步推动贷款市场报价利率（LPR）运用，就存量浮动利率贷款的定价基准转换为LPR有关事宜发布公告，要求存量浮动利率贷款定价基准转换原则上应于2020年8月31日前完成。借款人可与银行协商确定将定价基准转换为LPR（贷款市场报价利率），或转换为固定利率，借款人只有一次选择权，转换之后不能再次转换。

　　整体来看，LRP作政策利率的重要性进一步提升。未来在央行货币政策中，公开市场操作（OMO）利率和中期借贷便利（MLF）将逐步替代存款利率成为调节商业银行负债端成本的主要政策手段，而贷款基础利率（LPR）则取代贷款利率，调节商业银行资产端价格。如果未来在降成本的政策指导下LPR-MLF利差出现进一步缩窄，我们有望看到商业银行利润向实体部门的进一步转移。

　　2．年初行情不慌不躁，周期与成长都各有演绎空间

　　对于市场期待的春季躁动，我们更倾向于“不慌不躁”。

　　不慌在于，我们认为自上而下看目前没有抑制股票市场估值的因素出现。明年初市场环境依然偏有利，依然属于积极有为期。除了当前经济企稳、政策基调偏暖之外，边际上看，我们对年初信贷投放也抱积极预期。从历史上看，在市场预期利率下行的环境下，商业银行往往会在年初加快信贷投放，形成年初冲信贷的局面。这种情况在2012年，2015年，2016年等年份均有出现，这经历了前一年利率下行之后，次年年初商业银行的信贷投放往往会出现较为明显的加速。只是今年需要注意的是，由于近期公布的银行信贷数据已经开始提前发力并显著超预期，因此年初信贷边际上的预期差有限。

　　不躁在于，春季行情的幅度大小，和上一年市场涨幅负相关，由于2019年市场整体呈现较强涨幅，四季度也没有出现明显调整，当前市场逻辑线索主要在于经济短期好于悲观预期，该线索想象空间有限，如果没有特别新增逻辑，大概率2020年春季行情的幅度有限。因此我们认为目前不适合以“躁动”为基调前提对待市场，而是应该以精耕细作的态度去选择行业和公司。

　　从结构上看，历年春季行情的主线都有所不同。2009年春季行情主要围绕四万亿计划展开；2011年则是来自周期品补库推动的周期行情；2012年在货币政策边际宽松和房地产政策放松预期的驱动下，周期品和房地产行业取得相对收益；2013年则是新型城镇化和美丽中国等政策推动各类相关主题；2014-2015年牛市期间，自贸区，一带一路，制造业升级，“互联网+”等相关主题均取得了较为明显的相对收益；2016-2017年，供给侧改革和新能源产业政策推进，周期品涨幅居前；2018年在金融去杠杆，行业集中度提升背景下，白马股成为春季行情主角；2019年，在流动性宽松，市场风险偏好修复背景下呈现普涨格局。从目前市场环境看，并没有强烈主线，相对来说经济短期好于悲观预期算是重要线索。

　　从风格指数来看，成长和周期风格相对占优。整体来看，成长和周期行业在过去11年春季行情中的涨幅分别19.1%和18.7%，相对消费（16.4%）和金融（16.2%）明显占优。这主要是由于春季行情主要来自于流动性宽松和市场风险偏好的修复，对流动性更加敏感的周期行业和更具有想象空间的成长行业所受到的提振会更加明显。从行业层面看，建材，有色，化工，电子，军工等行业在历年春季行情中整体表现较好。由于每年春季行情的驱动因素不尽相同，各年的领涨行业存在一定差异，但是整体来看，建材，有色，化工，电子，军工等行业在历年春季行情中的平均涨幅分别达到22.92%，22.69%，20.28%，20.18%和20.14%，位居前五。这一结论也和我们在风格分析中得到的成长和周期风格占优一致。