中信策略：2019外资累计流入A股将不低于4000亿元

　　策略聚焦|外资流入的逻辑：海外路演反馈与体会

　　来源：中信证券研究

　　文|秦培景 裘翔 杨灵修 联系人：姚光夫

　　预计2019年外资净流入A股规模不低于4000亿元，节奏上5~6月开始（趋势）会明显加快。选股上，预计外资会继续增配白马龙头，对这些标的定价权也将进一步加强。另外，目前外资明显更关注中美分歧等长期风险，而非紧信用等周期性风险。

　　拆解外资流入A股的逻辑

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　　外资是支撑A股开年来小修复的重要推动力量，外资长期流入A股将逐渐成为共识。结合我们过去几个月在中国香港、中国台湾、韩国、泰国、马来西亚、越南等地与客户进行的交流及调研经历，本期聚焦旨在帮助投资者理解外资流入A股的逻辑，包括长期考量、流入节奏和品种偏好。

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　　沪深港通北向累计净流入（持仓规模）

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　　资料来源：Wind，截至2019年1月25日；中信证券研究部

　　总量判断：预计2019年外资累计流入A股规模 将不低于4000亿元

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　　1）2019年预计仍会有不少海外资金会实现对A股从“0”到“1”的配置突破。与中国台湾和韩国类似，在纳入MSCI指数基准的最初几年，外资流入不易受经济和货币周期影响。仅按互联互通的口径，1月未满，北向资金已净流入427亿元，接近2018年全年规模的1/7。机构维度，不少海外机构对A股的配置从准备进入实践阶段；产品维度，A股新纳入富时罗素和道琼斯指数等全球基准股指，也会为一些产品新配A股打开大门。

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　　A股是全球稀缺的外资低配品种

　　（各经济体权益市场外资持股占比）

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　　资料来源：美联储、Eurostat、CEIC、Wind、台湾金融监督管理委员会、FSS；中信证券研究部

　　2）A股依然是未来全球权益配置中重要的Alpha来源。除了A股被纳入多个基准指数后海外资金被动增配外，更重要的是，在全球主要大型经济体股市中，A股几乎是目前唯一一个国际化程度依然非常低的权益市场。从全球权益配置的角度看，A股是全球稀缺的、策略容量够大、有潜力产生长期Alpha的市场。

　　风险关注：更多关注长期风险 较少关注周期波动

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　　外资机构的考核期一般较长，因此其关注的风险也与国内资金有差别。

　　宏观上，目前外资对中美分歧的关注要比对国内紧信用高得多：前者背后代表了一些根本性的长期变化，而后者可以用足够强的逆周期政策应对。另外，规范影子银行和去杠杆反而有利于改善外资对A股的长期风险偏好。

　　微观上，外资更关注个股的公司治理、商业模式等长逻辑，受短期业绩异动或周期波动的影响小，具体可以参考格力电器和中国国旅两个案例。

　　流入节奏：事件催化+业绩探底 5~6月后趋势更清晰

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　　A股开年来的外资流入主要是受益于海外股市估值普遍修复的Beta，但这些市场和A股类似，EPS预期依然在下修，因此估值修复空间有限。考虑到MSCI纳入A股的比重提高和“入富”落地的可能时点，以及A股盈利增速可能在今年Q2~Q3见底，预计外资加速流入A股的Alpha窗口最有可能在5~6月份打开。

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　　从“入摩”看“入富”

　　外资重仓股的交易窗口

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　　资料来源：DataStream，Wind；上图按照2018年12月31日的沪深港通北向持仓规模加权计算组合收益率；中信证券研究部

　　品种偏好：稳定持续增配白马龙头

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　　对不少海外机构而言，特别是长期绝对收益型基金，能够进入其视野的A股标的并不多。与国内机构持仓和交易风格不同，外资的偏好是极其稳定且集中的，集中于A股中历史回报最优异的“头部品种”，关键词是消费、金融、龙头、高分红。2018年年底，外资通过沪深股通北向持仓的前20大重仓股占比高达54.6%，公募基金的这个数字是30.5%。从2017年4月至今，沪深股通北向持仓占自由流通市值之比上升了3.3pcts，但其中外资机构的前20大重仓股的相应占比上升了7.4pcts。

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　　外资对A股的增配非常集中

　　偏好也很稳定

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　　资料来源：Wind，中信证券研究部

　　风险因素：2018年业绩舆情中蓝筹白马股业绩明显低于预期，中小创公司商誉减值的风险集中爆发；中美贸易争端加剧，外资短期反复流出A股。

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