中泰证券--康龙化成2020H1点评：规模效应逐步显现，扣非净利润同比高速增长133%【公司研究】

原标题：中泰证券--康龙化成2020H1点评：规模效应逐步显现，扣非净利润同比高速增长133%【公司研究】 来源：中泰证券

【研究报告内容摘要】

事件：2020年8月26日，公司发布2020年半年报。2020年上半年公司实现营业收入21.93亿元，同比增长34.0%；归母净利润4.79亿元，同比增长196.9%；扣非归母净利润3.62亿元，同比增长132.66%；经营性现金流净额6.18亿元，同比增长144.91%一体化平台、规模效应逐步显现，扣非归母净利润同比高速增长133%。2020年上半年虽然受到COVID-19疫情影响，公司积极应对，除海外临床服务受到全球疫情的影响较大外，各业务板块保持增长势头。在进一步做实实验室服务、CMC服务的基础上，战略性布局临床服务业务及大分子研发服务业务，研发服务能力和运营水平得到高质量的发展，进一步夯实公司的全流程一体化新药研发服务平台。上半年实验室服务业务实现收入14.34亿元（占比65.37%、yoy35.28%+），CMC服务业务实现收入5.06亿元（占比23.09%、yoy34.38%+），临床研究服务业务实现收入2.43亿元（占比11.06%、yoy27.51%+）。其中，第二季度实现营收12.34亿元、同比增长41%，在2020Q1实现25.66%的收入增长情况下进一步加速增长；扣非归母净利润单季度实现2.41亿元、同比增长135.56%。毛利率水平单季度提升至38.7%，扣非净利率水平提升至19.5%。随着国内疫情管控卓有成效，二季度以来海外订单加速转移，同时CMC业务订单二季度加速交付、项目进度追赶顺利。

规模效应显著、毛利率同比大幅提升4个百分点，利息收入有正向贡献。2020年上半年公司整体毛利率36.41%，同比提升约4个百分点；在疫情影响下，和2019年底相比仍然有1个百分点的提升。主要是由于公司实验室服务业务订单加速增长、CMC服务产能利用率不断提升以及临床阶段订单不断增加。

实验室服务业务实现营业收入14.34亿元，同比增长35.28%；实现毛利率41.34%，同比提高3.87%。在全球药物研发投入继续增加及研发外包渗透率进一步提升的大背景下，来自优质客户及潜力项目的业务量得以不断增加，公司承接了更多的来自于海外客户的订单。

CMC服务实现营业收入5.06亿元，同比增长34.38%，实现毛利率28.98%，同比提高8.26%。2020年上半年公司CMC服务能力进一步提升，中国及英国团队合作更加紧密，订单质量持续提高，完成及在研项目463个，其中临床前项目292个，临床I期和和II期134个，临床III期35个，商业化阶段2个。2020年6月底公司原料药生产反应釜体积约200立方米，待绍兴上虞工厂一期工程投入使用后，反应釜体积预期将增至800立方米。

临床研究服务实现营业收入2.43亿元，同比增长27.51%，实现毛利率21.81%，同比略有下降1.25%。上半年海外临床业务尤其是美国的一期临床中心在第二季度受疫情的影响较大，公司凭借独特的“放射性同位素化合物合成-临床-分析”一体化服务平台使得海外临床研究服务取得稳健增长；国内临床研究服务在第二季度逐步全面恢复。在2020年6月完成对联斯达的并购，补充完善临床研究现场管理服务能力。

盈利预测与估值：我们预计2020-2022年公司营业收入分别为48.00、62.34和80.08亿元，同比增长27.75%、29.88%、30.06%；归母净利润分别为9.52、12.93和17.51亿元，同比增长74.06%、35.73%、35.44%，对应EPS为1.20、1.63和2.20元。考虑到公司为国内CRO+CMO龙头企业之一，一体化服务平台完善、客户黏性高，CMC业务受益于产能释放未来3-5年保持快速增长，维持“买入”评级。

风险提示：创新药企业研发投入不达预期风险，CMC业务毛利率提升不及预期的风险，竞争环境恶化风险，汇率波动风险。

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