原标题：惠誉：将中化化肥(00297.HK)“A-”长期本外币发行人评级列入负面评级观察 来源：久期财经
久期财经讯，1月9日，惠誉将中化化肥控股有限公司(Sinofert Holdings Limited，简称“中化化肥”，00297.HK)的“A-”长期外币和本币发行人违约评级(IDR)以及“A-”高级无抵押评级列入负面评级观察(RWN)。
上述评级行动是基于：2020年1月5日，中化化肥宣布其母公司中化香港(集团)有限公司(Sinochem Hong Kong (Group) Company Limited，简称“中化香港”，A 稳定)已同意将其持有中化化肥的52.65%股权转让给中国化工集团有限公司(China National Chemical Corporation，简称“中国化工”，A- 稳定)的全资子公司，总价为1美元。
此前，鉴于中化化肥与其母公司中化香港之间的强关联性，惠誉根据其《母子公司评级关联性标准》，中化化肥的评级比其母公司中化香港低一个子级。负面评级观察是基于中化化肥最终母公司的潜在变化(中国化工比中化香港第一个子级)，以及悬而未决的最终公司结构，这可能或可能不会影响中化化肥现有的业务和财务状况。
惠誉预计在交易完成后解除负面评级观察，这可能需要6个月以上的时间。
关键评级驱动因素
资产重组：2020年1月5日，中国化工和中化香港表示，将把他们的农业资产并入新的控股公司——先正达集团股份有限公司(Syngenta Group Co., Ltd，简称“先正达集团”)，由中国化工全资拥有。中国化工拟将其持有的先正达股份公司(Syngenta A.G.，BBB 稳定)100%的股份和安道麦股份有限公司(ADAMA Ltd.)74.02%划转至 “先正达集团股份有限公司”。同时，先正达集团计划从中化香港收购中化化肥。此举旨在进一步深化国企改革，这也是中化集团和中国化工进一步加强合作的重要举措。
母子公司关联性驱动评级：按营收和销量计，中化化肥是中国最大的化肥进口商、经销商和生产商之一。按营收计算，中国化工是中国最大的化工公司，其经营范围包括炼油、石化加工、基础和特种化学品、农用化学品、轮胎和化工设备制造等整个价值链。特别是，中国化工是世界上最大的农作物保护生产商和第三大种子生产商。惠誉预计，中化化肥的新母公司将继续支持中化化肥的运营，以确保中国的食品安全和上游食品供应。
分销网络庞大：中化化肥在中国设有3万多家门店，覆盖全国95%的耕地。该公司不仅通过分销网络向农民销售化肥和农药，而且致力于推广科学施肥和农业服务来促进现代农业发展。惠誉认为，中化化肥在中国下游产品分销业务中的主导地位，与中国化工的上游农化业务相辅相成，主要通过先正达和安道麦进行种子、化肥和作物保护的研发和生产。
在中国化工于2017年收购先正达集团之前，先正达集团在中国的总销售额不到5%。目前，先正达集团正在进军中国的种子、化肥和农作物保护市场，如果能利用中化化肥的分销渠道，先正达集团将从中受益匪浅。这与中国提高农业产量、尽量减少使用低端作物保护产品(从而减少环境污染和提高食品安全)和实现粮食自给自足的战略是一致的。
信用状况改善：得益于中化化肥盈利能力的改善以及青海盐湖工业股份有限公司(Qinghai Salt Lake Industry Co Ltd. ，000792.SZ)20.52%股权处置收益，2018年末中化化肥的营运现金流(FFO)调整后净杠杆率降至3.0倍。惠誉预计，鉴于中化化肥稳定的盈利能力，未来三年该公司的杠杆率将保持在较低水平，FFO调整后净杠杆率将保持在2.5倍以下。这一预测没有考虑母公司变化带来的潜在协同效应。
评级推导摘要
中化化肥的评级与中化国际(控股)股份有限公司(Sinochem International Corporation，简称“中化国际”，A- 稳定)相当。中化国际和中化香港均由中化股份(Sinochem Corporation)所有，其评级基于对惠誉对其母公司的评估得出。中化化肥的化肥业务及中化国际的农作物保护和农业化学品业务是中化集团农业板块的两大支柱，在集团内部的战略和运营层面具有同等重要性。
关键评级假设
本发行人评级研究中惠誉的关键评级假设包括：
- 2019至2021年间营收的复合年增长率为4.8%
- 2019至2021年间EBITDA利润率保持在3.0%
- 2019年资本支出为10亿元人民币，2020年和2021年均为8亿元人民币
评级敏感性因素
可能单独或共同导致惠誉移除负面评级观察的未来发展因素包括：
-如果交易未完成，且中化化肥与中化香港之间的联系保持不变
可能单独或共同导致惠誉采取负面评级行动的未来发展因素包括：
-交易完成后，惠誉将把中化化肥的评级下调至“BBB+”，前提是中化化肥与中国化工之间的联系强度与中化化肥与中化香港之前的水平相似
-惠誉还将重新评估中化化肥在中国化工的定位，以及最终的股权结构是否会影响目前的评级调整
流动性
充足的流动性：截至2019年6月底，中化化肥可用现金约为24亿元人民币，而短期债务为41亿元人民币。此外，中化化肥还持有尚未使用的授信额度超过220亿元。惠誉认为，由于其新母公司中国化工在中国也是备受推崇的国有企业，交易后这些授信额度将得到保留。
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