中国海外发展(00688)盈利增速或稳步回升，办公物业为第二增长引擎

原标题：中国海外发展(00688)盈利增速或稳步回升，办公物业为第二增长引擎 来源：中金公司

2019上半年盈利符合市场预期

中国海外发展公布2019上半年业绩：核心净利润同比增长9.5%至210亿港元(人民币口径下同比增长15.6%)，符合市场预期。中期派息每股0.45港元(同比增长12.5%)，对应1.8%收益率。

利润率行业领先。上半年毛利率34.9%(同比下滑0.9百分点)，核心净利润率22.5%(同比扩大0.8百分点)。

财务状况优异。期末净负债率33.8%。平均融资成本进一步下行至4.28%。中海亦持有惠誉(Fitch)、穆迪(Moody's)以及标普(S&P)的投资级评级。

高质量土储。期末总土储(不含中海宏洋)达6,790万方，几乎全部位于一二线城市。

发展趋势

我们预计2019年销售同比增长20%以上。上半年销售1,942亿港元(同比增长29%)，完成我们全年预测的54%。下半年可售资源或超5,000亿港元，提供有力支撑。

盈利增速或稳步复苏。人民币口径下，我们预计公司2019和2020年盈利增速分别为15-20%和20%以上。上半年末已售未结2,215亿港元(不含宏洋)，毛利率约33-35%，可以覆盖我们预测2019下半年和2020全年结算收入的60-70%。

高质量投资物业亦是增长驱动力。营运中商业面积为425万方，上半年贡献23.5亿港元的租金收入(同比增长15.6%)。往前看，我们认为租金收入可能在2023年突破100亿港元，对应复合年增速超过20%。

盈利预测与估值

我们分别下调公司2019和2020年盈利预测3%和6%至430亿港元(同比增长16%)和510亿港元(同比增长18.4%)，主要反映汇率调整。维持跑赢行业评级和目标价34.58港元(对应8.8倍2019年市盈率和7.5倍2020年市盈率，15%的NAV折让，较当前股价存在36%上行空间)。公司当前股价对应6.5倍2019年市盈率和5.5倍2020年市盈率，0.9倍2019年市净率和0.8倍2020年市净率，和38%的NAV折让，估值具有吸引力。往前看，我们预计2019-20年盈利增速稳步回升有望驱动价值重估。

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