仙琚制药为中国甾体药物龙头企业，多年来持续提升研发、生产、体系等多方面能力，前期投入陆续开花结果。本篇报告对公司两大业务近期进展更新：制剂业务搭建高端技术平台不断突破，原料药业务加速拓展全球规范市场，公司即将开启持续成长阶段。
制剂：高端制剂+制剂国际化+特色专科仿制药驱动未来成长，集采减量影响出清。
高端制剂：布局肺部给药、长效高端激素注射剂、麻醉镇痛药物，具备差异化领先优势。公司已布局三大领域的高端制剂研发多年，目前已有产品进入临床中后期。1.1 类新药奥美克松钠待正式报产；参股公司萃泽医药立足缓释技术及吸入粉体技术两大平台，其中2.2 类新药CZ1S 用于术后镇痛已进入二期临床、2.2 类新药CZ4D 吸入粉雾剂用于肺部感染已获批临床试验。我们认为技术平台将赋予公司未来研发管线更大的差异化竞争优势。
制剂国际化：首个产品已获美国FDA 注册申请受理。2023 年2 月，公司泼尼松龙片获得FDA 注册申请受理；2023 年7 月，杨府制剂厂区通过FDA 现场检查，标志着公司制剂国际化进入了起步阶段。
集采减量影响出清，特色专科仿制药逐步进入放量期。展望未来，公司大产品集采减量的风险基本释放完毕，后续有望轻装上阵。近年来获批+密集申报一批妇科潜力产品，有望成为重要增长引擎。
原料药：检查大年迎规范市场兑现期，无菌布局彰显产品升级实力。今年为公司迎接规范市场检查大年：杨府原料药厂区陆续经历了WHO 检查、FDA审计、巴西ANVISA 检查，日本PMDA 检查等各项官方审计，后续还经历国内外客户的各类现场审计。子公司台州仙琚顺利通过EcoVadis 评估，有助于开拓更多规范市场客户。公司规范市场业务厚积薄发，终于迎来兑现期。公司终端灭菌的无菌原料药生产已具备商业化能力，逐步实现从普通API 到无菌原料药的升级，更是彰显深厚内功，未来产品价值量有望向高端持续升级。
投资建议：看好公司长期发展价值，维持“强烈推荐”评级。我们认为公司数年磨一剑，迎来兑现期，预计2023-2025 年归母净利润为6.1/7.3/9.1 亿元，同比增速为-19%/20%/25%，对应PE22/18/15 倍，维持“强烈推荐”评级。
风险提示：研发和销售不及预期、政策负面、安全环保、商誉减值等风险。
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